宏观大类及商品月报：政策空窗期 基本面主导市场

核心观点

• 宏观经济：全球经济面临考验，服务业PMI面临压力，美国经济存在下行风险，欧元区经济企稳但受关税影响。
• 中观经济：新一轮“抢出口”强度有限，去库拐点或延后至年底，中国制造业景气度回升，美国制造业存在“抢进口”和通胀现象。
• 微观经济：商品短期情绪冲击缓解，长期关注滞胀配置，黄金确定性较强，能源中期基本面供给偏宽松，农产品需求相对稳定。

大类配置逻辑

• 关税事件：缓和但长期加剧滞胀格局，关注各国是否对美国征收报复性关税，多配商品、黄金等抗通胀资产。
• 美联储宽松：步伐或将提速，关税带来的通胀将加剧政策的不确定性，关注风险资产下行风险。
• 国内政策：财政、货币双管齐下，“市场底”明确，政策组合拳提振市场预期，关注宽财政政策能否带动补库周期重启。

商品、库存周期

• 中观：全球顺周期需求面临下行压力，“抢出口”结束，重回去库周期，本轮去库周期或将延续至2025年年底。
• 国内：偏弱的行业—利润和库存双降（黑色金属冶炼及压延加工业等），被动累库但利润增速为负的行业（煤炭开采和洗选业），利润稳定但刚开启去库的下游行业（电子设备制造业等）。
• 美国：偏弱的主动去库行业—库存产量双降（塑料和橡胶制品等），被动累库的行业（加工金属制品等），仍处于主动补库阶段的行业（汽车、电子产品等）。

6月关注事项

• 关注中美日内瓦经贸协议后，新一轮“抢出口”的强度。
• 关注各国宽松的可能。