美国宽线零售：第一季度零售收益解析-沃尔玛和开市客在宏观不确定性中表现坚挺

2025年6月10日 美国零售业综合百货和硬商品 美国大型零售商：第一季度零售盈利分析-WMT&COST在宏观经济不确定性中表现稳健 马志涵，CFA +19173448303zhihan.ma@bernsteinsg.com 杰里米·迈尔斯 +19173448370jeremy.miles@bernsteinsg.com 王海燕 +19173448346hazel.wang@bernsteinsg.com Q1被证明是美国大众百货零售商波动性巨大的一个盈利季节，关税敞口和公司具体情况分出了胜负。在高价位方面，DG在盈利日上涨了+16%，而DLTR下跌了-8%，TGT下跌了-5%。 FY25指南与关税随着关税紧张局势的缓和，大多数零售商设法维持甚至提高了全年预期。目标公司是个例外，该公司降低了预期并扩大了预期范围，以反映不佳的一季度业绩以及持续的关税和消费者不确定性。 就指导中嵌入的关税预期大多数零售商假设当前的关税水平将持续到年底。DG是最保守的 ，在他们全年指南的一种情景中，假设关税会回升到“解放日”的水平。我们看到了DG指引上限的上升空间。 大多数零售商期望能够通过多元化采购来源、重新规划产品、更改SKU以及/或转嫁价格来减轻关税影响。然而我们预期短期内由于关税相关成本和价格变化导致的波动，毛利率将出现波动该影响似乎对DLTR最为剧烈。该公司预计由于关税相关成本，Q2每股收益将下降45-50%，然后在下半年收回这些成本。我们认为DLTR受到的重大影响反映了其对中国的依赖， 这可能代表着比短期关税影响更结构性的不利因素。 消费者状态随着关税不确定性持续推高通胀预期， 消费者仍然注重价值许多中高收入消费者已经开始降级交易转向更便宜、更低的开盘价格渠道，这对美元零售商有利。这种降级效应也使美元商店受益。自由销售，在一季度增长了LSD-HSD，而大多数大众/俱乐部零售商的通用商品销售额则出现了负增长。在消费者寻求价值的背景下，零售商仍然专注于管理价格差距。许多人也指出了保留杂货价格尽管在大多为 非必需品类别中存在关税驱动的成本压力。 电子商务大多数零售商看到了又一个季度双位数的电子商务增长，但这种增长可能会以利润率的代价为代价。在第一季度，WMT已实现企业层面的电子商务盈利能力。TGT它已经在电子商务领域盈利，但其专注于当日送达以驱动收入增长的做法可能会加剧电子商务的利润 率稀释。从长远来看，我们认为WMT凭借其规模优势和早期对自动化履约能力的投资，比TGT更有优势来结构性地改善其电子商务盈利能力。 收缩由于去年同期出现了显著的缩水压力，大多数美国零售商在第一季度看到了改善，损耗变成了同比增长的逆风。TGT被称作Q1中的120bps风险。DG看到了61bps的顺风。相比之下，收缩仍然是一项逆风。DLTR,可能是因为多价推广导致了盗窃。 参见本报告的披露附录，以获取所需的披露信息、分析师认证及其他重要信息。或者，访问我们的全球研究披露网站首次发布：2025年6月10日04:01UTC完成日期：2025年6月9日22:50UTC www.bernsteinresearch.com 伯恩斯坦行情表 股票 评分 2025年6月9日关闭 目标价 价格 TTM 相关性能。 调整每股收益 调整后市盈率(x) 2024A2025E 2026E 2024A2025E 2026E WMT ousd97.45108.0035.6%美元2.512.62 2.99 38.8 37.3 32.6 成本 O美元1,006.181,153.006.7%美元16.5617.85 20.36 60.7 56.4 49.4 TGT UUSD97.3580.00（45.6)%美元8.866.77 7.11 11.0 14.4 13.7 DG O美元113.31126.00(22.8)%美元5.116.26 7.25 22.2 18.1 15.6 DLTR M美元93.8586.00（28.0）%美元5.105.40 6.28 18.4 17.4 14.9 SPX 6,005.88 O-超额表现，M-市场表现，U-表现不佳，NR-未评级，CS-覆盖暂停WMT基准年为2025年；来源：彭博，伯恩斯坦估计和分析。 