有色金属篇：结构之变：新一轮供给侧的供需耦合

核心观点

• 供需平衡相对健康：相比黑色金属，有色金属产业供需平衡相对健康，通过积累中游库存的方式储备战略资源。
• 电解铝改革：656号文确立电解铝产能天花板，结束了电解铝“一管再管却一涨再涨”的窘境，并推动行业向绿色转型。
• 供给侧改革难度：有色金属板块产业链复杂且分散，筛选下游改革目标产能的难度较大，不易制定去产能的标准，新一轮供给侧改革可能性较小。
• 需求端分化：电力、建筑地产、家电、汽车、光伏是有色金属下游主要应用场景，其中电力、家电、汽车、光伏行业景气度较高，成为有色金属需求增长新动能。

关键数据

• PPI指数：连续28个月下滑，部分工业行业盈利水平大幅下降。
• 全球贸易量增速：2015年仅为2.8%，连续4年低于3%，创2008年金融危机以来最低水平。
• 中国出口：2015年首次负增长。
• 电解铝产能利用率：稳定保持80%水平。
• 电解铜产能利用率：自2018年以来便一直保持在80%附近波动。
• 铜棒产能利用率：从2018年以前70%左右，一直下降至如今的50%。
• 电解铜现货库存：2022年开始中枢上行。
• 电线电缆库存：近5年内上涨一倍有余。
• 中国铜矿进口依赖度：2024年达到94.3%。
• 中国铝土矿进口依赖度：2024年比美国高出24个百分点。
• 中国新能源车销量累计同比：2025年4月高达46.3%。
• 新能源车市场占有率：2024年上升至47.6%。
• 单辆纯电动车用铜量：高达83公斤。
• 单辆新能源车用铝量：比燃油车高约42%。
• 2025年全球新增光伏装机：700GW，其中中国新增300GW。
• 2025年光伏用铝：预计550至600万吨。

研究结论

• 有色金属板块整体呈现中游弱于上游的格局，精炼金属库存不断积累。
• 有色金属需求端来自电力行业的需求占比高且持续增长。
• 地产端带来的需求出现分化，政策推动下，电力与家电用铜需求成为多铜空螺纹策略的驱动。
• 新能源车与光伏产业带来有色金属新机遇，成为驱动有色金属需求的核心引擎。