5月通胀数据点评：今年物价，哪些“强”，哪些“弱”？

宏观研究 证券研究报告 宏观快评2025年06月10日 【宏观快评】5月通胀数据点评 今年物价，哪些“强”，哪些“弱”？ 华创证券研究所 证券分析师：张瑜 电话：01066500887 邮箱：zhangyu3hcyjscom执业编号：S0360518090001 证券分析师：付春生 电话：01066500991 邮箱：fuchunshenghcyjscom执业编号：S0360522080002 相关研究报告 《【华创宏观】关税会谈有新变化政策周观察第33期》 20250609 《【华创宏观】5月美国非农数据点评：就业稳中趋弱，亮点在时薪增长》 20250607 《【华创宏观】焦点在出口5月经济数据前瞻》 20250604 《【华创宏观】改革开放继续推进政策周观察第32期》 20250603 《【华创宏观】“抢出口”动能或趋弱5月PMI 数据点评》 20250601 事项 5月，CPI同比下降01，预期下降02，前值下降01；核心CPI同比上涨06，前值上涨05。PPI同比下降33，预期下降32，前值下降27。 主要观点 物价环比的意义较同比可能更为重要。我们系统分析，从环比来看，今年以来的物价，哪些“强”，哪些“弱”，更有助于全面和定量地看待物价的分化特征 CPI的“强”与“弱” 就CPI而言，因季节性较为明显且变动相对较小，若今年前5个月的环比累计涨幅大于20212024年同期环比累计涨幅，定义为“强”，反之定义为“弱”。第一，整体来看，今年以来CPI环比累计涨幅为0，弱于202124年同期的 04；但核心CPI环比累计涨幅为05，略好于202124年同期的04。 第二，从大类来看，食品（今年环比累计涨幅06，过去4年同期为1，下同）、房租（01，0）、核心商品（09，01）价格“强”，能源（2338）、除房租以外的核心服务（05，12）价格“弱”。 第三，细分来看，食品中，鲜果、牛肉、羊肉、猪肉（74，164）价格“强”，粮食（04，04）、食用油、鲜菜、鲜果、水产品和奶类价格“弱”。能源中，水电燃料、成品油（54，9）价格“弱”。耐用品中，交通工具（13，15）、家用器具（23，03）价格“强”，通信工具（3，11）价格“弱”；非耐用品中，服装（07，01）、鞋类价格“强”，烟草、酒类 （08，01）、中药（0，13）、西药价格“弱”。除房租以外的核心服 务中，通信服务、邮递服务价格“强”，家庭服务（08，11）、交通工具使用维修、教育服务、旅游（43，49）、医疗服务（05，08）价格“弱”。此外，其他用品和服务（59，24）的价格“强”，该项主要包括手表首饰、酒店住宿、个人护理服务、金融保险等分项，或受金价影响较大。 PPI的“强”与“弱” PPI波动更大且缺乏季节性特征，比较今年前5个月的环比累计涨幅与去年前5个月环比累计涨幅，如果前者大于后者，则定义为“强”，反之定义为“弱”第一，整体来看，今年以来PPI环比累计涨幅为15，弱于去年同期的05 第二，从大类来看，生活资料中的衣着（今年环比累计涨幅0，去年环比累计涨幅02，下同）、一般日用品（02，01）行业价格“强”，生产资料中的采掘（87，12）、原材料（24，09）行业以及生活资料中的耐 用品（14，12）行业价格“弱”。生产资料中的加工业（11，11以及生活资料中的食品行业（08，08）价格与去年一致。 第三，从细分行业来看，在32个有可比数据行业中，有10个价格“强”于去年，主要分布在制造业下游和电热水行业。采矿业中，黑色金属采选价格“强”煤炭采选（151，47）、油气开采（83，41）等4个采矿业价格“弱”。制造业上游，非金属矿物制品（3，33）价格“强”，石油煤炭加工（6， 07）、黑色金属加工（36，29）、有色金属加工（06，84）、化学原料和制品、化纤制造等7个行业价格“弱”。