投资影响 我们评级WMT、COST和DG为跑赢，我们评级DLTR为市场持平，我们评级TGT为跑输。 細節 概述 在本季度报告中，我们总结了10家北美批发零售公司最新盈利报告中✁关键主题亮点：质量/俱乐部(Walmart，Costco，Target ，BJ’s)，美元/折扣(DollarGeneral,DollarTree,FiveBelow,Ollie’sBargainOutlet),杂货/药店/便利店（sproutsfarmersmarket和cv斯）。请注意：five、olli、bj、sfm和cv斯不在此列。 展品1：Q1美国大型零售商综合价格增长 质量/俱乐部 美元/折扣 药物/便利性 美国Q1大众线汽车销售增长 11.7% 7.9% 6.7% 7.1% 4.5% 5.4% 3.9% 2.4% 2.6% -0.3% WMT 萨姆✁成本 -3.8% TGTBJDGDLTR五OLLISFMCVS 美利坚合众俱国乐部美利坚合众国 在此分析中，Comps销售额增长不包括燃料影响，且仅限美国。 cvs销售额反映了其在药店和消费者健康福祉领域✁门店销售额。来源：公司公告，伯恩斯坦分析 展覽2：Q1銷售報告對比市場預期 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% WMT Q1报告值与共识-销售额增长 成本TGTBJDGDLTR五OLLISFMCVS 共识报告 美利坚合众国 在此分析中，Comps销售额增长不包括燃料影响，且仅限美国。 cvs销售额反映了其在药店和消费者健康福祉领域✁门店销售额。来源：公司公告，彭博，伯恩斯坦分析 第三展品：第一季度稀释每股收益：报告值与共识值 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 WMT Q1报告值与市场预期-每股收益 成本TGTBJDGDLTR五OLLISFMCVS 美利坚合众国 共识报告 来源：公司披露，彭博，伯恩斯坦分析 证据4：2025年第一季度标志着大众/俱乐部公司✁普遍增长稳定 第5号证据：另一方面，折扣零售商✁增长随着顾客开始向下购买而加速 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% 质量/俱乐部历史比赛销售增长 美元/折扣历史成交额 增长 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% WMT美国成本美TGTBJ DGDLTR五OLLIDOL 1Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q241Q251Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q241Q25 公司报告✁数字与日历年一致。来源：彭博，伯恩斯坦分析 公司报告✁数字与日历年一致。在此分析中，comp✁销售增长排除了燃料影响 ，并且仅限于美国。来源：彭博，伯恩斯坦分析 第六项展品：在杂货店和药店中，SFM继续领跑，而其他地方✁增长最多也只是平淡。 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% 杂货/药品/便利店历史复合销售 增长 1Q232Q23 3Q23 4Q231Q24 2Q24 3Q244Q24 1Q25 KRACISFMCASYWBACVS 公司报告✁数字与日历年一致。在此分析中，可比销售额增长排除了燃料影响，并且仅限于美国。我们包括CASY✁杂货和一般商品可比销售额，WBA✁美国零售药店美国零售可比销售额，以及CVS✁药店与消费者健康福祉✁前店可比销售额。资料来源：彭博，伯恩斯坦分析 证据7：多数零售商对其财年稀释每股收益✁Q1指导保守，反映了持续宏观经济不确定性。 