沪锌：宏观平淡，在震荡整理中积累压力

研究员：潘保龙投资咨询号：Z0019697研究员：王艳红投资咨询号：Z0010675 目录 第一部分：核心观点第二部分：产业基本面供给端第三部分：产业基本面消费端第四部分：其他指标 核心观点宏观：6月3日讯，美联储主席鲍威尔在一场活动上致开幕词，他表示，美联储仍需深入了解其他国家政府和央行的政策与实践，及其对美国经济和金融市场的影响。20世纪70年代布雷顿森林体系的终结从根本上改变了货币政策的实施方式，汇率政策现在主要由美国财政部负责，政策制定者必须理解美元潜在的更剧烈波动对美国家庭和企业的影响。基本面：上周锌价延续震荡整理走势，宏观方面相对平淡，现货成交正常，社库小幅去化。从大的基本面格局看，供给端锌矿周期性供给转宽正在落地，2025年内外几个大的锌矿项目均有增产安排，全球锌矿产量回升带动锌矿现货TC边际持续走强。矿端增产传导至冶炼端，在冶炼利润回暖之下，国内炼厂开工率提升，延期检修，精炼锌产量边际恢复，且预计矿端和冶炼端的增产形势会延续下去。需求一侧，贸易争端可能拖累全球经济增速，锌需求总量存收缩隐忧，即使各国快速达成新的贸易协议，全球经济增速维持韧性，锌的总需求也难有增量预期，维持存量为主。无论对需求是偏乐观还是悲观的估计，锌供需平衡均有过剩倾向，并带来长期锌价重心的下行压力。策略：短中期而言，尽管国内冶炼厂生产和精炼锌产量有了明显恢复，但由于2024年下半年国内的大幅减产，整个产业链隐性库存消耗较大，锌价在4月初跌破23000后，产业链集中补库的意愿强，带动社会库存去化，支撑现货价格，升水走高，back加深。不过冶炼持续恢复，及后续进口锌锭流入预期之下，料高升水仅为暂时。策略方面仍可考虑远月合约逢高布局空单。 产业基本面-供给端2.1锌精矿产量据ILZSG,2025年3月全球锌精矿产量为101.84万吨，同比增加2.65%。2025年锌矿国际长协TC价确定为80美元/吨，创历史最低，同比上一年腰斩，海外高成本炼厂可能会面临运营压力。尽管如此，但应注意2024年的长单tc是被严重高估的，从现货tc的变化来看，锌矿供给边际宽松的趋势没有改变。全球锌精矿产量万吨4月5月6月7月8月9月10月2020年2021年2022年2023年 3月 1月2月11月12月2019年2024年2025年锌矿加工费-年度国际长协基准价$300$194$250$229$191$210$223$245$203$172$147$245$300050100150200250300350 $159$230$274$165$80 产业基本面-供给端2.2锌精矿进口量及加工费锌精矿进口量万吨国内1-4月累计进口锌精矿171.37万实物吨，同比增加45.5%，进口矿进口量环比回升，助推加工费上调。截止5月30日，根据SMM，进口矿加工费报45美元/吨，国产矿加工费报3600元/吨，国产、进口矿加工费近期多次上调。3月4月5月6月7月8月9月2019年2020年2021年2022年2023年 10月 锌精矿加工费国产（左）元/吨，进口（右）美元/吨13182328333843481月2月11月12月2018年2024年2025年100015002000250030003500400045005000550060002021/4/162021/6/162021/8/162021/10/162021/12/162022/2/162022/4/162022/6/162022/8/162022/10/162022/12/162023/2/162023/4/162023/6/162023/8/162023/10/162023/12/162024/2/162024/4/162024/6/162024/8/162024/10/162024/12/162025/2/16国产进口 产业基本面-供给端2.3冶炼厂利润估算冶炼厂利润（计入副产品）估算元/吨随着加工费连续上调，炼厂利润得到持续改善。2023/10/272023/11/272023/12/272024/1/272024/2/272024/3/272024/4/272024/5/272024/6/272024/7/272024/8/272024/9/272024/10/27理论冶炼利润（国产矿）理论冶炼利润（进口矿） (3000)(2500)(2000)(1500)(1000)(500)05001000150020002024/11/272024/12/272025/1/27 产业基本面-供给端2.4精炼锌产量全球精炼锌产量万吨据ILZSG，2025年3月，全球精炼锌产出112.19万吨，同比减少3.91%。2025年4月国内精炼锌产量为55.46万吨，同比增加10%，随着利润回升，产量也在逐步增加。