5月通胀数据点评：能源价格拖累，CPI环比转降

徐超S1190521050001证券分析师：分析师登记编号：万琦S1190524070001证券分析师：分析师登记编号： 请务必阅读正文之后的免责条款部分1、能源价格拖累，CPI环比转降2、基数叠加内外因素影响，PPI同比降幅扩大目录 守正出奇宁静致远 请务必阅读正文之后的免责条款部分图表1：通胀数据主要分项资料来源：iFinD，太平洋证券➢中国5月CPI同比-0.1%，预期-0.2%，前值-0.1%。➢中国5月PPI同比-3.3%，预期-3.2%，前值-2.7%。（%）2025-052025-042025-032025-022025-012024-12CPI同比-0.1-0.1-0.1-0.70.50.1食品-0.4-0.2-1.4-3.30.4-0.5非食品0.00.00.2-0.10.50.2核心0.60.50.5-0.10.60.4CPI环比-0.20.1-0.4-0.20.70.0食品-0.20.2-1.4-0.51.3-0.6非食品-0.20.1-0.2-0.10.60.1核心0.00.20.0-0.20.50.2PPI同比-3.3-2.7-2.5-2.2-2.3-2.3生产资料-4.0-3.1-2.8-2.5-2.6-2.6生活资料-1.4-1.6-1.5-1.2-1.2-1.4PPI环比-0.4-0.4-0.4-0.1-0.2-0.1生产资料-0.6-0.5-0.4-0.2-0.20.0生活资料0.0-0.2-0.40.00.0-0.1CPI和PPI的同比和环比增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分1、能源价格拖累，CPI环比转降图表2：CPI环比及同比资料来源：Wind，太平洋证券➢CPI同比持平前值，环比转为下降。5月CPI同比下降0.1%，与前值相持平，小幅好于市场一致预期。环比而言下降0.2个百分点，由涨转降，表现符合季节性特征（过去五年及十年历史同期CPI环比均值分别为-0.3、-0.2个百分点）。结构上看，本月CPI边际走弱以及同比下降主要受能源分项的拖累。根据国家统计局，本月能源价格环比下降1.7%，影响CPI环比下降约0.13个百分点，占CPI总降幅近七成；能源价格同比下降6.1%，降幅比上月扩大1.3个百分点，影响CPI同比下降约0.47个百分点。-1.5-1.0-0.50.00.51.01.52023/052023/062023/072023/082023/092023/102023/112023/122024/012024/022024/032024/042024/052024/062024/072024/082024/092024/102024/112024/122025/012025/022025/032025/042025/05%中国:CPI:当月同比中国:CPI:环比 守正出奇宁静致远图表3：5月CPI环比资料来源：Wind，太平洋证券-1.0-0.8-0.6-0.4-0.20.00.20.4200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025中国:CPI:环比% 请务必阅读正文之后的免责条款部分1、能源价格拖累，CPI环比转降图表4：消费品及服务环比资料来源：Wind，太平洋证券➢服务价格修复强于消费品。本月消费品与服务价格表现分化。一是消费品同比在负增区间进一步下探，服务价格同比涨幅则比上月扩大0.2个百分点至0.5%；二是本月消费品价格环比转为负增，服务价格则持平于前值。消费品相对偏弱的修复可能与前文提及的能源分项有关，可以看到将能源扣除后，其他工业消费品价格同比涨幅比上月扩大0.2个百分点至0.6%，此外部分耐用消费品（金饰品、文娱相关、家用纺织品等）价格同比涨幅也均有扩大。-0.8-0.6-0.4-0.20.00.20.40.60.81.02024/052024/062024/072024/082024/092024/102024/112024/122025/012025/022025/032025/042025/05%CPI:消费品:环比CPI:服务:环比 守正出奇宁静致远图表5：消费品及服务同比资料来源：Wind，太平洋证券-1.0-0.50.00.51.01.52024/052024/062024/072024/082024/092024/102024/112024/122025/012025/022025/032025/042025/05%CPI:消费品:当月同比CPI:服务:当月同比 请务必阅读正文之后的免责条款部分1、能源价格拖累，CPI环比转降图表6：5月各分项价格环比及同比资料来源：Wind，太平洋证券➢能源价格的拖累在细分项中也有体现。具体分项价格同样表现出能源的拖累，尤其是与原油相关的输入性因素的影响，本月八大类商品及服务中，食品烟酒、生活用品及服务、交通和通信价格录得环比负增长，其中交通和通信价格环比下行较为明显，超过1%，主要与交通工具用燃料价格走弱有关，本月该项价格环比下降3.7%（前值为-2.0%）。基于同比角度，交通通信也是主要拖累项。本月八大类中仅交通通信同比负增，其中交通工具用燃料同比降幅近13%。-6.0-4.0-2.00.02.04.06.0交通和通信食品烟酒生活用品及服务居住衣着医疗保健教育文化和娱乐其他用品和服务同比环比 守正出奇宁静致远图表7：各分项对CPI同比的拉动资料来源：Wind，太平洋证券-0.6-0.4-0.20.00.2食品衣着生活用品及服务医疗保健及个人用品交通和通信教育文化和娱乐居住2025-042025-058.0 请务必阅读正文之后的免责条款部分1、能源价格拖累，CPI环比转降图表8：部分食品分项价格环比资料来源：Wind，太平洋证券➢食品价格环比降幅小于季节性水平。本月食品对整体CPI的影响有所弱化。