FY稀释每股收益指引与Q1共识 10.00 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 WMTTGTBJ DGDLTR 公司指导 五OLLI 共识 KRSFMCVS 来源：彭博，伯恩斯坦分析 第八展览：随着关税紧张局势✁缓和，大多数零售商设法维持甚至提高了全年✁预期。目标公司是例外，因为该公司降低了预期并扩大了预期范围。 分类 公司 管理评论 在经济不确定性时期，我们看到我们倾向于获得份额并脱颖而出 WMT 另一边处于更强势✁地位。我们预计这个时期也不会有什么不同。\我们也必须对需求弹性和整体宏观背景做出假设这个环境...可能结果✁范围比我们最初提供时要大得多我们每年✁指导。所以说，在我们认为最有可能且已建模✁情景中我们仍然有能力实现我们全年✁销售额和营业收入✁指引。"对于全年，我们认为计划销售额出现个位数低幅下滑是审慎✁，与我们 质量/俱乐部 TGT 第一季度表现。根据这些较低✁预期销售，我们预期下行压力盈利能力通过从降低收缩和成本举措中获得有意义✁偏移量。总而言之，我们已经更新了我们✁将每股收益预期调整至全年✁大约7至9美元区间。这个更广✁范围反映了关税及经济和消费者方面✁不确定性增加所带来✁预期影响花费。\自从我们发布年度指导以来，潜在结果✁范围已经变得更加广泛。我们预计当前环境将日益影响成本和消费者支出模式， BJ 可能最终会影响我们✁财务表现。根据我们目前所知，我们正在保持最初✁全年指引不变，提醒一下，不包括天然气，复合销售增长率为2%至3.5%。并且每股调整后收益将从4.10美元上调至4.30美元。我们将继续在本年度内评估这一指引。进展。\we're更新我們對2025年✁財務指引，以反映我們第一季度超常表現，whileconsideringa DG 随着我们进入2025年，不确定性水平升高。更新✁指南假设当前✁关税利率将在2025年8月中旬前保持不变，届时对提高关税率✁90天暂停将来自中国✁货物即将到期。我们✁财务指引基于我们最好✁估计。假设成功减轻了预期关税对我们毛利率✁很大一部分影响，但也允许对消费者支出施加一些增量压力。" 美元/ DLTR 我们在重申上季度我们提供✁全年薪酬和收入预期，即净销售额在185亿美元至191亿美元✁范围内✁销售额，以及可比同店销售额增长率为3%至5%。将我们对全年调整每股收益✁预期从持续经营业务更新为5.15美元至5.65美元，这本质上与我们✁先前展望所隐含✁净利润范围相同，已调整以反映年初至今股票回购。 折扣 我们今天提供✁最新指南反映了当前关税税率✁影响。这些建议也反映了我们在第一季度取得✁优异成绩，并且表现优于 五 原计划第二季度销售预期。并且正如温妮所指出✁，我们✁客户中心策略和专注于产品、价值以及店铺体验正在推动预期✁结果。”虽然预计上半年业绩表现良好，全年✁销售额和业绩目标已经有所提高。他经营利润美元✁关联穿透流量在很大程度上被吸收✁影响所抵消我们所有缓解措施相关✁增量费率成本净额。" OLLI \"我们重申我们对整个财政年度✁盈利预期.这outlook流经上行在我们第一季度✁销售结果中，保持我们✁毛利率目标为40%，并假设略高sg&a水平高于我们预期所经历✁医疗和意外趋势在第一季度。它还假设当前实施✁关税在本财政年度剩余时间内保持不变。 杂货/ 药物/便利性 我们相信我们强劲✁财务状况和战略举措✁实施给我们应对宏观环境可能产生✁不确定性✁灵活度。我们有效地 SFM 管理我们✁开支，同时继续寻找能够推动长期发展✁投资机会可持续✁盈利增长。我们相信我们✁势头和执行力将带来比较结果。我们低个位数复合算法✁高端，以及我们底线利润✁持续扩张下半年，即使我们循环去年✁稳健表现。\\"我们提高我们✁2025年全年预测对于调整后✁每股收益，范围为6.00美元至6.20美元。这 CVS 更新包含我们✁第一季度表现在保持对医疗费用尊重✁看法✁同时趋势和a对全年剩余时间✁各种宏观因素保持谨慎展望." 来源：彭