3月4月5月6月7月8月9月2020年2021年2022年2023年 国内精炼锌产量万吨（SMM统计）4045505560651月2月3月4月5月6月2019年2020年2021年1月2月10月11月12月2019年2024年2025年 产业基本面-供给端2.5精炼锌进口利润与进口量精炼锌净进口万吨2025年1-4月，中国累计净进口精炼锌12万吨。精炼锌进口窗口目前处于关闭状态。3月4月5月6月7月8月9月2021年2022年2023年2024年 10月11月2020年2025年 -4-2024681月2月 产业基本面-消费端3.1精炼锌初端消费镀锌板产量万吨4月国内镀锌板产量为228万吨，同比增加3.64%。镀锌表观消费量相对低迷，或表明实际需求偏弱及产业链隐性库存主动去库。3月4月5月6月7月8月9月<2020/2/292020年2021年2023年2024年2025年 空白)1月2月10月11月12月2022年50607080901001101月1日1月12日1月21日1月31日2月10日2月23日3月4日2019年 产业基本面-消费端3.2精炼锌终端消费基建投资累计同比%在政策催动下，2025年1-4月基建投资完成额(不含电力)累计同比增速有所提速。地产后端环比好转，但新开工、施工等前端指标仍弱。2021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-03基建投资完成额累计同比基建投资完成额累计同比（不含电力） 2021-07 -5.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.002021-032021-052024-052024-072024-092024-112025-012025-03-50-30-101030507090110开发投资完成额 产业基本面-消费端3.3精炼锌终端消费汽车产量万辆2025年4月国内汽车产量261.88万辆，同比增加8.86%。在出口及国内家电补贴政策带动下，家电产出显现韧性，关注后续关税带来的影响。3月4月5月6月7月8月9月2021年2022年2023年2024 25751251752252753253751月2月10月11月12月2020年年2025年-50-40-30-20-100102030402021-072021-092021-112022-012022-032022-05 其他指标4.1库存低价下下游超额采购补库，社会库存延续去化。上期所锌库存万吨月日5月20日5月31日6月12日6月28日7月10日7月23日8月5日8月18日8月31日2019年2020年2023年2024年 59 月11日2月26日3月10日3月21日4月1日4月14日4月25日9月12日9月24日10月15日10月28日11月10日11月23日12月6日12月18日12月31日2018年2021年2022年2025年0510152025301月2日1月11日1月20日2月1日2月13日2月23日3月4日2021年 其他指标4.2现货升贴水截止5月30日，锌LME0-3升贴水报贴水26.08美元/吨。社库继续去化，back程度加深。沪锌价差：近月-连三元/吨2023-03-312023-04-302023-05-312023-06-302023-07-312023-08-312023-09-302023-10-312023-11-302023-12-31 2023-02-282024-01-312024-02-292024-03-31 -500-300-1001003005007009001100130015002022-12-302023-01-302024-04-302024-05-312024-06-302024-07-312024-08-312024-09-302024-10-312024-11-302024-12-312025-01-312025-02-282025-03-312025-04-30 其他指标4.3交易所持仓截止5月23日，LME锌投资基金净持仓为8988手多单。沪锌加权持仓量平稳。LME锌投资基金净多持仓手 -30000-20000-100000100002000030000400005000060000 免责声明本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为正信期货研究院，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 Text 公司地址：湖北省武汉市江汉区ICC大厦A座16楼客服热线：400-700-0068公司网站：www.zxqh.net产业研究中心公众号：“正信期货研究院”