流动性与机构行为周度跟踪：存单利率突破2.6% 非银加速跨月

——流动性与机构行为周度跟踪 3存单利率突破2.6%非银加速跨月 证券研究报告 债券研究 2023年11月26日 ➢本周质押式回购成交规模在周一上升后维持平稳，全周日均成交上升0.07万亿至6.66万亿；质押式回购余额维持在10.5万亿附近，较前一周上升0.21万亿。分机构来看，大行净融出在周一上升后周二周三出现回落，但城商行与股份行这两日净融出升幅更大，周四后央行净投放规模加码，大行净融出再度走高，银行刚性净融出全周持续小幅回升，从前一周的3.83万亿升至4.18万亿；非银方面，货基与理财逆回购回落，券商与基金正回购规模也有所回落，但其他非银正回购持续回升。资金缺口指数上半周维持在4000以上，周四后有所回落，周五降至1917。资金面预期不明，非银机构本周加速跨月，尤其在周五明显提速，进度已超过去两年同期。 ➢本周银行刚性净融出回到4万亿以上，但央行逆回购余额也同样再度超过2万亿，资金面仍然维持紧平衡，显示央行似乎仍在对流动性供给进行控制。而从近期的政策表态来看，在当前社融与M2已经明显超过名义GDP的状态下，央行似乎认为货币政策已足够宽松，资金空转套利的现象或导致货币宽松并未进入实体经济之中，在这样的状态下也要防止资金泛滥造成隔夜利率过低的情况。如果央行后续延续对流动性供给的控制，后续似乎只有非银正回购规模出现明显下降，才能使资金面回到自发宽松的状态。 ➢下周政府债净缴款的规模降至2763.7亿，但逆回购到期规模仍达到21670亿。考虑10月末资金的波动，而本月非银机构跨月进度明显加速，我们认为类似10月末异常紧张的局面可能不会再度出现。但在政府债发行冲击尚未解除，逆回购余额仍然较大的背景下，如果央行继续控制流动性供给，我们预计在非银杠杆率明显回落之前，资金面短期内难以回到稳定宽松的状态。 ➢存单市场：本周AAA级1年期同业存单二级利率上行5.5BP至2.62%。同业存单发行到期规模较上周下降，而发行规模降幅更大，存单转为净偿还1143.6亿元。各类银行均为净偿还，其中城商行净融资规模较大达616亿；1Y期存单发行占比回落至18%。各类银行存单发行成功率均有所回落，均位于近一年均值水平下方，城商行-股份行1Y存单发行利差小幅走阔。本周股份行净卖出存单，但由于基金、理财和其他产品净买入存单规模均大幅下降，货基转为净卖出存单，存单供需相对强弱指数较上周下行1.3pct至16.6%，显示在资金面预期尚不明朗的状态下，存单的供需格局仍然偏弱。 ➢票据利率：本周票据利率震荡上行，国股3M、6M期利率较11月17日上行2BP、13BP至0.47%、1.20%。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 ➢现券二级交易跟踪：本周交易盘对债券转为小规模减持，而主要配置机构对债券的整体增持规模大幅上升。以基金公司为代表的交易型机构对国债、政金债和二永债均转为净卖出，对存单和中票的净买入规模下降，在利率债期限上对1年以上各期限国债和3-7年政金债均转为净卖出，对1-3年政金债的净买入规模大幅下降。配置型机构中，农商行对债券转为增持，保险公司的增持规模小幅上升，而理财产品的增持规模继续下降。农商行主要增加净买入5-10年国债和7-10年政金债，对3-5年政金债转为净买入，保险公司转为净买入二永债，但减少净买入存单，理财产品对存单的净买入规模大幅下降。 ➢风险因素：货币政策不及预期、资金面波动超预期。 目录 一、货币市场.......................................................................................................................................41.1货币资金面..............................................................................................................41.2同业存单.................................................................................................................71.3票据市场...............................................................................................................11二、现券二级交易跟踪.....................................................................................................................11风险因素............................................................................................................................................12 图目录 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元）....................................................................4图2：资金利率表现（单位：%、BP）..................................................................................4图3：质押回购成交量走势（单位：亿元）...........................................................................4图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%）........................................................................5图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%）..................................5图6：银行净融出规模（单位：亿元）...................................................................................5图7：10月各机构资金跨月进度与往年同期接近...................................................................6图8：10月其他非银机构资金跨月进度与往年同期接近........................................................6图9：特殊再融资债缴款日期与规模......................................................................................7图10：下周政府债缴款净额回升...........................................................................................7图11：逆回购余额规模..........................................................................................................7图12：SHIBOR利率走势（单位：%）.................................................................................8图13：股份行同业存单发行利率走势（单位：%）...............................................................8图14：分银行类型存单发行规模分布....................................................................................8图15：分银行类型存单净融资规模分布.................................................................................8图16：存单发行规模期限分布...............................................................................................9图17：各类型银行存单发行成功率........................................................................................9图18：城商行-股份行1Y存单发行利差小幅走阔..................................................................9图19：存单供需相对强弱指数...............................................................................................9图20：货币基金一级认购与二级净买入比例.......................................................................10图21：基金产品一级认购与二级净买入比例.......................................................................10图22：理财产品一级认购与二级净买入比例.......................................................................10图23：股份行一二级买入比例与其存单发行规模比较.........................................................10图24：所有期限存单的需求结构占比..................................................................................10图25：1年期存单的需求结构占比.......................................................................................10图26：分期限存单供需相对强弱指数..................................................................................10图27：国股转贴现票据利率走势.........................................................................................11图28：各机构主要现券二级市场净买入情况（亿元）.........................................................12图29：上周主要机构国债二级市场净买入期限分布.........