波音（BA）：eVTOL峰会：Wisk Aero受益于波音内部的规模扩张潜力

66,517.084,814.3100,833.1(20.38)(1.40)4.6066,517.084,265.697,034.5(20.38)(1.31)3.722024A2025E2026E 114,595.67.50108,430.67.242027E .+1 (212) 336-7216 | sheila.kahyaoglu@jefferies.com来源：FactSet，Jefferies估计谢莉·凯亚奥鲁 * | 股票分析师凯尔·温克拉瓦克* | 股权助理+1 (212) 323-7671 | kwenclawiak@jefferies.com格雷格·科纳德，CFA* | 股票分析师+1 (212) 284-2391 | gkonrad@jefferies.com康纳·沃尔特斯* | 股权副理+1 (212) 323-3395 | cwalters@jefferies.com 可持续性很重要长远视角：波音在投资研发领域时，投资者应关注的五个ESG问题投资逻辑 / 我们的观点差异基础情况$250, +17%主要材料问题：1) 温室气体排放。英国航空承诺到2030年实现100%具备可持续航空燃料能力的飞机。4.5亿美元的Wisk投资为设计和认证全电动飞机提供了经验。2) 关键事件风险管理。英国航空的安全文化包括任命首席安全官，对其董事会安全和监督委员会进行变更，以及建立新的全公司安全管理系统。向管理层提问：1）航空业如何才能最有效地加速脱碳进程，以及英航可以在能源转型中发挥什么作用？2）自疫情开始以来，与航空公司客户的对话在ESG方面发生了哪些变化？•2025E年营收增长28%，2026E年增长19%。•2025年预期BCA交付526架（384架737型，75架787型）和2026年预期交付688架（500架737型，110架787型）。•BCA利润率在2026E提高到5.9%，而在2018年为13.6%。•2025年预期FCF使用量为39亿美元，转为2026/2027年预期+68亿美元/89亿美元流入。•基于2027年每股现金流11.60美元，250美元的PT为：1) 4.6%的自由现金流收益率（相对于标普的10%溢价，与3年平均14%折价），公司目标：1）到2030年交付100%具备SAF能力的商用飞机。2）到2025年将范围1和2排放减少25%，到2030年减少55%，包括使用100%可再生能源。3）到2030年将能源使用减少19%，用水减少24%，固体废物减少44%，有害废物减少10%。4）通过2025年将美国黑人代表性提高20%。请参阅本报告第7至12页的重要披露信息。本报告仅供杰富瑞客户使用。禁止未经授权的传播。BA的复苏取决于修复工程文化、稳定生产系统，以及更严格地执行。自由现金流将继续用于2025年全年，需要融资来补充最低运营水平、预筹债务偿还，并建立缓冲以应对持续的波动。现金流产生取决于737、787和777的更高BCA生产率，以及随着时间的推移释放营运资金。 上行情景$300, +41%•BCA在737和787上分别每月完成50次和10次的交付，累计达到800次。•BCA实现10%的营业利润率。•BDS回归M-HSD利润率，并贡献240亿美元现金。•BGS保持着百分之十几的高利润率，并贡献了300亿美元现金。•2027年预计自由现金流为110亿美元。•非核心资产变现。•PT $300: 2027E FCF/sh of $14.30 at 4.8% FCF yield. 催化剂•关税贸易战解决•库存释放•737向每月38架的生产率进度和787向每月5架，然后向每月10架•FAA对737-7和-10的认证•777X 飞机在2026年向EIS交付的测试进展•持续BCA制造问题导致生产率提升延迟。•影子工厂保持开放，库存飞机未能清算。•737-7，737-10，以及777X认证进一步延迟。