银行配置策略报告系列二：如何配银行能战胜基准？历史复盘和超额归因

未经许可，禁止转载银行2025年05月30日推荐 （维持）证券分析师：贾靖邮箱：jiajing@hcyjs.com执业编号：S0360523040004证券分析师：徐康电话：021-20572556邮箱：xukang@hcyjs.com执业编号：S0360518060005证券分析师：林宛慧邮箱：linwanhui@hcyjs.com执业编号：S0360524110001行业基本数据股票家数(只)42总市值(亿元)142,123.52流通市值(亿元)98,357.64相对指数表现1M6M5.4%18.9%2.9%18.5%相关研究报告《银行业周报（20250512-20250518）：当前五大行A股股息率处于何种水平？》《银行业重大事项点评：低基数下社融提速，信贷靠前投放后回落》《四维度再看当下银行配置机会——银行配置策略报告系列一》24/0824/1024/1225/032024-05-27~2025-05-23银行沪深300华创证券研究所 ——银行配置策略报告系列二 %绝对表现相对表现-13%1%15%29%24/05 占比%0.0114.3512.5112M28.6%22.0%2025-05-182025-05-162025-05-1525/05 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号宽基：胜率更高、板块β更重要。大多银行跑赢基准的历史胜率都在50%以上。历史周期中，银行个股更多呈现“共跑赢、共跑输”的特征，个股有明显超额分化的时间点大多都是对应经济复苏初期，顺周期高ROE标的有更加显著超额。相对宽基沪深300指数跑赢胜率在70%以上的个股有12家；相对宽基中证800指数跑赢胜率在70%以上的个股有8家。2）相对行业基准：个股α更重要。国有行跑赢基准的胜率更高，平均胜率在44.6%，股份行39.1%/城商行36.6%/农商行31.9%。高ROE、绩优银行的胜率更高。相对行业基准跑赢胜率在50%以上的个股有：杭州银行（70%）、招商银行（68.8%）、宁波银行/成都银行（62.5%）、渝农商行（57.1%）、工商银行/农业银行/中国银行/兴业银行/浦发银行/江苏银行（50%）。❑投资建议：重视银行板块配置机会，银行整体仓位有望提升。考虑中长期资金入市+公募基金改革，制度层面推动银行后续仍有增量资金，建议一揽子配置：1）红利策略中途未半，银行中长期投资价值持续。大行定增方案落地，银行中期分红仍在推进，同时多家银行发布估值提升计划。股息率高、资产质量有较高安全边际的银行仍有绝对收益，建议重视其配置性价比。建议关注国有大行（A+H）+稳健股份行如招商银行（A+H）、中信银行（A+H）、兴业银行+区域优质且有较高拨备覆盖率的中小行如江苏银行、成都银行、沪农商行、渝农商行。同时关注低估值股份行ROE提升的空间和机会，建议关注浦发银行。2）经济结构转型背景下，客群扎实、风控优秀的银行基本面和估值有更大弹性。系列政策密集出台有利于稳定银行资产质量改善预期、同时也释放后续信贷稳定增长和信号。若本轮政策能有效促动经济结构转型，带动地产和消费回暖，看好顺周期策略空间和机会。建议关注招商银行、宁波银行、中信银行、重庆银行、常熟银行、瑞丰银行、平安银行。❑风险提示：经济下行压力加大、城投和地产风险暴露、信贷投放不及预期。 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号目录一、银行股历史复盘：什么时候有好的投资价值？.............................................................5二、银行股的收益来源：中长期稳健的ROE.......................................................................8三、银行个股：哪只银行在跑赢基准？...............................................................................12四、投资建议：重视银行股的配置.......................................................................................17 未经许可，禁止转载 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号图表目录图表1银行业历史超额收益与绝对收益情况（截至2025/5/27）....................................5图表2 2011/2013年整体市场货币环境趋紧.......................................................................6图表3自2010来行业指数和沪深300收益率...................................................................7图表4自2010来行业指数和四大行收益率.......................................................................7图表5自2015来行业指数和沪深300收益率...................................................................7图表6自2015来行业指数和四大行收益率.......................................................................7图表7自2020来行业指数和沪深300收益率...................................................................