中国燃气控股有限公司（384 HK）：持有：2025财年业绩预览：市场预期疲软

2025年5月28日 中国 股票 燃气公用事业 中国燃气控股有限公司（384HK） 持有：FY25结果预览：市场预期疲软 ◆2025财年业绩预计将于6月27日公布；市场已预期到需求疲软和联系问题带来的挑战 ◆现金流和股息弹性仍然是估值的关键；留意智能家居业务上市的最新消息 ◆保持持有；将TP上调至HKD6.70，从HKD6.20 有望逐步恢复，尽管全年盈利可能疲软。我们预计FYMar25e的核心利润为HKD3.8亿(-4%同比下降)，基于公司指引，我们预期天然气量增长疲软(+0.9%同比下降)和新连接(-24%同比下降至130万户)。我们预计CGH的天然气量增长将落后于同行，因为它对东北地区的敞口 保持持有 6.70 目标价格(港元) 6.20 上7一.1个6目标(港币) 股价(港元) 市上场下数据 市6值（.4亿港%元） 39,009 - 自由漂浮36% 较大，而该地区的工业活动已转弱。我们2025年下半年盈利预测(2024年10月至2025年3 市（值截（至百20万25美年元5月）27日） 4,977 BBG 384HK 月)暗示环比Hoh恢复13%(或同比增长27%)，因为我们假设收到政府补贴 暂时挫折（0.4亿港元）在此期间，以及更低的财务成本（参见） 为中期但全年按计划进行,2024年11月30日). 3mADTV(USDm)9 财务与比率(港元) RIC0384.HK 年到03/2024a03/2025e03/2026e03/2027e 汇丰银行每股收益0.740.700.750.81 汇丰银行每股收益（前值）0.740.690.740.80 修改（%）0.01.61.41.9 一致每股收益0.800.700.740.79 PE(x)9.710.39.58.8 我们提高我们的TP至HKD6.70（从HKD6.20）根据更新的美元利润率预测，意味着有6%的 股息率(%) 7.07.07.07.0 下行风险。我们维持持股观望评级，鉴于其较高的股息收益率（7.0%），在同类公司中位居 EV/EBITDA(x)6.85.95.65.2 最高，预计将保持稳定和可持续，以及其智能生活业务（公司称为YPH）在2026财年的潜在分拆可能性。本报告详细介绍了2025年下半年业绩预览。详见第5页的估值和风险。 净资产收益率（%） 52周价格（港币） 7.17.07.37.7 8.60 现金流和股利仍然是关键：随着其城市燃气业务的增长前景黯淡，我们预计投资者将继续关注现金流和股息支付的弹性。我们预计CGH将在2025财年预期（2025年上半财年：37亿港元）录得83亿港元运营现金流，足以覆盖指引的资本支出（30亿-35亿港元）和股息支付（约30亿港元）。 7.05 5.50 05/2411/2405/25 目标价格：6.70高：8.26低：5.87当前：7.16 LSEGIBES,HSBC估计 关注衍生内容更新：我们预计其增值服务（VAS）的毛利润将同比增长+15%，主要由YPH贡献，YPH专注于向住宅用户提供以厨房为重点的产品和服务。YPH的盈利在2020-2024财年期间以42%的复合年均增长率增长，并在2024财年占CGH总盈利的24%。YPH的成功上市 可能会提升CGH的估值， 反义词更加明显我们的观点（,2024年11月18日). FY26展望：对于即将到来的2026财年,我们预计经营指引将保持保守,包括天然气volume(低个位数增长)、美元利润率(上涨1-2分钱至每立方0.54-0.55元)和新增连接(1.0-1.2百万,对比2025财年指引的1.2-1.4百万)。关键重心仍将是自由现金流(FCF)和YPH上市进程。我们认为,股息应维持在每股HKD0.5的水平,而资本支出(capex)将保持平稳在HKD30-35亿。 披露与免责声明 本报告必须与披露附录中的披露声明和分析师资质证明一起阅读，并与免责声明一起阅读，免责声明是报告的一部分。 刘ван李* 头部，亚洲能源转型研究 香港上海汇丰银行有限公司evan.m.h.li@hsbc.com.hk+85229 966619 周Zoey* 合伙人，亚洲能源转型 香港上海汇丰银行有限公司 zoey.z.zhou@hsbc.com.hk +85239452400 受雇于汇丰证券（美国）公司的一家非美国附属机构，且根据FINRA规定未注册/合格 汇丰环球研究播客 聆听我们的见解 了解更多 报告发行方：香港上海汇丰银行有限公司查看汇丰环球研究： https://www.research.hsbc.com 财务与估值：中国燃气控股有限公司持 财务报表 年到03/2024a 损益汇总（亿港元） 关键预测驱动因素 零售汽油销量（亿立方米）同比(%) 23.52 23.71 24.53 25.33 美元毛利(人民币/厘米) 0.50 0.53 0.54 0.54 新增住宅连接数（m） 1.7 1.3 1.1 1.0 液化石油气销量（万吨） 4.0 4.4 4.8 5.3 VAS收入（港元十亿） 3.7 4.2 4.7 5.2 03/2025e03/2026e03/2027e年到 03/2024a03/2025e03/2026e03/2027e 收入 81,410 82,745 85,369 88,754 EBITDA 9,346 10,654 11,224 11,816 折旧与摊销 -2,612 -2,931 -3,065 -3,143 营业利润/息税前利润 6,734 7,723 8,159 8,673 净利息 -2,122 -1,797 -1,773 -1,788 PBT 4,612 5,925 6,385 6,885 汇丰银行税后利润 4,612 5,925 6,385 6,885 税收 -760 -1,185 -1,277 -1,377 净利润 3,185 3,792 