•进一步推进BDS固定价格开发中的损失。•2027年的自由现金流为67亿美元•PT $100: 2027E FCF/sh of $8.75 at 6.5% FCF yield.下行情景$100, -53% 2 Wisk Aero 描述发言人传记主要关注美国，但不会忘记国际市场。Wisk的重点主要集中在美国，这反映了该公司正在与FAA合作完成整个机型认证过程以及在美国进行自主运营的135操作。他们的期望是，有多个地区会非常紧密地跟随或至少与FAA的机型认证和要求保持一致。在美国，德克萨斯州非常高兴能成为这项新技术的早期采用者。Wisk也公开谈论过洛杉矶以及澳大利亚，部分原因是他们在该地区有业务足迹。订单簿与定价模型。Wisk无意向个人出售飞机。相反，它将运营自有机队，并可能支持机队合作伙伴。第六代飞机预计生产成本低于500万美元，定价旨在支持盈利的每位乘客每英里服务。Wisk对自主性和运营效率的关注旨在提供一项可扩展、负担得起的服务模式。自主性的“原因”。Wisk 的飞机从本质上就围绕着自主性进行构建。该公司认为，自主性对于扩大 AAM、解决飞行员短缺问题以及改善拥挤空域的安全至关重要。Wisk 的自主性并非由人工智能驱动，而是基于可预测的、基于规则的轨迹，并通过多架飞机监督员进行人工监督。这种方法能够使集成到现有空域，同时减轻空中交通管制负担。Wisk 正在与美国联邦航空管理局和国际监管机构合作，以定义自主运营的框架。•作为首席财务官和首席运营官，泰勒领导着Wisk的财务、会计、企业发展和信息技术团队，并负责监督公司的财务规划目标。泰勒在商业化和新技术及新商业模式方面拥有丰富历史，并在私营、公共和《财富》500强公司中拥有广泛的财务和运营管理经验。他曾担任多个领导职位，包括Surf Air Mobility的首席财务官、Fair Financial Corp的首席财务官、Solazyme的首席财务官兼首席运营官，以及Wind River Systems的司库和财务副总裁。泰勒拥有加利福尼亚理工大学圣路易斯奥比诺分校的金融学学士学位。请参阅本报告第7至12页的重要披露信息。本报告仅供杰富瑞客户使用。禁止未经授权的传播。•2010年，一个团队出发探索电动垂直起降飞行的可能性。自那以后，Wisk已经开发了好几代飞机，并进行了1750多次全尺寸试飞。2023年，Wisk成为波音的全资子公司。Wisk独立于波音运营，但合作关系使他们能够利用波音的研发、测试和认证专业知识等。总部位于加利福尼亚州山景城，在全球各地设有分支机构，Wisk实现为每个人提供安全、日常飞行的愿景，比以往任何时候都更接近现实。 .来源：公司数据，Jefferies估计相对估值目标价与估值展品3 - 以53.9倍FY2市盈率交易，较市场溢价172%，而历史平均溢价为143%附件2 - 目标价格推导估值方法 价格FCF160x140x120x100x80x60xFY2市盈率倍数（x）40x20x0x06-22 02-23 10-22 08-22 04-23 12-22BA FY2 P/E我们基于对2027年自由现金流/股为11.60美元的估计，得出250美元的股价目标，基于4.6%的自由现金流收益率。.来源：FactSet，Jefferies估计在市盈率/EBITDA倍数方面，BA的股价为22.6倍，比其三年平均水平的19.5倍高16%，并且较标普指数溢价64%（而三年平均溢价为50%）。目前，BA的市盈率为53.9倍，较其三年平均水平46.5倍高16%。从市场相对角度而言，该股票的市盈率为标普指数的172%溢价，高于其三年平均143%的溢价水平。请参阅本报告第7至12页的重要披露信息。本报告仅供杰富瑞客户使用。禁止未经授权的传播。 