5月通胀数据点评：能源价格拖累，CPI环比转降

证券研究报告 202569 宏观点评报告 5月通胀数据点评 能源价格拖累，CPI环比转降 证券分析师：分析师登记编号： 徐超 S1190521050001 证券分析师： 分析师登记编号： 万琦 S1190524070001 目录 1、能源价格拖累，CPI环比转降 2、基数叠加内外因素影响，PPI同比降幅扩大 中国5月CPI同比01，预期02，前值01。 中国5月PPI同比33，预期32，前值27。 图表1：通胀数据主要分项 CPI和PPI的同比和环比增速 （）202505202504202503202502202501202412202411202410202409202408202407202406202405 CPI同比 010101 0733 05 0105 02 03 04 06 05 02 03 食品非食品核心 040214 04 10 29 33 28 00 2120 0000 02 01 05 020400 00 03 02 02 07 08080606 06 0505 01 0607 03 020312 01 03 04 CPI环比 02 01 04 02 0627 00 04 05 0206 0100 食品非食品核心 0202 1402 05 13 06 08 34 12 02 01 01 0605 01 01 00 020128 0302 04 0202 00 02 0002 02 01 0029 03 01 02 PPI同比 3340 2731 25 222323252626 2529 1820 08080708 14 生产资料生活资料 28 3333 16 14 16 15 1212 1414 16 13 11 10 0808 PPI环比 040404 0102 0202 01 01 01 0608 0710 020202 生产资料生活资料 06 0502 04 00 0101 03 0204 00 04 0000 01 00 040100000101 资料来源：iFinD，太平洋证券 CPI同比持平前值，环比转为下降。5月CPI同比下降01，与前值相持平，小幅好于市场一致预期。环比而言下降02个百分点，由涨转降，表现符合季节性特征（过去五年及十年历史同期CPI环比均 值分别为03、02个百分点）。结构上看，本月CPI边际走弱以及同比下降主要受能源分项的拖累。根据国家统计局，本月能源价格环比下降17，影响CPI环比下降约013个百分点，占CPI总降幅近 七成；能源价格同比下降61，降幅比上月扩大13个百分点，影响CPI同比下降约047个百分点。 图表2：CPI环比及同比图表3：5月CPI环比 中国CPI当月同比中国CPI环比 15 10 05 00 05 10 202505 202504 202503 202502 202501 202412 202411 202410 202409 202408 202407 202406 202405 202404 202403 202402 202401 202312 202311 202310 202309 202308 202307 202306 202305 15 中国CPI环比 04 02 00 02 04 06 08 2025 2024 2023 2022 2021 2020 2019 2018 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009 2008 2007 2006 2005 10 服务价格修复强于消费品。本月消费品与服务价格表现分化。一是消费品同比在负增区间进一步下探，服务价格同比涨幅则比上月扩大02个百分点至05；二是本月消费品价格环比转为负增，服务价格则持平于前值。消费品相对偏弱的修复可能与前文提及的能源分项有关，可以看到将能源扣除后，其他工业消费品价格同比涨幅比上月扩大02个百分点至06，此外部分耐用消费品（金饰品、文娱相关、家用纺织品等）价格同比涨幅也均有扩大。 图表4：消费品及服务环比图表5：消费品及服务同比 CPI消费品环比CPI服务环比 10 08 06 04 02 00 02 04 06 202503 202502 202501 202412 202411 202410 202409 202408 202407 202406 202405 08 CPI消费品当月同比CPI服务当月同比 15 10 05 00 05 202505 202504 202503 202502 202501 202412 202411 202410 202409 202408 202407 202406 202405 202505 202504 10 能源价格的拖累在细分项中也有体现。具体分项价格同样表现出能源的拖累，尤其是与原油相关的输入性因素的影响，本月八大类商品及服务中，食品烟酒、生活用品及服务、交通和通信价格录得环比负增长，其中交通和通信价格环比下行较为明显，超过1，主要与交通工具用燃料价格走弱有关，本月该项价格环比下降37（前值为20）。基于同比角度，交通通信也是主要拖累项。本月八大类中仅交通通信同比负增，其中交通工具用燃料同比降幅近13。 202504202505 图表6：5月各分项价格环比及同比图表7：各分项对CPI同比的拉动 同比环比 其他用品和服务教育文化和娱乐 医疗保健 衣着居住 生活用品及服务 食品烟酒交通和通信 6040200020406080 居住教育文化和娱乐交通和通信 医疗保健及个人用品生活用品及服务 衣着食品 0604020002 食品价格环比降幅小于季节性水平。本月食品对整体CPI的影响有所弱化。食品价格环比下降02，仅影响CPI环比下降约004个百分点。这一变动方向符合季节性特征，但降幅小于季节性水平，过去十年5月食品项价格环比平均下行11个百分点。