7图表8自2020来行业指数和四大行收益率.......................................................................7图表9不同行业板块持有周期对应复合收益率.................................................................8图表10上市银行ROA和经信用成本调整后净息差显著正相关.....................................9图表11上市银行规模加权ROE变动及杜邦拆解...........................................................10图表12老16家银行不同持有周期对应复合收益率.......................................................10图表13息差下降对ROE拖累的敏感性测试...................................................................11图表14银行个股历史年度绝对收益（截至2025/05/27）..............................................13图表15银行业不良率水平（%）......................................................................................13图表16银行业关注类贷款及拨贷比水平.........................................................................13图表17银行个股历史年度相对收益——相对宽基沪深300指数（截至2025/05/27）...............................................................................................................................14图表18银行个股历史年度相对收益——相对宽基中证800指数（截至2025/05/27）...............................................................................................................................15图表19银行个股历史年度相对收益——相对行业银行（中信）指数（截至2025/05/27）...............................................................................................................................16 4 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号5《公募基金高质量发展行动方案》推出以来，对中国公募基金行业发展产生深远影响，作为资本市场最重要的机构投资者，未来“战胜基准”成为主动管理的重要使命和考核核心，本篇报告聚焦银行股配置，作为系列配置报告的第二篇，通过历史复盘，探索银行股获取超额的秘诀，力图为配置银行股的投资者跑赢基准提供策略支持。一、银行股历史复盘：什么时候有好的投资价值？历史银行股年度绝对收益取决于宏观经济和流动性：经济增速向上（2005-2007/2009/2017/2019）及流动性宽松（2014）的时间，银行有正绝对收益。但经济预期悲观时，市场担心银行的资产质量恶化，银行往往录得负绝对收益（如2008/2018/2022年）；若叠加紧货币政策、银行顺周期紧信用，银行股基本面趋于转弱（如2010-2011/2013年）。2018年为宽货币，2022年整体货币政策平稳，但宽货币未传导至宽信用。银行股超额收益取决于银行股的相对优势：基本面or估值。银行股在过去20年中有14年（不含2025YTD）取得了超额收益，近年来银行股相对收益更多体现在市场波动下行中的防御属性。未取得超额收益的年份仅为2007/2010/2015/2017/2019/2020年。在未取得超额收益的年份中，除2010/2020年其余年份银行均有绝对收益。➢2007/2015年，银行股均录得绝对收益，但无超额收益，主要是银行当时估值处于较高水平。2007年经济高增长，银行股估值提升，2007年底银行PB在5.37X；2014年理财委外增量资金进场，拉动银行估值走高，2014年底银行PB在1.28X。➢2017/2019年，银行股亦是录得绝对收益，但无超额收益，主要是宏观环境弱复苏背景下，信用扩张得以恢复，银行基本面有向好预期。但由于顺周期下其他板块基本面向好预期弹性更强，银行录得负超额收益。➢2010/2020年既无绝对收益、也无超额收益。主要2009年“四万亿”后监管控制银行信贷规模并叫停了银信合作，整体信用环境偏紧，银行股在基本面和流动性方面均有承压。2020年则是疫情扰动下银行基本面有承压。总的来看，经济预期平稳或下行的时间段，如2012-2018年的平稳下台阶，银行股一般都能够有超额收益；而经济预期上行时，银行股整体上行弹性不如大盘，如2017/2019年。图表1银行业历史超额收益与绝对收益情况（截至2025/5/27）资料来源：Wind，华创证券注：银行采用中信行业指数；相对收益为中信银行指数相较宽基沪深300的超额；2025年GDP采用1季度数据。2024-2025年，银行股呈现较强的“既有绝对、也有相对”的收益率特征。主要是市场投0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.00银行绝对收益银行相对收益农业银行较指数GDP增速（右轴） 证监会审核华创