法国兴业-全球股票波动率展望：趋低买入

维沙尔·拉文德兰+918067310304visal.ravindran@sgcib.cmSG可能存在利益冲突，这可能影响本报告的 2025年6月6日目录关键要点现有交易思路波动性概述欧洲——更高头寸的副作用行业思路——欧洲医疗保健对冲上行风险股票融资成本——压力减轻，更加平衡日本股票——资金流入能否提供帮助？‘韩国综合指数已关闭的交易思路（过去一年） .....................................................................................................................................3..............................................................................................................................4.................................................................................................................................5.......................................................................................................9....................................................................................................11...........................................................................................................................14...............................................................................17.................................................................................205000时代’是否不仅仅是一个吸引眼球的口号？...................................22............................................................................................24 2025年6月6日关键要点1)股票波动性在升和利率下降，对冲成本可能会增加——2)鉴于地缘政治紧张局势、有效关税率持续上升，以及即将到来的夏季可能充满催化剂，同时就业数据疲软和软数据恶化，高波动性是合理的。类资产中上升。统性策略表现良好。3)实际上，债券市场的波动性正在不断增加率的强烈影响。自边际影响。信用市场几乎没有压力的迹象，因此性质，并来自右尾。4)鉴于迄今为止缺乏财政紧缩，我们还建议对冲右尾有强烈看法，并提出我们最喜欢的看涨交易。我们注意到，欧洲股票波动性左尾的风险定价急剧上升，我们喜欢卖出短期凸性5)外国对美国资产（包括股票）的持有情况一直是一个关注的话题，考虑到美国政府最近的政策。我们的美国股票策略团队对美国股票持乐观态度，并强调美元大幅贬值将成为超额收益的催化剂。因此，我们建议购买美国股票上涨和美元下跌的联合概率行对冲的成本。6)多元化投资于美国股票的努力也可能使亚洲股票受益政治（以及半导体）新闻，而日本则可能受益于资金回流——特别是在货币波动性稳定的情况下。我们建议在这两个地区采取看涨的投资思路。7)最后，我们关注底相比，股票杠杆的需求显著减少，数据表明票为代价） 32025年大致符合我们的预期，预计将持续上升至2027年中期。随着波动性上我们建议在波动性回调时增加对冲。波动性不仅在股票中上升，也在各长期或远期利率和外汇的波动性也有所上升，持有大部分这些收益的系我们重申我们的长期波动交易。。政府的资产负债表高度杠杆化，并受到更高利COVID以来，企业在管理杠杆方面表现良好，仍然仅受到更高利率的股票波动性中的大部分波动仍然是宏观。我们的股票策略师对欧洲医疗保健持的风险/回报。，以降低上（日本和韩国）。韩国正经历乐观的合成股票融资成本水平；这为我们提供了当前供需动态的概念。与去年年对欧洲和亚洲杠杆的需求（以牺牲美国股有所增加。融资成本曲线的陡峭程度也可能为套利提供一些机会。 2025年6月6日现有交易思路状态开始日期 入场水平 当前2025年12月6250看涨期EUR/USD高于1.2新1x2看涨期权比率，价格为新2025年12月40000看涨期权新年9月400看涨期权新25年12月95/115看涨期权新12000/14000看涨期权价差，参考10638新40%delta(9300)/20%看涨期权比率，价格为0.8%，参考respectively持有200/2251x2看涨期权比率，价195.75，最大杠杆为5倍持有公用事业2025年9月420/460看涨期权价差，6.25，参考价408.8，最大杠杆持有23800/26000(108.6%/118.6%)的看涨期权价差为€285（参考：21911.7）持有年6月8800看涨期权，通过出售CAC40看涨期权价差进行融，7835）持有年6月/2026年6月远期合约增加状态开始日期 入场水平 当前对欧元区50指数6月远期方差掉期利差持有年6月54（107.5%）看涨期权并卖出2500（109.8%）看涨期权-2275.88)持有状态开始日期 入场水平 当前年9月波动互换，卖出0.5倍方差掉期，利差为2.24v新年3月4750卖权，卖出标准普尔50020卖权，收益率为2.9%。