关税相关价格压力可能首次显现：美国消费者物价指数（CPI）通胀预览（2025年5月）

美国经济学研究马克·吉亚诺尼+1 212 526 9373 marc.giannoni@barclays.com BCI，美国普贾·斯里拉姆+1 212 526 0713 pooja.sriram@barclays.com BCI, 美国科林·约翰逊+1 212 526 8536 colin.johanson@barclays.com BCI，美国乔纳森·米尔尔+1 212 526 4876 jonathan.millar@barclays.com BCI，美国 0.00.10.20.30.40.50.60.70.8来源：BLS、Haver Analytics、Bloomberg、Barclays Research5月CPI前瞻：详情%m/m saar图2。核心CPI预计五月份将略有上升，同时浮现出与关税相关的价格压力图3。5月/11月组的表现低于先前的组别*最后一个5月/11月的数据点是2024年11月的数据源：劳工统计局、哈弗分析、彭博、巴克莱研究我们预计核心服务cpi环比上涨0.29%，与4月份同步，但在类别构成上略有不同。我们认为航空票价以SA基线计算又登记了一个月的通缩，部分是由于需要应对的令人望而生畏的季节性因素。至少一个5%的NSA增长以录得积极的月环比SA增幅。高频数据显示，航空票价上涨幅度小于此数字，尽管旅行网站Hopper指出相反的情况，表明该时期航空票价有非常急剧的上涨。因此，我们认为该类别的风险倾向于向上偏。此外，我们预计在经历了上个月的通缩后，休闲娱乐和教育通信服务通胀将会反弹，但预计医疗保健服务通胀将从四月开始略有下降。我们认为二手车价格连续第三个月下降，尽管幅度较小。我们追踪的批发价格仪表板显示，近期二手车价格已经开始上涨(图 4然而，鉴于我们的模型采用滞后一到两个月的批发价格信号，它们表明，季节性调整的二手车价格可能在接下来的几个月开始上涨之前，录得最后一个月的温和通缩，约为-0.1%月率，SA（与4月份的-0.5%月率相比）。我们预测5月份核心商品通胀加速至0.20%月率（从0.06%）。得益于家居用品和服装等类别的高通胀以及二手汽车通货紧缩减轻，这表明核心商品（剔除二手汽车）通胀有所上升，达到0.25%（从0.15%）（图 5).我们预计5月份的庇护通货膨胀率保持不变，为每月0.33%，因为租金和OER通货膨胀的缓和被校外住宿价格上涨所抵消。5月/11月租户租金和OER的队列运行得比之前的几个队列公平得多，这让我们预计5月的租金/OER通货膨胀数据会略软。另一方面，我们追踪的高频数据显示，平均每日酒店价格在非住宿基础上大幅上涨，这转化为适度每月0.5%的季节性调整增长。 0.350.340.280.253按群体计算租户租金3月20日12月20日Sep-2106-2203-2312月23日09-246月25日三/九组一/七组4月/10月组2月/8月队列五/十一月组 2.71.005101520253035%来源：美国贸易代表办公室，巴克莱研究2025年6月5日迄今为止的费率公告和我们的基本假设图4。近期二手车价格私密措施有所上升图6。c 2.5起始加权平均关税税率20pp 增加 对部门关税：钢铁 对部门关税：汽车 对部门关税 对部门关税 互惠关税，除外中国：芬太尼 & 铝 1.90.51.34.716.2中短期cpi预测：关税将推高价格美国加权平均关税税率假设：芯片假设：医药中国互惠关税中国我们估计，钢铁/铝的额外关税今年可能使核心cpi再上升10-15个基点，这是基于商品投入产出表的bureau of economic analysis数据。因此，我们将今年年底核心cpi的预期上调至3.8%（此前为3.7%），这使得我们2025年第四季度/第四季度核心cpi的估计提高了0.1个百分点，达到3.7%。但是，在四舍五入后，我们2025年第四季度/第四季度核心pce的估计保持不变，为3.3%。