细分结构上，本月猪肉价格表现相对平稳，环 比小幅下降07个百分点。鲜果及鲜菜边际调整幅度相对较大，前者环比上行33（前值为22）， 后者则环比下降59（前值为环比下降18），两者价格变动的主要影响因素来自供给侧，一方面本月应季蔬菜上市量增加，另一方面受制于暴雨天气因素，鲜果供应有所收紧。 鲜果 猪肉 鲜菜 图表8：部分食品分项价格环比 20 15 10 5 0 5 10 202505 202504 202503 202502 202501 202412 202411 202410 202409 202408 202407 202405 15 资料来源：Wind，太平洋证券 输入性因素影响相关行业价格。前文提及能源分项是本月CPI价格走势的主要拖累，具体来看，全球定价的能源价格调整幅度更为明显。本月能源价格环比下降17，汽油价格则受国际原油价格下行的传导，环比下降38，降幅超出整体能源分项。除了原油外，国际金价同样对国内相关行业价格构成输入性影响。本月金饰品同比涨幅较前值扩大至401。 图表9：国际油价图表10：交通燃料价格环比及同比 现货价WTI原油 现货价Brent原油 78 763 742 721 700 681 662 643 624 60 202409 202408 202407 202406 202405 2025523 2025516 202559 202552 2025425 2025418 2025411 202544 2025328 5 10 交通工具用燃料环比 交通工具用燃料同比，右 5 0 5 10 202505 202504 202503 202502 202501 15 202412 202411 202410 假期出行有关服务价格超季节性上涨。本月服务分项价格环比持平于前值，与季节性特征相符，其中在假期和消费回暖因素的支撑下，旅游出行相关服务价格依旧明显回升，本月宾馆住宿和旅游价格均出现超季节性的边际上行，分别上涨46和08，前者价格涨幅创近十年同期新高。此外交通工具租赁费、飞机票和旅游价格同比也都出现不同程度的修复，均由降转涨。 在非能源消费品及服务项的带动下，核心CPI同比涨幅扩大。本月CPI同比降幅与前值一致，核心CPI涨幅则比上月扩大01个百分点，主要是因为拖累CPI的能源并未被包含在核心CPI的统计口径中，并且在政策支持及节假日效应的刺激下，消费需求持续回暖，非能源的消费品及服务对核心CPI同比加快上行形成一定贡献。 图表11：服务价格环比图表12：核心CPI同比及环比 CPI服务环比 10 08 06 04 02 00 02 04 202501 202412 202411 202410 202409 202408 202407 202406 202405 06 14 核心CPI环比 核心CPI同比 12 1 08 06 04 02 0 02 04 06 202505 202504 202503 202502 202501 202412 202411 202410 202409 202408 202407 202406 202405 202404 202403 202402 202401 202312 202311 202310 202309 202308 202307 202306 202305 202304 202505 202504 202503 202502 08 PPI持续低位运行。5月PPI环比下降04，降幅与上月相同，同比下降33，降幅比上月扩大06个百分点，表现小幅低于市场预期。整体来看，PPI延续偏弱运行的走势，国际输入性因素及国内部分行业供需关系待优化仍制约PPI的修复，叠加去年同期对比基数有所走高，本月PPI同比读数压力进一步增加。 图表13：PPI同比及环比图表14：生产资料及生活资料同比 PPI全部工业品当月同比PPI全部工业品环比 1 0 1 2 3 4 5 202411 202409 202407 202405 202403 202401 202311 202309 202307 202305 6 0 05 1 15 2 25 3 35 4 202405 202505 202503 202501 45 PPI生产资料当月同比PPI生活资料当月同比 202505 202504 202503 202502 202501 202412 202411 202410 202409 202408 202407 202406 中上游生产资料价格相对承压。结构上看，PPI偏弱运行的主要拖累源自生产资料方面。根据国家统计局，5月生产资料价格环比下降06，影响工业生产者出厂价格总水平下降约044个百分点；同比下降40，影响工业生产者出厂价格总水平下降约298个百分点。其中上游行业的价格压力更为显著。采掘工业价格同比下降119，环比下降25，同比及环比降幅均超出原材料工业和加工工业。相比而言，生活资料价格则出现一定程度的修复，同比降幅收窄，环比同样止降。结构上耐用消费品类价格改善明显，或受促消费政策支持、需求释放的带动。 图表15：生产资料细分项环比图表16：生活资料细分项环比 000 202504202505 202504202505 040 050020 100000 150020 200040 250060 300 采掘工业原材料工业加工工业 080 食品类衣着类一般日用品类耐用消费品类 细分结构上看，价格压力集中在能源与原材料相关行业。本月工业行业中价格承压较为显著的一是全球定价大宗商品相关行业，二是国内部分能源和原材料领域 一方面受国际原油价格下行影响，本月国内石油相关行业价格有所下探，具体而言，石油和天然气开采业、精炼石油产品制造、精炼石油产品制造价格分别环比下降56、35、12，三者合计影响PPI环比下降约023个百分点，超过总降幅的五成。另一方面，国内部分工业领域供需格局仍待优化，价格上行受制。一则，因供给