参考：5287增加VIX中期期货指数增加年12月/2026年12月4400上方方差。参考：5060增加指数2年期远期方差增加2025年12月5500/5000卖权价差美元，参考价5776，最大杠杆为5.8倍。添加购买标准普尔5002025/2026年期前方差，部分通过出售2025年6月60%方差上升掉期以2.3v出售持有CAC4095%行权价的卖权，卖出50指数95%行权价的卖权，总前期成本为0.3%。参考值分4885.45持有所呈现的结果不应被视为未来表现的指标，也不能被视为未来表现的指标。所呈现的结果不包括所有相关成本，包括佣金、费用和每2025年6月5日。 2025年6月6日波动性概述我们的基本模型继续指向未来两年内波动性处于高位的状态（下图左侧）。 隐含相关性也已开始底部回升的过程。经济数据的任何广泛疲软都可能导致相关性上升（而利率下降）。到目前为止，经济增长（硬数据）表现出相当的韧性，企业部门在很大程度上成功避免了高不确定性的影响。然而，敏锐的读者会注意到，波动性高于我们的模型预测。我们的基本模型指出，股票波动性将持续高企至2027当将指数波动性与分析师预测中的收益和收入不确定性进行比较时，这一点也可以看出（见下图）。 以往波动性激增的情况中，收益不确定性没有实质性变化，最终导致收益的正常化。然而，当前的地缘政治和贸易形势几乎无法想象会对企业收益产生不影响。股票波动性高于收益不确定性。Reftv美国财政部数据显示，四月份的有效关税率为有效关税率将达到16.4%加到当前值的三倍，这将对企业盈利能力造成一定压力。2027年下半年20152025实际收益率曲线（3年领先，反转）标准普尔5001年隐含波动率（右侧）201620192022盈利不确定性（%）标准普尔5001年平值期权隐含波动率（%，右侧） 年更高的相关性可能会推动指数波动性上升。来源：新加坡跨资产研究/衍生品，彭博社以及收入不确定性……来源：新加坡跨资产研究/衍生品，EReftv5.7%。耶鲁大学预算实验室预测，替代后的。如果预算实验室的估计准确，那么目前支付给财政部的关税将增61224480.10.30.51.02.04.08.016.040%50%60%70%80%90%100%1999200320072011201520192023平方根（标准普尔5001年平值期权隐含波动率）美国国债1年远期1年利率（右侧，反转）1020402025102040248200520092013201720212025收入不确定性（%）标准普尔5001年平值期权隐含波动率（%，右侧） 来源：新加坡跨资产研究/衍生品，彭博社来源：新加坡跨资产研究/衍生品，E36122004200720102013 5 62025年6月6日来源：新加坡跨资产研究/衍生品，预算实验室，彭博社其他经济数据也呈现混合状态。描绘了就业增长和经济活动放缓的局面。尽管制造业的疲软数据已经持续了一段时间，但服务业活动的放缓引发了一些担忧。ADP就业数据显著放缓。来源：新加坡跨资产研究/衍生品，彭博社ADP数据中三个月年化的就业增长率现在已低于与此同时，堪萨斯城联邦储备银行的劳动市场动能也已连续数月为负，表明就业趋势的疲软是普遍存在的。我们之前强调过，更高的波动性环境并不一定意味着股票市场会走弱。财政政策仍然相当宽松，联邦储备委员会在必要时有降息的空间。事实上，下面左侧的图表绘制了标准普尔指数的历史最高点（这可能与市场收益周期脱节。事实上，我们的波动性预测并不意味着股票市场会下跌。在本出版物的后续部分，我们实际上将关注美国股票的上涨对冲策略。下方的右侧图表绘制了标准普尔论是高还是低——波动性都会上升。目前的-2%0%2%4%6%8%201120132015201720192021就业增长，3个月年化百分比ADPNFP 来源：新加坡跨资产研究/衍生品，彭博社ADP就业数据和ISM服务数据堪萨斯城劳动市场的动能最近也有所减弱。来源：新加坡跨资产研究/衍生品，彭博社1%（NFP等效速度为轴）与这些历史最高点时的VIX水平。波动性显然经历着自身的周期，500的历史估值范围，并表明当估值达到极端水平时——无-3-2-10121992199720022007堪萨斯城联邦储备银行劳动市场动能（四月水平 在本周早些时候发布的报告中1.2%，见左侧图表）。500x0.7%1.2%20232025000000201220172022=-0.2） 2025年6月6日估值使标准普尔500处于第二昂贵的十分位，而当前的VIX水平与这一高估值相符。股票可以在历史最高点，但波动性却可能截然不同估值极端与更高的波动性是一致的。来源：新加坡跨资产研究/衍生品，彭博社，新加坡股票量化研究。自2024年下半年以来，我们已经看到VIX曲线上升。尽管波动性已从4月初的峰值水平回落，但整个波动曲线仍显著高于关税前特朗普政府的‘解放日’水平（下图左侧）。 此外，的中长期端继续保持其收益，表现优于短期端（短期端受到系统性波动出售流的影响）。自去年以来，波动性一直持续上升。长期波动性开始保持其收益。来源：新加坡跨资产研究/衍生品，彭博社我们继续建议投资者增加对VIX中期期货和标准普尔500前向波动性的投资。这两笔交易持续表现良好。正如预期的那样，地缘政治和贸易不确定性也推动了其他资产类别的波动性上升。尽管风险资产已经恢复，但固定收益的波动性最近表现更为突出。利率、外汇和商品的波动性仍然高于平均水平（下图左侧）。长期波动性再次显著上升。尽管许多量化策略在近期波动性中遭受损失，但那些具有长期vega敞口的策略通常表现良好。新加坡VRR指数（该指数在利率上做多远期波动性）和新加坡合成下行方差指数（该指数购买长期期权）也表现良好。即使是外汇远期波动性也15.3（2月1