食品价格环比下降0.2%，仅影响CPI环比下降约0.04个百分点。这一变动方向符合季节性特征，但降幅小于季节性水平，过去十年5月食品项价格环比平均下行1.1个百分点。细分结构上，本月猪肉价格表现相对平稳，环比小幅下降0.7个百分点。鲜果及鲜菜边际调整幅度相对较大，前者环比上行3.3%（前值为2.2%），后者则环比下降5.9%（前值为环比下降1.8%），两者价格变动的主要影响因素来自供给侧，一方面本月应季蔬菜上市量增加，另一方面受制于暴雨天气因素，鲜果供应有所收紧。-15-10-5051015202024/052024/072024/082024/092024/102024/11鲜果 守正出奇宁静致远2024/122025/012025/022025/032025/042025/05猪肉鲜菜 请务必阅读正文之后的免责条款部分1、能源价格拖累，CPI环比转降图表9：国际油价资料来源：Wind，太平洋证券➢输入性因素影响相关行业价格。前文提及能源分项是本月CPI价格走势的主要拖累，具体来看，全球定价的能源价格调整幅度更为明显。本月能源价格环比下降1.7%，汽油价格则受国际原油价格下行的传导，环比下降3.8%，降幅超出整体能源分项。除了原油外，国际金价同样对国内相关行业价格构成输入性影响。本月金饰品同比涨幅较前值扩大至40.1%。606264666870727476782025/3/282025/4/42025/4/112025/4/182025/4/252025/5/22025/5/92025/5/162025/5/23现货价:WTI原油现货价:Brent原油 守正出奇宁静致远图表10：交通燃料价格环比及同比资料来源：Wind，太平洋证券-15-10-50510-5-4-3-2-101232024/052024/062024/072024/082024/092024/102024/112024/122025/012025/022025/032025/042025/05交通工具用燃料:环比交通工具用燃料:同比，右 请务必阅读正文之后的免责条款部分1、能源价格拖累，CPI环比转降图表11：服务价格环比资料来源：Wind，太平洋证券➢假期出行有关服务价格超季节性上涨。本月服务分项价格环比持平于前值，与季节性特征相符，其中在假期和消费回暖因素的支撑下，旅游出行相关服务价格依旧明显回升，本月宾馆住宿和旅游价格均出现超季节性的边际上行，分别上涨4.6%和0.8%，前者价格涨幅创近十年同期新高。此外交通工具租赁费、飞机票和旅游价格同比也都出现不同程度的修复，均由降转涨。➢在非能源消费品及服务项的带动下，核心CPI同比涨幅扩大。本月CPI同比降幅与前值一致，核心CPI涨幅则比上月扩大0.1个百分点，主要是因为拖累CPI的能源并未被包含在核心CPI的统计口径中，并且在政策支持及节假日效应的刺激下，消费需求持续回暖，非能源的消费品及服务对核心CPI同比加快上行形成一定贡献。-0.6-0.4-0.20.00.20.40.60.81.02024/052024/062024/072024/082024/092024/102024/112024/122025/012025/022025/032025/042025/05%CPI:服务:环比 守正出奇宁静致远图表12：核心CPI同比及环比资料来源：Wind，太平洋证券-0.8-0.6-0.4-0.200.20.40.60.811.21.42023/042023/052023/062023/072023/082023/092023/102023/112023/122024/012024/022024/032024/042024/052024/062024/072024/082024/092024/102024/112024/122025/012025/022025/032025/042025/05核心CPI:环比核心CPI:同比 请务必阅读正文之后的免责条款部分2、基数叠加内外因素影响，PPI同比降幅扩大图表13：PPI同比及环比图表14：生产资料及生活资料同比资料来源：Wind，太平洋证券资料来源：Wind，太平洋证券➢PPI持续低位运行。5月PPI环比下降0.4%，降幅与上月相同，同比下降3.3%，降幅比上月扩大0.6个百分点，表现小幅低于市场预期。整体来看，PPI延续偏弱运行的走势，国际输入性因素及国内部分行业供需关系待优化仍制约PPI的修复，叠加去年同期对比基数有所走高，本月PPI同比读数压力进一步增加。-6-5-4-3-2-1012023/052023/072023/092023/112024/012024/032024/052024/072024/092024/112025/012025/032025/05PPI:全部工业品:当月同比%PPI:全部工业品:环比%-4.5-4-3.5-3-2.5-2-1.5-1-0.502024/052024/062024/072024/08 守正出奇宁静致远2024/092024/102024/112024/122025/012025/022025/032025/042025/05PPI:生产资料:当月同比%PPI:生活资料:当月同比% 请务必阅读正文之后的免责条款部分2、基数叠加内外因素影响，PPI同比降幅扩大图表15：生产资料细分项环比图表16：生活资料细分项环比资料来源：Wind，太平洋证券资料来源：Wind，太平洋证券➢中上游生产资料价格相对承压。结构上看，PPI偏弱运行的主要拖累源自生产资料方面。根据国家统计局，5月生产资料价格环比下降0.6%，影响工业生产者出厂价格总水平下降约0.44个百分点；同比下降4.0%，影响工业生产者出厂价格总水平下降约2.98个百分点。其中上游行业的价格压力更为显著。采掘工业价格同比下降11.9%，环比下降2.5%，同比及环比降幅均超出原材料工业和加工工业。相比而言，生活资料价格则出现一定程度的修复，同比降幅收窄，环比同样止降。结构上耐用消费品类价