在2026财年每股收益增长复苏之前，将2025年标普500指数目标价上调至6050

美国股票策略签名贾皮德·查克拉瓦, CFA+1 212 526 2771 japinder.chawla@barclays.com BCI, 美国Venu Krishna, CFA+1 212 526 7328 venu.krishna@barclays.com BCI, US雷克斯·冯+1 212 526 6114 rex.feng@barclays.com BCI, 美国小陈+1 212 526 6923 young.chen@barclays.com BCI，美国马杜雷斯·拉伊，CFA+1 212 526 5752 maddy.rai@barclays.com BCI, 美国 2025年6月4日图1. 巴克莱2025财年年底对标准普尔500指数的预估截至2025年6月2日数据。来源：巴克莱研究 来源：巴克莱研究25财年收益强劲开局，但关税仍待...要说明的是，我们的估计包括了关税的一阶和二阶效应。也就是说，我们预计关税和通胀会传导至2025年弱商品消费（+1.3%）。我们的修正输入（强劲的一季度盈利、消费逐步疲软、全球增长放缓、通胀升高以及关税的直接冲击）推动我们对FY25年SPX除科技股的年同比增长EPS增长假设进行了适度调整（从-0.6%调整至+0.5%）。考虑最新数据，我们对2025财年的每股收益（EPS）预测保持不变，仍为262美元；我们在图2中提供了更多细节。相对于我们关税前的271美元预测，强劲的2025年第一季度盈利季和更具粘性的通胀（这提高了名义收益）作为抵消因素，以抵消商品消费放缓、工业生产减弱、美国以外的增长疲软和关税（我们假设对中国加征30%的增加性关税，对世界其他地区加征10%，主要影响2025年第二季度至第四季度的EPS），所有这些都应该导致比3月份我们预期的更糟糕的年同比EPS增长拖累。这些不利因素和抵消因素之间的平衡使我们的2025财年EPS预测保持不变。在经历了1季度的财报季以及美国贸易政策的最新发展后，我们重新审视了标普500指数2025财年每股收益的假设以及我们的年末价格目标。回想一下我们在2025年展望中，我们的2025财年每股收益预测在实施任何新关税之前是 271，哪个我们修订到262美元在三月（在“解放日”公告前一周）为应对对中国提高关税的威胁、对世界其他地区的反制关税以及放缓的宏观经济数据。将2025年SPX目标价上调至6050，预期FY26每股收益增长将复苏图 2.好的2025年第一季度财报以及更高的通货膨胀（对每股收益有正面影响）被更差的第一和第二阶关税影响所抵消（对每股收益有负面影响），使我们的2025财年预测保持不变 3 $65$27$172050100150200250300$264来源：巴克莱研究图3。我们预计2025年商品消费将疲软...来源：LSEG数据与分析，彭博，巴克莱研究2025年6月4日FY25每股收益剩余的SPX剩余技术大型科技企业共识图 5.我们基线情景下对FY25每股收益的预估意味着从当前共识略有下调 $69$27$166$262$69$61$27$25$166$158050100150200250300350$262$244在变化关税情景下，EPS会有什么影响？...使我们的2025财年预测保持不变，对我们的SOTP进行微小调整来源：巴克莱研究FY25每股收益剩余技术巴克莱市盈率基本情况熊市我们2025年的SOTP EPS预测假设：对大型科技公司EPS的共识预期有所提升（5%），导致EPS同比增长21%，其余科技类公司按共识预期，标普指数除科技类以外的同比增长将略微为正（+0.5%）。我们的基准、熊市和牛市情景取决于关税假设：基准情景中中国关税增加30%，区域外增加10%；熊市情景中中国关税增加60%，区域外增加10%；牛市情景中中国关税增加20%，区域外增加10%。图6。