成本下移，利润走扩，反弹空配

2025年6月2日 纯碱周报 报告要点： 创元研究 近期大厂检修结束，供应重回高位。新增方面，连云港预计本月能出产品。总的看，供应存在压力。 需求方面，无明显补库。存在小部分投机需求。 估值，成本下降快，空间大。虽然绝对价格在下移，但是厂家利润在走扩，检修的厂家复产很快。长期来看，成本支撑在不断下移，给高成本的成本线在不断下移，反弹的高度在不断下移。供需矛盾扩大的同时利润在扩大，我们仍然维持反弹空配观点。 创元研究黑色组研究员：陶锐邮箱：taor@cyqh.com.cn投资咨询资格号：Z0018217联系人：韩涵邮箱：hh@cyqh.com.cn期货从业资格号：F03101643 目录 目录..............................................................2 1.1现货市场表现：检修未对价格产生强力支撑...................................31.2期货市场表现：盘面偏弱...................................................3 二、纯碱供需情况..................................................5 2.1.1国内纯碱供应：供应逐步恢复.............................................................................................................................................52.1.2国内纯碱库存：维持高位......................................................................................................................................................62.2.3成本、利润：成本下滑快于价格下滑利润走扩..........................................................................................................72.1.4国内纯碱需求：需求增长受限.............................................................................................................................................92.1.5短期重碱供需平衡预估........................................................................................................................................................12 一、市场表现 1.1现货市场表现：检修未对价格产生强力支撑 检修力度有限，没有对盘面形成强支撑，基差没有给到投机需求的无风险套利机会。成交价在逐步走低。 资料来源：钢联数据、创元研究 资料来源：钢联数据、创元研究 资料来源：钢联数据、创元研究 资料来源：钢联数据、创元研究 1.2期货市场表现：盘面偏弱 近期供应减量，但上下空间有限。供应端检修带来减产，出现了小幅反弹，但是缺口有限，反弹力度有限。 向上反弹需要看到检修剧烈扩大，且持续的时间够久，同时给到无风险套利的机会，叠加中游投机需求进场，锁定现货流动性，大基差升水带动现 货涨价。（一直没看到，且很难看到）。 目前的现实是：检修力度有限，持续时间短，反弹无力。 核心是碱厂仍有利润，即使供需矛盾较突出，价格下滑也未触及亏损定价。 资料来源：Wind、创元研究 资料来源：钢联数据、创元研究 资料来源：Wind、创元研究 资料来源：Wind、创元研究 资料来源：Wind、创元研究 资料来源：Wind、创元研究 资料来源：Wind、同花顺、创元研究 资料来源：Wind、创元研究 二、纯碱供需情况 2.1国内纯碱供需情况 2.1.1国内纯碱供应：供应逐步恢复 隆众数据，国内纯碱产量68.50万吨，环比增加2.12万吨，涨幅3.19%。其中，轻质碱产量31.53万吨，环比增加1.15万吨。重质碱产量36.97万吨，环比增加0.97万吨。 大厂检修陆续结束，供应慢慢恢复。 资料来源：钢联数据、创元研究 资料来源：钢联数据、创元研究 资料来源：钢联数据、创元研究 资料来源：钢联数据、创元研究 资料来源：钢联数据、创元研究 资料来源：钢联数据、创元研究 2.1.2国内纯碱库存：维持高位 国内纯碱厂家总库存162.43万吨，较周一增加2.20万吨，涨幅1.37%。其中，轻质纯碱81.83万吨，环比增加0.67万吨，重质纯碱80.60万吨，环比增加1.53万吨。 资料来源：钢联数据、创元研究 资料来源：钢联数据、创元研究 资料来源：钢联数据、创元研究 2.2.3成本、利润：成本下滑快于价格下滑利润走扩 隆众统计中国氨碱法纯碱理论利润67.20元/吨，环比增加2.75%。中国联碱法纯碱理论利润（双吨）为215元/吨，环比下跌53元/吨。 原盐降价，动力煤降价。随着成本不断下移，成本有进一步走弱的可能。氯化铵降价，联碱法利润回落。 近期原料降价幅度和速度超出我们想象，现货各个环节都有利润，成本下滑的速度快于现货降价的速度，没有厂家会压产，近期检修的厂家复产速度也很快。我们认为有集团电厂、盐矿、煤矿的厂家成本会更低。检修季确实存在支撑，但长期来看，支撑位和支撑力度在不断下移。 