4,087 4,406 汇丰银行净利润 3,966 3,792 4,087 4,406 现金流量摘要(港元百万)经营活动产生的现金流量资本支出 投资活动现金流量 股息 净债务变化 自由现金流权益 无形固定资产 6,323 6,146 5,969 5,792 有形固定资产 67,521 70,314 72,567 74,408 流动资产 45,247 43,246 43,905 45,201 现金及其他 8,094 4,778 4,674 4,815 总资产 148,698 150,006 153,654 157,765 运营负债 28,770 30,231 30,872 31,830 总债务 59,065 56,890 57,506 57,870 净债务 50,971 52,112 52,832 53,055 股东权益 53,928 55,002 56,371 58,059 投资资本 82,227 84,697 86,895 88,756 资产负债表摘要(港币百万) 11,3408,3238,4908,690 -6,001-5,330-4,943-4,627 -6,001-5,330-4,943-4,627 -2,991-2,718-2,718-2,718 1,3991,141719223 5,3392,9923,5474,063 估值数据年到 03/2024a 03/2025e 03/2026e 03/2027e EV/销售额 0.8 0.8 0.7 0.7 市盈率/息税折旧摊销前利润 6.8 5.9 5.6 5.2 EV/IC 0.8 0.7 0.7 0.7 PE* 9.7 10.3 9.5 8.8 PB 0.7 0.7 0.7 0.7 自由现金流收益率(%) 13.7 7.7 9.1 10.4 股息率(%) 7.0 7.0 7.0 7.0 *基于hsbceps(稀释) 环境、社会和治理指标 环境指标03/2024a治理指标温室气体排放强度 * 34.8 能源强度* 117.7 CO2缩减政策 是女 社会指标 03/2024a 员工成本占收入的百分比5.3员工流动率(%)11多元化政策是 董事人数 平均董事会任期（年）性董事会成员（%） 董事会独立性（%）33.3 15 [n/a] 20 03/2025a 比率、增长和每股分析 年到03/2024a03/2025e 收入EBITDA -11.5 -9.8 1.6 14.0 3.2 5.3 4.0 5.3 年同比增长率 03/2026e03/2027e 来源：公司数据，汇丰银行*温室气体强度和能源强度分别以千克和千瓦时为计量单位，相对于以千美元为单位的收入进行衡量 发行人信息 股价(港元) 7.16 自由漂浮 36% 营业利润 -14.7 14.7 5.6 6.3 目标价格（港币） 6.70 扇区 燃气公用事业 PBT -23.6 28.5 7.8 7.8 RIC(股权) 0384.HK 国家/地区 中国 汇丰银行每股收益 -4.2 -5.3 7.8 7.8 彭博(股票) 384HK 分析师 刘凡 比率(%) 市值(百万美元) 4,977 联系 +85229966619 收入/IC(x) 1.0 1.0 1.0 1.0 净资产收益率6.87.47.67.9净资产收益率7.17.07.37.7ROA3.74.14.34.5息税折旧摊销前利润率11.512.913.113.3营业利润率8.39.39.69.8ebitda/净利息(x)4.45.96.36.6净资产负债率94.594.793.791.4净债务/EBITDA(x)5.54.94.74.5运营/净债务的CF22.216.016.116.4 价格相对 12.3010.30 8.30 12.3010.308.30 每股数据（港元） 每股收益（稀释） 0.59 0.70 0.75 0.81 汇丰银行每股收益（稀释） 0.74 0.70 0.75 0.81 DPS 0.50 0.50 0.50 0.50 账面价值 9.92 10.12 10.37 10.68 6.30 4.30 中国燃气控股有限公司 ReltoHSCEI 202320242025 来源：汇丰银行注意：价格以2025年5月27日收盘价为准 6.30 4.30 FY25预览 在温暖天气下销量增加，美元利润符合预期 我们预计CGH将在2025年下半年报告核心利润为20亿港元（同比增长27%），因为我们假设2025年下半年可获得约4亿港元的补贴，这将导致合资企业的利润增长。然而，按全年计算，我们预计核心利润为38亿港元（同比下降4%），受天然气销售量疲软、新用户减少的影响，抵消了美元利润率和价值增值服务的稳步扩张。我们预计2025财年零售天然气量增长0.9%（2025年上半年：增长1.4%），新用户达130万 （同比下降24%）和美元利润率为0.53元/立方厘米（同比增长6%）。鉴于此，我们认为城市燃气业务的 疲软表现应被市场预期，因为CGH的同业公司已经报告了2024年度天然气量增长乏力。 CGH：2HFY25预览HKDm 2HFY25e 2HFY24a 年同比 收入 47,640 45,361 5% 收入成本 (42,088) (39,780) 6% 毛利润 5,552 5,581 -1% GPM 12% 12% -5% 其他收入 566 551 3% 其他损益 18 (226) -108% SG&A (3,117) (3,004) 4% 合资企业的利润分成 964 319 202% 营业利润 3,983 3,221 24% OPM 8% 7% 18% 财务成本 (969) (1,127) -14% PBT 3,014 2,093 44% 所得税 (538) (348) 55% PAT 2,476 1,746 42% 归因利润 2,032 1,355 50% 核心利润来源：公司数据，汇丰银行估计 2,013 1,580