我们将年终核心CPI预测上调了0.1个百分点，考虑到6月4日生效的额外25%的钢铁和铝关税，预测同比为3.8%。我们对通胀的基本观点在我们上次根据4月份的CPI数据更新后基本保持不变。然而，自那时以来出现了一个新的发展——钢铁/铝关税从之前的25%提高到50%。这使我们的基准、贸易加权有效关税率提高了约40个基点，至14.4%。图6). 14.45.011.04电子价目表免税中美两国互关税减让当前交易加权关税 其他基线假设：放缓避难所，更粘的超核心将费率转嫁给零售价在夏季达到峰值图7。我们认为，关税向零售价格的传导将在2025年第二季度更加实质性地显现相比之下，我们认为除住房外的核心服务业的通货紧缩可能会起伏不定且逐步进行。我们预计一些二次效应将在诸如休闲娱乐和交通运输服务（包括汽车保险）等领域的通胀压力中显现。特朗普总统严格的移民政策可能会减少劳动力供给并阻止工资进一步放缓，有可能使“超级核心”服务的价格在总体上保持粘性。我们对核心服务cpi的看法对于2025年和2026年与上次更新时变化不大。我们继续预计租金/oer通胀将出现通货紧缩，逐渐接近其疫情前的趋势，即2025年约为0.25%/月，并在2026年保持这一速度，这与私人数据显示的租金趋势相符，这些数据显示租金在多户住宅供应增加的背景下呈下降趋势。我们认为，关税很可能会从2025年下半年开始对零售价格产生更实质性的影响，其效应可能在夏季月份达到顶峰。相对于关税生效的时间，我们预计传导到价格上会有一定的延迟，原因有几点。首先，自3月份以来，消费品进口存在大量的投机性采购，这一点在第一季度GDP数据中有所体现。其中部分进口有助于增加库存，其余部分则可能直接流向消费者支出或设备投资。如果企业拥有充足的库存缓冲，我们认为传导到价格上的过程可能会被推迟。其次，消费者支出在第一季度也出现了明显的集中现象，尤其是耐用品。因此，预计未来几个月此类商品的需求将有所放缓，这有助于缓解价格上涨的需求拉动压力。最后，有传闻称一些企业处于“观望等待”模式，直到7月初差别化互惠关税暂停期结束，因此不太愿意调整菜单价格。类似地，根据美联储最新一期褐皮书（涵盖2025年4月15日至5月23日期间的数据），“值得注意的是，那些预计会将关税上涨转嫁给消费者的企业计划在未来三个月内这样做，所以如果确实存在影响，应该很快就会显现”。 5 2025年6月5日来源：BLS，巴克莱研究 巴克莱银行爱尔兰有限公司巴黎分行（BBI，巴黎）重要披露：巴克莱研究是由巴克莱银行PLC的投资银行及其附属公司（统称及各自单独称为“巴克莱”）制作的。信息披露巴克莱银行有限公司（巴克莱，英国）巴克莱银行爱尔兰有限公司米兰分行（BBI，米兰）巴克莱资本公司（BCI，美国）披露的可用性:分析师认证：参与巴克莱研究的生产实体：巴克莱证券日本有限公司（BSJL，日本）2025年6月5日巴克莱FICC研究产生的投资建议类型：巴克莱固定收益和外汇研究产生其他投资建议的披露：巴克莱银行爱尔兰有限公司，法兰克福分行（BBI，法兰克福）巴克莱银行有限公司香港分行（巴克莱银行，香港）对于本研究报告所涉及发行人的当前重要披露，请参阅 https://publicresearch.barclays.com 或通过书面请求发送至：Barclays Research Compliance，纽约第七大道745号13层，纽约，纽约州10019，或致电 +1-212-526-1072。关于我们各自的部门，我们，Pooja Sriram、Jonathan Millar、Colin Johanson和Marc Giannoni，特此证明：(1) 本研究报告中所表达的观点准确地反映了我们对于本报告中提到的任何或所有标的证券或发行人的个人观点，以及(2)我们的任何部分薪酬，现在、过去或将来均未直接或间接与本报告中具体建议或表达的观点相关。本研究报告所有贡献作者均为研究分析师，除非另有说明。