净亏损进一步收窄，泛机器人领域继续发力

20231,120111%8.4%(4,337)108%3.2 20242025E2026E2027E1,6492,5024,0015,22347%52%60%31%17.2%23.4%25.3%26.6%(482)(243)67395(89%)(50%)NM492%9.76.64.13.2 黄佳琦科技分析师sia_huang@spdbi.com(852) 2809 0355沈岱首席科技分析师tony_shen@spdbi.com(852) 2808 64352025年6月2日评级目标价（港元）潜在升幅/降幅目前股价（港元）52周内股价区间（港元）总市值（百万港元）近3月日均成交额（百万港元）注：截至2025年5月30日收盘价市场预期区间SPDBI目标价目前价资料来源：Bloomberg、浦银国际股价相对表现资料来源：Bloomberg、浦银国际HKD18.0HKD34.3HKD39.502040608010024-0624-0924-12速腾聚创科技有限公司股价(港元)相对于MSCI中国信息技术指数表现(右轴) 39.5+15%34.3010.8-137.516,217632.4市场预期区间HKD62.0(150%)(75%)0%75%25-06 2025-06-02财 务 报 表 分 析 与 预 测利 润 表人 民 币 百 万营 业 收 入销货成本毛 利 润经 营 支 出研发费用销售费用管理费用其他营 业 利 润 （ 亏 损 ）非 经 营 收 入 （ 亏 损 ）利息收入（费用）金融工具公允价值变动损益其他非经营收入除 税 前 溢 利 （ 亏 损 ）所得税净利润（含少数股东权益）少数股东权益净 利 润 （ 亏 损 ）基本股数（百万）摊销股数（百万）基 本 每 股 收 益 （ 元 ）摊 薄 每 股 收 益 （ 元 ）现 金 流 量 表人 民 币 百 万经 营 活 动 现 金 流除税前溢利（亏损）折旧摊销股权激励费用其他营业活动现金流营 运 资 金 变 动应收账款减少（增加）库存减少（增加）应付账款增加（减少）其他经营资金变动已付所得税已付（收）利息投 资 活 动 现 金 流资本支出取得或购买短期投资取得或购买长期投资定期存款增加（减少）其他投资活动现金流融 资 活 动 现 金 流银行存款增加发行股份发行债券股息其他融资活动现金流汇兑损益现 金 及 现 金 等 价 物 净 流 量期 初 现 金 及 现 金 等 价 物期 末 现 金 及 现 金 等 价 物E=浦 银 国 际 预 测资 料 来 源 ： 公 司 资 料 、Wind、浦 银 国 际 预 测 2025-06-02业绩回顾及预测调整图表2：速腾聚创1Q25业绩详情人民币百万1Q25营业收入328毛利润77营业利润（损失）(121)净利润（损失）(100)基本每股收益（元）(0.22)利润率1Q25毛利率23.5%营业费用率60.4%营业利润率(36.9%)净利率(30.4%)收入人民币百万1Q25产品收入302用于ADAS229用于机器人及其他73解决方案收入22服务及其他收入4总收入328毛利率1Q25产品24.1%用于ADAS15.1%用于机器人及其他52.1%解决方案51.3%服务及其他(169.1%)综合毛利率23.5%激光雷达出货量（万台）1Q25用于ADAS9.7用于机器人及其他1.2总出货量10.9资料来源：公司公告、浦银国际 2026E新预测前预测差异4,0013,9222%1,0121,0071%(25)14NM67111(40%)0.150.25(40%)百分点25.3%25.7%(0.4)25.9%25.3%0.6(0.6%)0.4%(1.0)1.7%2.8%(1.2)资料来源：公司报告、浦银国际 2025-06-02图表5：速腾聚创财务预测：新预测vs前预测人民币百万营业收入毛利润（损失）经营利润（损失）净利润（损失）基本每股收益（元）利润率毛利率营业费用率营业利润率净利率E=浦银国际预测；资料来源：浦银国际资料来源：公司报告、浦银国际 2025-06-02估值图表6：速腾聚创WACC假设WACC计算Beta无风险利率股权风险溢价股本成本注：WACC，Weighted Average Cost of Capital，加权平均资金成本；资料来源：浦银国际预测图表7：速腾聚创自由现金流预测百万人民币营业收入营收增速经营利润经营利润率加：折旧及摊销EBITDAEBITDA率所得税率资本支出资本支出率净营运资本变动自由现金流永续增长率资料来源：浦银国际预测图表8：速腾聚创DCF估值预测WACC10.8%资料来源：浦银国际预测 2025-06-02资料来源：Bloomberg、浦银国际图表10：浦银国际目标价：速腾聚创（2498.HK）注：截至2025年5月30日收盘价；资料来源：Bloomberg、浦银国际02040608010024-0124-03 2025-06-02SPDBI乐观与悲观情景假设图表11：速腾聚创（2498.HK）市场普遍预期资料来源：Bloomberg、浦银国际图表12：速腾聚创（2498.HK）SPDBI情景假设乐观情景：公司收入增长好于预期目标价：46.0港元（概率：15%）全球汽车市场需求增速高于预期，智能辅助驾驶渗透率高于预期，带动公司出货量加速提升；激光雷达数字化带动成本下降，毛利继续改善；EMX拓客进展良好，下游客户车型迅速量产，扩大公司营收规模，改善经营效率表现；机器人市场需求快速放大，表现好于预期。资料来源：浦银国际预测2024-012024-042024-072024-10010203040506070交易量（百万）33%22%22%20%20%0%20%40%60%80%100%2024-062024-07 2024-08 2024-09 2024-10 2024-11 2024-12 2025-01 2025-02 2025-03 2025-04 2025-05买入持有 悲观情景：公司收入增长不及预期目标价：24.2港元（概率：15%）宏观环境变化，整车市场销量不及预期；行业竞争加剧，拖累公司毛利率表现；EMX拓展客户进度不及预期；下游客户车型量产晚于预期，或销量不及预期；行业智能辅助驾驶功能普及进度不及预期，乘用车激光雷达加速放量趋势不明显；机器人市场进展或客户需求增长不及预期。 