公司深度研究：平台型建材，架构初长成

北新建材石膏板业务占据国内近七成市场份额，近年来通过增强消费属性、持续降本、扩品类和出海战略提升竞争力。公司石膏板收入规模约150-200亿元，2024年销量略降，但单位成本下降。公司通过加大渠道布局、提升高端产品占比、增加宣传力度等方式增强品牌形象，拓展家装和县乡市场。公司在护面纸采购和工业副产石膏利用方面具备优势，持续降本效果明显，2024年石膏板单位成本为3.71元/平米。公司2017年启动全球化布局，2023年加速推进，聚焦东南亚、中亚、中东、欧洲和环地中海，2025Q1国际化业务收入、净利润同比分别增长73.00%、143.08%。公司发力轻钢龙骨、粉末砂浆等“石膏板+”业务，2024年轻钢龙骨收入趋稳，配套率仍偏低。公司推出石膏纤维板产品，契合整装趋势，打开墙板空间。防水业务规模已达行业前三，2024年收入同增19%，品牌首选率达14%。涂料业务加速布局工业涂料，2023年联合重组嘉宝莉，2024年涂料业务收入36.00亿元，同比增长796.17%。公司推出限制性股票激励计划，2025-2027年扣非归母净利润复合增长率分别不低于14.22%、16.12%、17.08%。预计2025-2027年公司整体营收分别为281.68、301.26、323.17亿元，同比增速分别为9%、7%、7%；归母净利润分别为41.42、44.49、48.13亿元，同比增速分别为14%、7%、8%，对应6月5日收盘价PE分别为11、11和10倍，首次覆盖，给予公司“买入”评级。主要风险包括地产政策不及预期、行业竞争加剧、原材料价格大幅波动和应收账款波动等。