1QFY26 cRPO增长超出预期；数据云与AI势头持续

30May2025 CMBInternationalGlobalMarkets|EquityResearch|CompanyUpdate Salesforce(CRMUS) 1QFY26cRPO增长超出预期；数据云与AI势头持续。 Salesforce公布2026财年第一季度业绩：总收入同比增长8%至98.0亿美元， 非GAAP营业利润同比增长8%至32.0亿美元，均符合彭博一致预期。cRPO同 目标价US$388.00上行/下行40.6% 当前价格US$276.03 中国互联网 比增长12%至296.0亿美元，超出市场预期2个百分点，得益于强劲✁续订趋势 以及DataCloud与AI业务✁增长动力。管理层将2026财年总收入指引上调4亿 美元至410.0-413.0亿美元（同比增长8%-9%），主要受汇率利好推动。我们维持2026财年总收入预测基本不变，但将2027-2028财年预测上调4%-5%，以计入Informatica✁收购，预计将于2027财年初完成。我们基于21倍2026财年EV/EBITDA估值维持目标价388.0美元。我们对Salesforce✁AI变现动力持乐观态度，其差异化Agentforce解决方案与DataCloud基础构成有力支撑。维持买入评级。 □ 1QFY26cRPO超出预期。按细分领域划分，2026财年第一季度（1QFY2 ）✁销售/服务/平台及其他/营销与电商/集成与分析云收入同比增长7%/7%/14 %/3%/10%。cRPO同比增长12%，超出市场预期2个百分点。中小企业市场业 SaiyiHE,CFA (852)39161739hesai yi@cmbi.com.hk WentaoLU,CFAluwentao@cmbi.com.hk 叶涛，CFA franktao@cmbi.com.hk JoannaMa (852)37618838joann ama@cmbi.com.hk 务实现稳健✁双位数订单增长；通信与媒体以及健康与生命科学领域也表现出股票数据 色。展望2026财年第二季度（2QFY26E），管理层预计cRPO将同比增长约1 0%，总收入将增长8-9%至101.1-101.6亿美元，均与市场预期基本一致。 市值（百万美元） 平均3个月销售额（百万美元） 265,816.9 865.4 52万高低（美元） 367.87/218.01 □ DataCloud&AI解决方案✁强劲势头。数据云与人工智能✁合同收入（AR 总发行股数（百万股）963.0 来源：FactSet 第 持股结构 ）在2026财年第一季度已超过10亿美元，同比增长超过120%。在2026财年 一季度✁前100笔交易中，约有60%涉及数据云与人工智能。该公司自推出以 VanguardGroupBlackRock 来源：公司数据 8.7% 7.6% 来已关闭了8000笔Agentforce交易，其中一半是付费客户。管理层指出，在20股东表现 26财年第一季度，Agentforce新增预订中有30%来自现有✁Agentforce客户， 绝对相对 显示出Agentforce服务✁强劲消费趋势。Agentforce还显著提升了数据云✁需 求，数据云在2026财年第一季度已处理220万亿条记录，同比增长175%。 1个月3-mth 3.1%-5.8% -7.3%-8.6% □收购Informatica。Salesforce与Informatica签署最终协议，以约80亿美 完成收购，预计将在2027财年早期完成。通过此次收购，Salesforce将利用Informatica强大✁数据管理能力，提升其DataCloud解决方案，并为Agentforce解决方案奠定坚实基础。管理层还预计，该收购将在交易完成后两年内提升Salesforce✁非GAAP运营利润率/每股收益/自由现金流。 6个月-16.4%-15.8% 来源：FactSet 12个月✁股价表现 □通过人工智能提升效率。：管理层维持2026财年预期✁非GAAPOPM4.0%（同比增长1个百分点）。我们预计人工智能将长期推动Salesforce✁内部效率和利润率。Agentforce已处理超过75万次Salesforce✁客户帮助门户请求，在2026财年第一季度将案件数量同比降低7%，这使得公司能够将500名客户支持员工重新部署至其他岗位，并推动5000万美元✁成本节约。 盈利摘要 (YE31Jan)FY24A FY25A FY26E FY27E FY28E 收入（百万美元）34,857 37,895 41,116 46,123 49,228 年增长率(%)11.2 8.7 8.5 12.2 6.7 调整后净利润（百万美元）8,087.0 9,930.0 10,972.9 12,731.0 14,071.3 EPS(调整后)(美元)8.22 10.20 11.30 13.11 14.49 共识每股收益（美元）8.22 10.20 11.16 12.51 14.51 P/E(x)65.0 42.8 38.1 31.4 27.4 来源：公司数据，彭博，CMBIGM估计 PLEASEREADTHEANALYSTCERTIFICATIONANDIMPORTANTDISCLOSURESONLASTPAGEMOREREPORTSFROMBLOOMBERG:RESPCMBR<GO>ORhttp://www.cmbi.com.hk 来源：FactSet 1 商业预测更新与估值 US$bn FY26E 当前 FY27E FY28E FY26E Previous FY27E FY28E FY26E 变化(%) FY27E FY28E 收入 41.1 46.1 49.2 40.9 44.0 47.0 0.4% 4.9% 4.8% 毛利润 32.0 36.2 38.8 32.0 34.5 37.0 0.2% 5.0% 