我们的牛熊情况每股收益预测基于不同的关税假设鉴于当前美国贸易政策的流动性和快速变化特性，我们使用了我们的关税框架（该框架根据行业层面的贸易和进出口数据计算可能的EPS逆风）来估算主要美国贸易伙伴在不同关税体系下对FY25标普500 EPS的拖累。例如，我们估计美国对欧盟征收的增量基准关税为10%，这应该会对FY25标普500 EPS产生-1.80的逆风仅来自欧盟关税。然而，对于这些关税增加到25%、是我们基准关税假设的2.5倍的情况，我们估计每股收益的负面影响将恶化至-4.49美元，如下面的图7所示。 $75$29$168$2724剩余的SPX大型科技企业牛市 $261.8+$16.5$260$264$268$272$276$280$284$288将2025年标普500目标价上调至6050点，从5900点，引入2026年目标价6700点图8. SPX每股收益增长率应恢复至正常水平(~同比增长9%)，这在2026财年图7. 使用不同假设情况下，关税对美国贸易伙伴的直接SPX EPS影响(美元)展望2026年，预期收益正常化增长2025年6月4日来源：巴克莱研究$EPS平均增长率上述数据代表关税的潜在直接冲击，包括这些国家的报复行为。由于公司并不统一报告实际的进出口情况，我们通过利用美国人口普查局和经济分析局（BEA）分别提供的贸易和总产出数据，对美国经济整体中的每家标普500公司进行指标估计。我们假设公司可以将关税成本的一半转嫁给客户，而其余部分将导致利润率受损。来源：巴克莱研究在吸收了fy25剩余季度关税带来的不利影响后，我们预计2026年将恢复到更常态化的盈利增长速度。明年关税相对于今年而言不会有增量直接影响，但增长和通胀的二阶效应可能会延续到2026年。因此，随着全球经济在2025年后适应日益增加的贸易摩擦，我们预计消费者支出和除美国外的GDP增长将相对于长期趋势水平保持略有疲软。我们预计除科技行业外的每股收益增长率将从fy25的+0.5%反弹至fy26的+1.4%。我们还假设大型科技公司的每股收益同比将增长21%，人工智能收益也将开始计入其他科技行业，从而对共识预期形成适度上扬。这推动了我们fy26每股收益为285美元（对比共识301美元），同比增长9%，超过我们fy25预期的262美元。我们预计共识预期的下调将来自标普500指数除科技行业外，我们认为当前街市的估计过于乐观。我们适度地将2025年标普500指数的股价目标上调至6050点，从之前的5900点。我们看到了增量估值上行，这是基于我们认为我们已经超越了关税不确定性的峰值。我们还预计，焦点将逐渐转向（可能）更宽松的税收和监管。然而，一些关税逆风可能仍然存在，在美国财政前景的担忧下，利率仍然处于高位，并且潜在的消费回撤仍然是一个风险，这制约了我们的估值假设。我们还推出了2026年标普500指数的股价目标，为6700点，预计明年的每股收益增长将支持持续的上行。 -$0.8-$2.8-$0.1-$3.9+$10.3+$4.1$284.92026每股收益2025年每股收益（EPS）使用LT坠落通货膨胀工业出口非美国GDP同比增长21% 大幅同比增长21%支出增长 技术每股收益其他技术每股收益2026 SPX每股收益瀑布图 5 101520253035198719921997200220072012201720226来源：LSEG数据与分析，彭博，巴克莱研究LTM市盈率spx剔除科技股的估值与我们的公允价值出现背离。持续通胀和增长不确定性，但最近趋于一致由关税驱动的抛售和疲软的宏观预期。中位数市盈率 = 17.2xPEFV.PE中位数我們對SPX除技術股外的NTM P/E假設近似的我們當前公允價值估算，該估算基於通脹、收益率和經濟增長。图 11.我们20.5倍的NTM P/E假设对于不含科技股的SPX近似于我们的宏观基本面合理价值估算至于大型科技公司和其他科技股，估值从四月份的暴跌中已经有所恢复，但尚未重新触及年初至今的高点（例如，大型科技公司的估值已经反弹至约27倍NTM每股收益，但仍远低于其31倍年初至今的高点）。