制造业中游，汽车制造（05， 15）、电气机械和器材（05，12）价格“强”，计算机电子（11， 08）、通用设备、专用设备等5个行业价格“弱”。制造业下游，农副食品加工、食品制造、酒饮料茶（02，04）、烟草4个行业价格“强”，纺织服装、造纸等5个行业价格“弱”。公用事业中，燃气（17，32）、水生产（04，02）行业价格“强”，电热生产（08，01）行业价格“弱”。 5月通胀数据：CPI同环比小幅下降，PPI环比降幅持平、同比跌幅扩大 CPI环比下跌02，较过去年同期高01个百分点。具体来看环比细项：1） 食品从上涨02转为下跌02，较过去年同期均值高12个百分点，主因部分食品供给有所收缩，比如牛肉、水产品，猪肉价格稳中略降。2）成品油价下跌38，拖累CPI环比约013个百分点，占CPI总降幅近七成。3）核心CPI环比持平。其中，房租下降01，低于201519年同期，与过去三年同期一致。耐用品价格续跌，交通工具下跌04，家用器具下跌11，通信 工具下跌07，好于过去三年同期，但5月新一轮汽车降价潮的影响似乎并未明显体现；非耐用品中，酒类价格弱于季节性。预计核心服务价格上涨01，主要受出行相关（假期和各地文旅活动）和医疗服务价格上涨带动。 PPI环比下跌04，从行业价格环比来看，1）受国际油价下跌影响，油气开采、石油加工、化学原料和制品等相关行业价格跌幅扩大，拖累PPI环比约 023个百分点。2）国内上游领域，煤炭、钢铁和非金属建材行业供强需弱、价格下跌，对PPI环比的拖累合计约018个百分点。3）中游装备制造业中，汽车和计算机电子行业价格企稳，金属制品、通用设备、电气机械和器材价格下跌，合计对PPI环比影响大约为零。4）下游消费品制造行业中，食品制造、 纺织、木材加工等行业价格下跌，拖累PPI环比约002个百分点。 风险提示：外贸形势的不确定性。 目录 一、近半年的物价：哪些“强”，哪些“弱”？5 （一）CPI的“强”与“弱”5 （二）PPI的“强”与“弱”6 二、5月份通胀数据述评8 （一）CPI：同环比均小幅下降8 （二）PPI：环比降幅持平，同比降幅扩大9 三、5月份涨价扩散情况10 （一）CPI环比涨价比例有所扩大10 （二）PPI环比涨价比例明显收窄11 （三）生产资料环比涨价范围略有扩大11 图表目录 图表1CPI大类的今年15月环比累计涨幅与20212024年同期对比5 图表2食品分项价格的“强”“弱”对比6 图表3能源分项价格的“强”“弱”对比6 图表4核心商品分项价格的“强”“弱”对比6 图表5除房租外的核心服务价格的“强”“弱”对比6 图表6PPI大类的今年15月环比累计涨幅与去年同期的对比7 图表7采矿业PPI价格的“强”“弱”对比7 图表8制造业上游PPI价格的“强”“弱”对比7 图表9制造业中游PPI价格的“强”“弱”对比8 图表10制造业下游PPI价格的“强”“弱”对比8 图表11核心CPI三大组成部分的同比8 图表12CPI同比的拉动拆分8 图表13核心CPI环比季节性9 图表14租赁房房租环比季节性9 图表15各行业链条对PPI环比的拉动10 图表16PPI定基指数10 图表17CPI二级项目同比上涨的比例10 图表18历年5月份CPI环比涨价比例10 图表19PPI行业同比上涨的比例11 图表20PPI行业环比上涨的比例11 图表21生产资料价格环比上涨的比例11 图表22生产资料价格同比上涨的比例11 一、近半年的物价：哪些“强”，哪些“弱”？ 就物价数据而言，环比的意义较同比可能更为重要。我们系统分析，从环比来看，今年以来的物价，哪些“强”，哪些“弱”，更有助于全面和定量地看待物价的分化特征。 （一）CPI的“强”与“弱” 就CPI而言，如果今年前5个月的环比累计涨幅大于20212024年同期环比累计涨幅，定义为“强”，反之定义为“弱”。 第一，整体来看，今年以来，CPI环比累计涨幅为0，弱于202124年同期的04；但核心CPI环比累计涨幅为05，略好于202124年同期的04。 