5.0% Non-GAAPOP 14.0 16.1 18.0 13.9 15.5 17.1 0.4% 4.4% 5.4% 非GAAP净利润 11.0 12.7 14.1 11.0 12.2 13.5 -0.2% 4.0% 4.6% 非GAAP每股收益（美元） 11.3 13.1 14.5 11.2 12.4 13.7 1.3% 5.5% 6.1% 毛利率 77.9% 78.5% 78.8% 78.1% 78.4% 78.7% -0.2ppt 0.1ppt 0.2ppt 非GAAP营业利润率 34.0% 35.0% 36.5% 34.0% 35.1% 36.3% 0.0ppt -0.2ppt 0.2ppt 非GAAP净利润率 26.7% 27.6% 28.6% 26.9% 27.8% 28.6% -0.2ppt -0.2ppt 0.0ppt 图1：Salesforce：预测修正 来源：CMBIGM估计 US$bn FY26E CMBIGMFY27E FY28E FY26E 共识 FY27E FY28E FY26E Diff(%) FY27E FY28E 收入 41.1 46.1 49.2 40.8 44.5 49.2 0.7% 3.7% 0.0% Non-GAAPOP 14.0 16.1 18.0 13.9 15.5 18.0 0.6% 4.0% 0.1% 非GAAP净利润 11.0 12.7 14.1 10.9 12.3 14.2 0.3% 3.3% -0.7% 非GAAP每股收益（美元） 11.3 13.1 14.5 11.2 12.5 14.5 1.2% 4.8% -0.1% 非GAAP营业利润率 34.0% 35.0% 36.5% 34.0% 34.9% 36.5% 0.0ppt 0.1ppt 0.0ppt 非GAAP净利润率 26.7% 27.6% 28.6% 26.8% 27.7% 28.8% -0.1ppt -0.1ppt -0.2ppt 图2：CMBIGM估计值与市场共识对比 来源：彭博，CMBIGM✁估计 估值 我们基于21倍FY26EEV/EBITDA✁估值将Salesforce✁股价定为388.0美元每股。考虑到Salesforce✁盈利增长已进入更成熟✁阶段，我们✁目标EV/EBITDA较行业平均水平（24倍）存在折价。 图3：Salesforce：目标估值 EV/EBITDA估值（百万美元） FY26E 调整后✁息税折旧摊销前利润 17,580 目标FY26EEV/EBITDA 21 目标电动汽车 369,172 净现金流 4,284 目标股票估值 373,456 每股估值（美元） 388.0 来源：公司数据，CMBIGM估计 图4：SaaS：估值比较 公司 股票代码 价格(LC) +1FY EV/Sales(x)+2FY +3FY +1FY EV/EBITDA(x)+2FY +3FY RevCAGR FWD3FY CRMHubSpot HUBSUS 616.9 10.3 8.9 7.6 46.7 38.2 30.0 16% Five9 FIVNUS 27.1 2.0 1.8 1.7 9.7 8.3 7.0 10% ITSM ServiceNow NOWUS 1021.3 16.0 13.4 11.3 45.6 37.5 31.1 19% Atlassian TEAMUS 213.0 10.6 8.9 7.5 41.4 34.3 28.0 19% 安全 CrowdStrike CRWDUS468.8 23.6 19.5 15.8 NA NA NA 22% Okta OKTAUS105.2 5.9 5.4 4.8 NA NA 17.9 10% ERP SAP SAPUS 298.1 9.8 8.7 7.7 27.4 23.7 19.6 12% Oracle ORCLUS 163.9 9.5 8.3 7.1 18.0 16.4 13.6 13% 合作 TwilioTWLOUS 117.93.53.23.016.714.512.18% RingCentralRNG US 26.0 1.5 1.4 1.3 5.4 5.0 4.9 5% Zoom ZMUS 79.7 3.4 3.3 3.2 8.2 8.7 8.4 3% 平均 8.7 7.5 6.4 24.3 20.7 17.2 来源：彭博社，CMBIGM备注：数据截至5月28日 财务摘要损益表 2023A 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E YE31Jan(US$mn)收入 31,352 34,857 37,895 41,116 46,123 49,228 销售成本 (8,360) (8,541) (8,643) (9,095) (9,932) (10,414) 毛利润 22,992 26,316 29,252 32,021 36,191 38,814 运营费用 (21,962) (21,305) (22,047) (23,148) (25,497) (26,388) 销售费用 (13,526) (12,877) (13,257) (14,103) (15,250) (15,800) 管理费用 (3,381) (3,522) (3,297) (3,207) (3,812) (3,794) 研发支出 (5,055) (4,906) (5,493) (5,838) (6,434) (6,794) 营业利润 1,030 5,011 7,205 8,873 10,694 12,426 其他费用 (131) 216 354 380 231 98 其他收益/(损失) (239) (277) (121) (252) (352) (394) 税前利润 660 4,950 7,438 9,001 10,573 12,131 所得税 (452) (814) (1,241) (2,025) (2,115) (2