我们预计，随着科技股每股收益增速放缓至仍然强劲的水平，当前估值将温和上涨。 我们的行业建议保持不变。要拥有什么：我们的行业和风格偏好图12。我们看到科技股在反弹后有适度的估值上行空间2025年6月4日估值与SPX5x4x3x2x1x0x-1x-2x-3x-4x-5x-6x-7x-8x截至2025年5月30日。来源：彭博，巴克莱研究•我们对医疗保健行业持乐观态度，这是我们首选的防御性板块；我们预计盈利增长将保持相对强劲，估值将继续支撑上行。医疗保健板块也是并购/交易活动增加的传统受益者，与金融板块一样，其受到的关税影响比大多数其他板块要小。截至2025年5月29日。资料来源：LSEG数据与分析、彭博社、巴克莱研究图14。自由裁量、科技和工业板块至少较SPX高估1倍，而公用事业、医疗保健和能源板块至少较历史相对估值低估1倍•我们对金融板块持积极看法，作为我们偏好的周期性行业；估值仍然处于低位，银行2025财年每股收益在年初至今的基础上有所上升，而SPX的其余部分则出现了下调。在关税方面，金融板块相对受到隔离。如果收益率曲线继续其陡峭化趋势，降息被推迟，并且美国政策重点逐渐从贸易（并可能转向去监管化）转移，同时市场波动性降低为并购/交易以及企业/资本市场活动提供了更具建设性的背景，那么该行业也将受益。 当前中位数10年 来源：LSEG数据与分析，彭博，巴克莱研究图 15.关税对SPX行业的预估直接EPS影响（假设中国+30%，其他地区+10%）•我们对大型科技公司仍持乐观态度；尽管 AAPL 和 AMZN 指导中出现的关税不利因素，强劲的 2025 年第一季度业绩（包括自 2021 年初以来最佳每股收益惊喜）有助于缓解担忧。健康云计算、数据中心和人工智能更新，以及一些对资本支出效率的关注，重申关键增长动力依然稳固。•我们对消费品板块仍持负面看法（可选消费交易较SPX高约1倍，与历史相比，且高度暴露于关税风险，两个板块在2025年第一季度财报中均显示出压力迹象，消费者情绪在累积的逆风中表现疲软），对与商品挂钩的板块（石油需求前景疲软和OPEC供应增长，共识EPS预测的下行风险，以及潜在的关税影响过大）以及工业板块（历史估值溢价过高，严重暴露于关税可能导致EPS下行的风险，制造业PMI呈下降趋势）持同样看法。 “剩余科技”是GICS一级信息技术，不包括AAPL、MSFT和NVDA。悲观预期：我们建议客户降低其投资组合对该行业的敞口水平（如下定义）美国股票策略行业评级系统说明:重要披露：信息来源的披露“通信服务”是GICS一级通信服务，不包括GOOG、GOOGL和META。我们的自定义行业分类是从GICS行业分类中得出的，具体如下：“大型科技股”：七只股票 - AAPL、AMZN、GOOG、GOOGL、META、MSFT、NVDA - 已从其对应的GICS一级行业中被剔除。中性展望：我们建议客户维持其当前对该行业的投资组合敞口水平（如下定义）2025年6月4日风险披露行业定义：“自由支配的”是指GICS一级消费品 discretionary类别，不包括AMZN。信息披露的可用性:巴克莱基本股权研究评级系统指南：其他材料冲突分析师认证：积极展望：我们建议客户增加其投资组合对该领域的敞口（如下定义）能源、必需消费品、工业、房地产、医疗保健、公用事业、材料和金融行业不改变GICS一级分类。我们的覆盖率分析师使用一个相对评级系统，在该系统中，他们将对股票进行增持、中性或减持评级（如下定义）相对于分析师或被认定为同行业的一组分析师所涵盖的其他公司（“行业覆盖范围”）巴克莱研究由巴克莱银行PLC的投资银行及其关联公司（以下简称“巴克莱”）制作。除非另有说明，否则本研究报告的所有作者都是研究分析师。报告顶部的发布日期反映报告制作的当地时间，可能与GMT提供的发布日期不同。我们，Japinder Chawla，CFA，Venu Krishna，CFA和Madhuresh Rai，CFA特此证明