流动性与机构行为周度跟踪：跨月资金继续回归政策利率，OMO余额上升无需过度担忧

2025年6月1日 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com 23跨月资金继续回归政策利率OMO余额上升无需过度担忧[Table_ReportDate]2025年6月1日[Table_Summary]➢货币市场：本周央行OMO净投放流动性6566亿元。此外，5月买断式逆回购净回笼2000亿元，为连续第2个月净回笼。本周央行公开市场持续净投放，资金面整体维持宽松，尽管在企业所得税汇算清缴、跨月等因素影响下，DR007维持在1.6%上方，但隔夜利率持续回落，周五跨月当日R001升至1.57%，仍为去年12月以来跨月的最低水平。➢质押式回购成交量周二升至7.16万亿后持续回落，全周日均成交下降0.22万亿至6.50万亿；质押式回购整体规模周四升至11万亿上方，周五季节性回落，但仍高于上周。各类银行净融出在月末前整体均呈现上升态势，但跨月前均有所回落，大行净融出仍明显高于上周，股份行和城商行则较上周有所下滑；银行刚性净融出周四升至4.3万亿后有所回落，但同样高于上周。非银机构刚性融出较上周明显回落，主要是货币基金降幅较大；非银融入规模高于上周，主要是保险、理财和其他产品的融入规模上升，券商基金反而有所回落。资金缺口指数先降后升，季调后指数周五升至-172，仍低于前一周的-125，季调前指数周五则维持在-1864的低位，二者均处于今年以来跨月的最低水平。本周银行间市场资金加速跨月，尽管交易所跨月进度始终偏缓，但整体来看5月机构跨月进度仍然偏快。从银行间市场看，其他非银机构跨月偏快，但股份行、券商、基金跨月偏慢。➢近期OMO余额维持高位，使得投资者担忧银行中长期流动性不足会加剧资金面的不稳定性。但近年来OMO余额与资金面的关系有限，剔除OMO的核心超储指示意义也同样有限，4月中旬核心超储规模降至2月以来的最低水平，但银行净融出中枢仍有所抬升，推动资金价格走低。考虑近期DR007持续高于政策利率，即便央行以OMO为主要投放手段，只要其规模足够大，也能使资金与OMO的利差收敛。我们认为，3月以来在超储偏低的状态下资金仍持续转松，可能更多反映了央行重新通过对银行融出的隐性调控来控制资金价格，在此背景下短期限的OMO余额回升更多还是为了增强央行调控的有效性，但对资金价格的指示意义有限。➢5月DR007均值与OMO利差降至19BP，回到了去年Q4的水平，考虑央行降成本优先级提升，资金与政策利率利差的拉大也不利于降低银行负债成本的目标实现，因此6月货币政策正常化有望实现，DR007均值或降至1.4%-1.5%的区间。➢预计下周国债缴款规模2200亿元；截至本周，2025年累计发行新增一般债3510亿元，新增专项债16336亿元，普通再融资债7011亿元，特殊再融资债16291亿元。下周湖南、天津、河南等6个地区地方债发行规模1096亿元，新增一般债、新增专项债和再融资债分别为87亿元、73亿元和468亿元。下周政府债整体净缴款规模将从本周的3531亿元下降至1932亿元。➢5月政府债净融资14948亿元，其中国债净融资9402亿元，地方债净融资5546亿元。本周披露的7Y中央金融机构注资特别国债、30Y特别国债和10Y附息国债发行规模基本符合预期，我们维持6月国债净融资规模约7500亿的预测；而6月地方债发行速度可能有所加速，全月净融资有望达到5600亿元。整体来看，我们仍然预计6月政府债发行规模约2.67万亿，净融资约1.31万亿，较5月小幅下降。➢下周逆回购到期规模上升至16026亿元；政府债净缴款规模将从本周的3531 证券研究报告债券研究[Table_ReportType]专题报告[Table_Author]李一爽固定收益首席分析师执业编号：S1500520050002联系电话：+86 18817583889邮箱：liyishuang@cindasc.com信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com 3亿元下降至1932亿元，主要集中在周四和周五；此外，下周前半周为企业所得税年度清缴的走款日，下周四（6月5日）为上旬缴准日。尽管下周上半周资金面存在税期走款的影响，并且逆回购到期规模较高，但是从5月央行在税期积极开展逆回购对冲的情况来看，其维护资金面的态度仍然较为明确，我们预计下周DR007中枢或降至1.4%-1.5%的区间。➢存单市场：本周AAA级1年期同业存单二级利率上行1.0BP至1.705%。本周同业存单发行规模和到期规模均有所下降，同业存单转为净融资125亿元。国有行、股份行、城商行、农商行净融资规模分别为1404亿元、-898亿元、-42亿元、-265亿元；1Y期存单发行占比上升30pct至59%。下周存单到期规模约6070亿元，较本周下降500亿元。本周城商行国有行存单发行成功率均较上周小幅上升，而农商行和股份行下降，但各类银行存单发行成功率仍位于近年均值水平附近。城商行-股份行1Y存单发行利差走阔。本周基金、货基和理财对存单的增持意愿有所减弱，其他产品对存单的需求略有抬升，股份行对存单倾向于增持，存单供需相对强弱指数震荡回落，环比上周下行1.0pct至42.8%。分期限上看，1M、6M、9M期限品种的供需指数回升，而3M、1Y期限品种的供需指数小幅下降。➢票据利率：本周票据利率先升后降，国股3M期利率全周上行7BP至1.16%，而国股6M期利率下行3BP至1.06%。➢债券交易情绪跟踪：本周债券市场有所调整，中短端信用和二永利差小幅走阔。大行对债券倾向于增持，主要是对存单的增持意愿上升，对国债、地方债、短融券和二永债的减持意愿减弱，但对1-3年政金债倾向于减持。此外，交易型机构对债券的增持意愿上升，其中证券公司对债券的减持意愿减弱，其他产品对债券的增持意愿上升，而基金公司和其他机构对债券的增持意愿下降。配置型机构对债券的增持意愿下降，其中农商行对债券的减持意愿明显上升，而理财产品和保险机构对债券的增持意愿有所上升。➢风险因素：货币政策不及预期、资金面波动超预期。 目录一、货币市场.......................................................................................................................................51.1本周资金面回顾......................................................................................................51.2下周资金展望..........................................................................................................9二、同业存单.....................................................................................................................................10三、票据市场.....................................................................................................................................13四、债券交易情绪跟踪.....................................................................................................................13风险因素............................................................................................................................................14图目录图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元）....................................................................5图2：资金利率表现（单位：%、BP）.................................................................................5图3：质押回购成交量走势（单位：亿元）...........................................................................5图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%）.......................................................................6图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%）..................................6图6：5月最后一周银行间资金跨月进度明显提速.................................................................7图7：5月最后一周其他非银跨月进度同样明显提速.............................................................7图8：5月最后一周交易所资金跨月进度持续偏缓.................................................................7图9：5月最后一周全市场资金仍然加速跨月........................................................................7图10：逆回购余额规模.........................................................................................................8图11：以周度数据看，核心超储与银行净融出及资金价格关系并不显著..............................8图12：5月DR007均值与OMO利差继续收窄....................................................................8图13：下周政府债净缴款规模下降.......................................................................................9图14：下周政府债净缴款主要集中在后半周（单位：亿元）................................................9图15：部分省市已公布2025年第二季度地方债发行计划（单位：亿元）.........................10图16：6月国债净融资规模估计.........................................................................................10图17：6月地方债净融资规模估计....................................................