供需矛盾越来越大的同时利润在慢慢走扩，不太合理。 资料来源：钢联数据、创元研究 资料来源：钢联数据、创元研究 资料来源：钢联数据、创元研究 资料来源：钢联数据、创元研究 资料来源：钢联数据、创元研究 资料来源：钢联数据、创元研究 资料来源：钢联数据、创元研究 资料来源：钢联数据、创元研究 2.1.4国内纯碱需求：需求增长受限 浮法玻璃和光伏玻璃需求都相对平淡，两者再次开始压缩利润，利润压缩，无大补库可能。 浮法玻璃利润持续收缩，年内存小部分增产计划，但是长期来看供需矛盾指向减产。即使增产，力度有限。 光伏玻璃环节建议持续关注。年度级别来看，若给到和2024年需求同级别的预期（430GW-470GW，对应日熔量9.3-10.1万吨），当前逐渐恢复到9.87万吨附近，后续仍然存在复产预期，但自身供需格局开始走弱，继续点火的空间有限。 投机需求，据了解前几天盘面价格偏低时，近月存在盘面接货意愿，盘面性价比较高。同时中游库存持续下降，有不小补库空间，低价买货意愿强烈。但我们不建议单边裸囤。 资料来源：钢联数据、创元研究 资料来源：钢联数据、创元研究 资料来源：钢联数据、创元研究 资料来源：钢联数据、创元研究 资料来源：钢联数据、创元研究 资料来源：钢联数据、创元研究 资料来源：钢联数据、创元研究 资料来源：钢联数据、创元研究 2.1.5短期重碱供需平衡预估 资料来源：钢联数据、创元研究 创元研究团队介绍： 许红萍，创元期货研究院院长，10年以上期货研究经验，5年以上专业的大宗商品、资产配置和研究团队投研一体化运营经验。擅长有色金属研究，曾在有色金属报、期货日报、文华财经、商报网等刊物上发表了大量研究论文、调研报告及评论文章；选获2013年上海期货交易所铝优秀分析师、2014年上海期货交易所有色金属优秀分析师（团队）。（从业资格号：F03102278） 廉超，创元期货研究院联席院长，经济学硕士，郑州商品交易所高级分析师，十几年期货市场研究和交易经验，多次穿越期货市场牛熊市。（从业资格号：F03094491；投资咨询证号：Z0017395） 创元宏观金融组： 刘钇含，股指期货研究员，英国利物浦大学金融数学硕士，拥有多年券商从业经验。专注于股指期货的研究，善于从宏观基本面出发对股指进行大势研判，把握行业和风格轮动。（从业资格号：F3050233；投资咨询证号：Z0015686） 金芸立，国债期货研究员，墨尔本大学管理金融学硕士，获期货日报“最佳宏观金融期货分析师”。专注宏观与利率债研究，善于把握阶段性行情逻辑。（从业资格号：F3077205；投资咨询证号：Z0019187）何燚，贵金属期货研究员，中国地质大学（北京）矿产普查与勘探专业硕士，专注贵金属的大势逻辑判断，聚焦多方因素对贵金属行情进行综合分析。（从业资格号：F03110267；投资咨询证号：Z0021628）崔宇昂，美国东北大学金融学硕士，专注集运上下游产业链的基本面分析。（从业资格号：F03131197） 创元有色金属组： 夏鹏，三年产业龙头企业现货背景，多年国内大型期货公司及国内头部私募投资公司任职经验，善于从产业基本面和买方交易逻辑角度寻找投资机会。（从业资格号：F03111706） 田向东，铜期货研究员，期货日报“最佳工业品分析师”，天津大学工程热物理硕士，专精铜基本面深度分析，擅长产业链上下游供需平衡测算与逻辑把握。（从业资格号：F03088261；投资咨询证号： 李玉芬，致力于铝、氧化铝、锡品种的上下游分析，注重基本面判断，善于发掘产业链的主要矛盾。（从业资格号：F03105791；投资咨询证号：Z0021370） 吴开来，中国地震局工程力学研究所结构工程专业硕士，本科清华大学土木工程专业，从事铅锌产业链基本面分析。（从业资格号：F03124136） 余烁，中国科学技术大学管理科学与工程专业硕士，专注于上游锂资源和中下游新能源产业链，从基本面出发，解读碳酸锂市场的供需关系、价格波动及影响因素。（从业资格号：F03124512） 创元黑色建材组： 陶锐，黑色建材组组长、黑色产业链研究员，重庆大学数量经济学硕士，曾任职于某大型期货公司黑色主管，荣获“最佳工业品期货分析师”、“2024年度最佳黑色产业期货研究团队”。（从业资格号：F03103785；投资咨询证号：Z0018217） 韩涵，奥克兰大学专业会计硕士，专注纯碱玻璃上下游分析和基本面逻辑判断，获期货日报“2024年度最佳黑色产业期货研究团队”（从业资格号：F03101643） 安帅澎，伦敦大学玛丽女王学院金融专业硕士，专注钢材上下游产业链的基本面研究。（从业资格号：F03115418） 创元能源化工组： 高赵，能源化工组组长、原油期货研究员，伦敦国王学院银行与金融专业硕士。获期货日报“最佳能源化工产业期货研究团队”、“最佳工业品期货分析师”。（从业资格号：F3056463；投资咨询证号：Z0016216） 白虎，从事能源化工品行业研究多年，熟悉从原油到化工品种产业上下游情况，对能源化工行业发展有深刻的认识，擅长通过分析品种基本面强弱、边际变化等，进行月间套利、强弱对冲。曾任职于大型资讯公司及国内知名投资公司。（从业资格号：F03099545） 常城，PX-PTA期货研究员，东南大学硕士，致力于PX-PTA产业链基本面研究。荣获郑商所“石油化工类高级分析师”、期货日报“最佳工业品分析师”。（从业资格号：F3077076；投资咨询证号：Z0018117）杨依纯，四年以上商品研究经验，深耕硅铁锰硅、涉猎工业硅，并致力于开拓氯碱产业链中的烧碱分析，注重基本面研究。（从业资格号：F3066708） 母贵煜，同济大学管理学硕士，专注甲醇、尿素上下游产业链的基本面研究。（从业资格号：F03122114） 创元农副产品组： 张琳静，农副产品组组长、油脂期货研究员，期货日报最佳农副产品分析师，有10年多