报告顶部的发布日期反映了报告生成地的地方时间，可能与GMT提供的发布日期不同。所有价格信息仅供参考。除非另有说明，否则价格来源于LSEG数据与分析，反映相关交易市场的收盘价，该价格可能并非发布时的最后可用价格。除了巴克莱正式评级体系下所做的任何评级外，本出版物还可能包含由FICC研究部门分析员制作的投资建议，形式包括交易思路、主题筛选、评分卡或投资组合建议。由非信贷研究团队制作的此类投资建议应保持开放状态，直至后续研究报告中被修改、重新平衡或关闭。由信贷研究团队制作的此类投资建议仅适用于当前市场状况，不得依赖。巴克莱不对其资产支持证券进行评级。巴克莱资本有限公司和/或其附属公司可能对其证券化研究报告中所包含的交易建议中推荐的其他任何资产支持证券担任过承销商。巴克莱资本公司及其子公司中任一公司均与其研究报告涵盖的公司进行业务往来。因此，投资者应意识到巴克莱可能存在利益冲突，这可能影响本报告的客观性。巴克莱资本公司及其子公司定期交易其研究报告所涉及的债务证券（及相关衍生品），通常作为主交易方，并通常提供流动性（作为做市商或其他方式）。巴克莱的交易台可能在此类证券、其他金融工具和/或衍生品中持有多头和/或空头头寸，这可能与投资者的利益产生冲突。在允许的情况下，并遵守适当的信息壁垒限制，巴克莱固定收益研究分析师会定期与其交易台人员就当前市场状况和价格进行交流。巴克莱固定收益研究分析师的薪酬基于多种因素，包括但不限于其工作质量、公司整体业绩（包括投资银行部门的盈利能力）、市场业务的盈利能力和收入，以及公司投资客户对分析师所覆盖资产类别的研究潜在兴趣。如果任何历史价格信息来自巴克莱的交易台，本公司不作任何陈述，表明其准确或完整。所有级别、价格和价差均为历史数据，不一定代表当前市场水平、价格或价差，其中部分或全部自本文件发布以来可能已发生变化。巴克莱研究部门提供各种类型的研究，包括但不限于基本面分析、与股票挂钩的分析、量化分析以及交易思路。巴克莱研究中的一种类型的建议和交易思路可能与其他类型的巴克莱研究中的建议和交易思路有所不同，无论这是否是由于不同的时间范围、方法或其他原因。为了获取关于研究传播政策和程序的巴克莱声明，请参阅https:// publicresearch.barclays.com/S/RD.htm为了访问巴克莱研究冲突管理政策声明，请参考：https:// publicresearch.barclays.com/S/CM.htm.巴克莱固定收益与信贷研究部门在过去的12个月内可能已经就本研究报告中所推荐的相同证券/工具发布了其他投资建议。如需查看巴克莱固定收益与信贷研究部门在过去的12个月内发布的所有投资建议，请参阅https://live.barcap.com/go/research/Recommendations.彭博®是彭博金融有限公司及其附属公司（统称“彭博”）的商标和服务商标，彭博指数是彭博的商标。彭博或彭博的授权方拥有彭博指数的所有专有权利。彭博不认可或批准本材料，也不保证本材料中任何信息的准确性或完整性，也不对由此获得的结果作出任何明示或暗示的保证，并且，根据法律允许的最大范围，彭博对与此相关的任何损害或损失概不负责。 9 免责声明：巴克莱 | 美国CPI通胀前瞻（2025年5月）2025年6月5日United Kingdom:本文件仅由（1）经授权人士（巴克莱银行有限公司）批准或与其一起分发，（2）分发给，且面向（a）英国在投资相关事宜方面具有专业经验且属于《2000年金融服务与市场法案》（推广）订单第19(5)条中“投资专业人士”定义范围内的个人；或（b）第49(2)条所述的高净值公司、非法人协会和合伙企业以及高价值信托的受托人；或（c）其他根据法律可以合法传达的对象（所有此类人均为“相关人士”）。与本沟通相关的任何投资或投资活动仅提供给且仅会与相关人士进行。接收本沟通的其他个人不应依赖或依据其行事。巴克莱银行有限公司经审慎监管局授权，并由金融市场行为管理局和审慎监管局监管，为伦敦证券交易所会员。在不限制前述