250$2500%100%200%300%400%500%600%700%假设4.6%的自由现金流收益率，基于2027年11.60美元的自由现金流/市值比平均平均溢价至标准普尔(%)25-0606-23Jun-24 Feb-24 Feb-25 Oct-23 Oct-24 Aug-23 Aug-24 Apr-24 Apr-25 Dec-23 Dec-243年平均市盈率% vs. S&P3年平均%与标准普尔 ..0%2%4%6%8%10%12%14%来源：FactSet，Jefferies估计来源：FactSet，Jefferies估计图4 - 交易价格为22.6倍财年2 EV/EBITDA，较市场溢价64%，而历史平均溢价为50%第5号 - 年终收益率5.4%的交易，17%高于市场对比历史平均收益率26%35x30x25x20x15x10x5xFY2 EV/EBITDA倍数 (x)0x06-2210月22日08-22BA FY2 EV/EBITDAFY2 FCF 收益率 (%)06-2210月22日08-22基于自由现金流收益率，BA目前以3.4%的共识FY2自由现金流收益进行交易，较其三年平均6.0%高78%。从市场相对角度来看，该股票较标普指数溢价26%（对比其三年平均14%的折价）。请参阅本报告第7至12页的重要披露信息。本报告仅供杰富瑞客户使用。禁止未经授权的传播。 -60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%溢价至标准普尔(%)04-2306-2310月24日04-2525-062023年2月23日2月24日04-2402-2512月22日08-2310月23日12月23日06-2408-2412月24日3年滚动平均自由现金流收益率% vs. S&P3年平均%与标准普尔BA FY2 FCF 收益率 ..来源：公司数据，Jefferies估计图7-年度现金流量表（百万美元）来源：公司数据，Jefferies估计第6节 - 年度收入报表（单位：百万美元）$MM除每股数据收入运营费用已售商品成本及费用通用及行政研发JV与其他费用总运营费用经营活动损益其他收入利息费用税前收益所得税（%税率）优先股息净利润（亏损）养老金收益核心利润核心稀释每股收益基础流通股数量稀释股份总额$MM除每股数据经营活动净利润折旧与摊销养老金递延所得税其他，净营运资金应收账款变动库存变动应付账款变动应计负债变动进展变化其他周报中的变化经营活动产生的现金流投资活动净资本支出收购投资其他，净投资活动产生的现金流量融资活动负债净变动分享回购已支付股息其他，净融资活动产生的现金流量现金净变动期初现金结束现金FCF每股自由现金流请参阅本报告第7至12页的重要披露信息。本报告仅供杰富瑞客户使用。禁止未经授权的传播。 波音分析师认证：公司特定披露公司估值/风险投资建议记录公司简介在过去的十二个月内，空客集团 NV 公司一直是杰弗里斯金融集团 Inc.、其关联公司或子公司提供投资银行服务的客户波音正在提供或已被提供。我们基于2026E FCF/每股自由现金流收益率得出我们的目标价。风险包括民用飞机订单取消、开发项目成本超支以及与中断相关的军事系统。推荐已发布推荐已分发波音公司是全球最大航空航天公司，总销售额最高。波音设计和生产商用飞机（787、737、747、767、777）、国防系统以及民用和国防航天系统，同时也是NASA最大的合同商。该公司的非飞机产品包括直升机、电子和国防系统、导弹、卫星、运载火箭以及先进的信息和通信系统。主要的国防项目包括F-15、F/A-18、C-17、P-8、V-22以及基于地面的中程（GMD）导弹防御系统。随着某些项目的结束或受限，其国防业务可能会萎缩。F/A-18、F-15、P-8以及多个直升机项目存在海外军事销售机会。杰弗里斯国际有限公司正担任空客公司收购 Spirit 空气动力学系统公司某些工业资产的最终协议的财务顾问。杰弗里斯金融集团有限公司、其关联公司或子公司预计将在未来三个月内从空客集团股份有限公司获得或打算寻求投资银行服务的补偿。我，凯尔·温克拉瓦克，证明本研究报告中所表达的所有观点均准确地反映了我对所涉证券（及）所涉公司（及）的个人观点。我还证明，我的任何