7  9免责声明本报告之收取者透过接受本报告（包括任何有关的附件），表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告，且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。本报告是由从事证券及期货条例(香港法例第571章)中第一类(证券交易)及第四类(就证券提供意见)受规管活动之持牌法团–浦银国际证券有限公司（统称“浦银国际证券”）利用集团信息及其他公开信息编制而成。所有资料均搜集自被认为是可靠的来源，但并不保证数据之准确性、可信性及完整性，亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任。报告中的资料来源除非另有说明，否则信息均来自本集团。本报告的内容涉及到保密数据，所以仅供阁下为其自身利益而使用。除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士（其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束）之外，本报告分发给任何任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的。本报告仅是为提供信息而准备的，不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约。阁下不应将本报告内容解释为法律、税务、会计或投资事项的专业意见或为任何推荐，阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见。本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出，日后可作修改而不另通知，亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展。本报告并未包含公司可能要求的所有信息，阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资、撤资或其他财务方面的任何决策或行动。除关于历史数据的陈述外，本报告可能包含前瞻性的陈述，牵涉多种风险和不确定性，该等前瞻性陈述可基于一本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场。浦银国际控股有限公司及其联属公司、关联公司（统称“浦银国际”）及/或其董事及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、并可能不时进行买卖。浦银国际或其任何董事及/或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失，概不承担任何法律责任。浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册会员。浦银国际证券的分析师不具有美国金融监管局(FINRA)分析师的注册资格。因此，浦银国际证券不受美国就有关研究报告准备和分析师独立性规则的约束。本报告仅提供给美国1934年证券交易法规则15a-6定义的“主要机构投资者”，不得提供给其他任何个人。接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人。接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易，都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易。本报告并非由英国2000年金融服务与市场法(经修订)(「FSMA」)第21条所界定之认可人士发布,而本报告亦未经其批准。因此，本报告不会向英国公众人士派发，亦不得向公众人士传递。本报告仅提供给合资格投资者(按照金融服务及市场法的涵义)，即(i)按照2000年金融服务及市场法2005年(金融推广)命令(「命令」)第19(5)条定义在投资方面拥有专业经验之投资专业人士或(ii)属于命令第49(2)(a)至(d)条范围之高净值实体或(iii)其他可能合法与之沟通的人士(所有该等人士统称为「有关人士」)。不属于有关人士的任何机构和个人不得遵照或倚赖本报告或其任何内容行事。本报告的版权仅为浦银国际证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用，浦银国际证券对任何第三方的该等行为保留追述权利，并且对第三方未经授权行为不承担任何责任。1)浦银国际并没有持有本报告所述公司逾1%的财务权益。2)浦银国际跟本报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系。3)浦银国际并没有跟本报告所述公司为其证券进行庄家活动。 2025-06-02人均属未授权的行为。些假设，受限于重大风险和不确定性。分发或由其使用。美国英国权益披露 2025-06-02评级定义证券评级定义:“买入”：未来12个月，预期个股表现超过同期其所属的行业指数“持有”：未来12个月，预期个股表现与同期所属的行业指数持平“卖出”：未来12个月，预期个股表现逊于同期其所属的行业指数行业评级定义（相对于MSCI中国指数）：“超配”：未来12个月优于MSCI中国10%或以上“标配”：未来12个月优于/劣于MSCI中国少于10%“低配”：未来12个月劣于MSCI中国超过10%分析师证明本报告作者谨此声明：（i）本报告发表的所有观点均正确地反映作者有关任何及所有提及的证券或发行人的个人观点，并以独立方式撰写；（ii）其报酬没有任何部分曾经，是或将会直接或间接与本报告发表的特定建议或观点有关；（iii）该等作者没有获得与所提及的证券或发行人相关且可能影响该等建议的内幕信息／非公开的价格敏感数据。本报告作者进一步确定（i）他们或其各自的关联人士（定义见证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则）没有在本报告发行日期之前的30个历日内曾买卖或交易过本报告所提述的股票，或在本报告发布后3个工作日（定义见《证券及期货条例》（香港法例第571章）