Investec plc：买入评级，平淡无奇但被低估

Investec plc 的研报显示，该公司2025年“调整后收益”仅增长2%，主要得益于投资收益的强劲增长，尤其是未上市股票、认股权证和利润分红的未实现收益。然而，这种增长质量不高，且公司持续调整报告收益以计算“调整后收益”，引发对其收益真实性的质疑。

报告指出，Investec 的信贷风险管理令人失望，风险调整后净利息收入下降2%，而坏账拨备却增加51%，导致风险调整后净利息收入下降2%。投资收益中，38%来自未上市股票的未实现收益，这种收益存在较大主观性，可持续性存疑。

此外，报告还关注到 Investec 在英国和南非的信贷风险问题。英国私人银行过去几年 aggressive 的贷款增长导致坏账增加，目前坏账率高达60%，拨备覆盖率仅为9.7%。南非的抵押贷款拨备覆盖率也较低，为10.8%。报告预测，2026年集团信贷损失率将小幅上升至40bp。

Investec 将英国财富管理业务出售给 Rathbones 后，虽然实现了成本协同效应，但也失去了重要的客户转介绍来源。报告对 Investec 是否能从协同效应中获益超过失去的交叉销售机会持怀疑态度。

最后，报告建议 Investec 简化集团结构，剥离无协同效应的投资，并继续优化资本配置。预计2026年集团信贷损失率将小幅上升，但 ROE 将保持稳定增长。目标价从630p上调至640p，维持“买入”评级。