第二，从大类来看，食品（今年环比累计涨幅06，过去4年同期为1，下同）、房租 （01，0）、核心商品（09，01）价格“强”，能源（23，38）、除房租以外的核心服务（05，12）价格“弱”。 图表1CPI大类的今年15月环比累计涨幅与20212024年同期对比 资料来源：Wind，华创证券 第三，细分来看，食品中，鲜果、牛肉、羊肉、猪肉（74，164）的价格“强”，粮食（04，04）、食用油、鲜菜、鲜果、水产品和奶类的价格“弱”。能源中，水电燃料、成品油（54，9）的价格“弱”。耐用品中，交通工具（13，15）、家用器具（23，03）的价格“强”，通信工具（3，11）价格“弱”；非耐用品中，服装（07，01）、鞋类的价格“强”，烟草、酒类（08，01）、中药（0，13）、西药的价格“弱”。除房租以外的核心服务中，通信服务、邮递服务的价格“强”，家庭服务（08，11）、交通工具使用维修、教育服务、旅游（43，49）、医疗服务（05， 08）的价格“弱”。此外，其他用品和服务（59，24）的价格“强”，该项主要包括手表首饰、酒店住宿、个人护理服务、金融保险等分项，或受金价影响较大。 图表2食品分项价格的“强”“弱”对比图表3能源分项价格的“强”“弱”对比 资料来源：Wind，华创证券注：黄色框圈定的是今年环比累计涨幅高于202124年同期平均的分项。 资料来源：Wind，华创证券注：黄色框圈定的是今年环比累计涨幅高于202124年同期平均的分项。 图表4核心商品分项价格的“强”“弱”对比图表5除房租外的核心服务价格的“强”“弱”对比 资料来源：Wind，华创证券注：黄色框圈定的是今年环比累计涨幅高于202124年同期平均的分项。 资料来源：Wind，华创证券注：1）其他用品和服务中的其他用品属于核心商品，但该项缺乏细分数据，无法拆分。2）黄色框圈定的是今年环比累计涨幅高于202124年同期平均的分项。 （二）PPI的“强”与“弱” 由于PPI波动更大且缺乏季节性特征，我们仅比较今年前5个月的环比累计涨幅与去年前5个月的环比累计涨幅，如果前者大于后者，则定义为“强”，反之定义为“弱”。 第一，整体来看，今年以来，PPI环比累计涨幅为15，弱于去年同期的05。 第二，从大类来看，生活资料行业中的衣着（今年环比累计涨幅0，去年环比累计涨幅 02，下同）、一般日用品（02，01）行业的价格“强”，生产资料行业中的采掘（87，12）、原材料（24，09）行业以及生活资料行业中的耐用品（14，12）行业价格“弱”。生产资料行业中的加工业（11，11）以及生活资料行业中的食品行业（08，08）价格与去年一致。 图表6PPI大类的今年15月环比累计涨幅与去年同期的对比 资料来源：Wind，华创证券注：1）黄色框圈定的是今年环比累计涨幅高于去年同期的行业。2）纵坐标括号内为估算的权重。 第三，从细分行业来看，在32个有可比数据的行业中，有10个行业价格“强”于去年，主要分布在制造业下游和电热水行业。采矿业中，黑色金属采选价格“强”，煤炭采选（151，47）、油气开采（83，41）等4个采矿业价格“弱”。制造业上游中，非金属矿物制品（3，33）价格“强”，石油煤炭加工（6，07）、黑色金属加工（36，29）、有色金属加工（06，84）、化学原料和制品、化纤制造等7个行业价格“弱”。制造业中游中，汽车制造（05，15）、电气机械和器材（05，12）价格“强”，计算机电子（11，08）、通用设备、专用设备等5个行业价格“弱”。 制造业下游中，农副食品加工、食品制造、酒饮料茶（02，04）、烟草4个行业价 格“强”，纺织、服装、造纸等5个行业价格“弱”。公用事业行业中，燃气（17，32）、水生产（04，02）行业价格“强”，电热生产（08，01）行业价格“弱”。 图表7采矿业PPI价格的“强”“弱”对比图表8制造业上游PPI价格的“强”“弱”对比 资料