市场缩圈，小盘调整风险增加

市场缩圈，小盘调整风险增加 市场环境因子跟踪周报（2025.05.23） 2025年05月28日 证券研究报告|金融工程周报 分析师：柏逸凡 分析师登记编码：S0890524100001电话：021-20321081 邮箱：baiyifan@cnhbstock.com 分析师：程秉哲 分析师登记编码：S0890522110001电话：021-20321297 邮箱：chengbingzhe@cnhbstock.com 销售服务电话： 021-20515355 相关研究报告 1、《赚钱效应偏弱，小盘或将面临调整—市场环境因子跟踪周报（2025.05.16）》2025-05-21 2、《关税下调之后，市场分歧仍存—市场环境因子跟踪周报（2025.05.09）》2025-05-13 3、《节前市场波动降低，节后风格或将转向—市场环境因子跟踪周报 （2025.04.30）》2025-05-07 4、《关税问题反复，大盘延续稳健—市场中观因子跟踪周报（2025.04.27）》2025-04-29 5、《市场进入降波阶段，风格稳定性上升 —量化数据看板跟踪周报（2025.04.20） 2025-04-23 投资要点 本报告统计时间为2025.05.19-2025.05.23。 短期波动加大，静待调整压力释放。近期市场缩圈至更为极致的“杠铃”策略——大盘权重+微盘，即以银行为代表的权重以及以微盘股指数为代表的方向表现更为突出。但这一趋势当前面临风险收益性价比偏低的阻力，导致市场活跃度下降、小微盘题材方向轮动加快，对赚钱效应形成拖累，处于高位的大盘权重、微盘风格或面临短期调整压力。建议短期内可耐心等待更具性价比的配置机会，市场调整压力释放后可继续关注银行、题材（新消费、科技、化工等）及宽基指数的布局机会。 权益市场，上周，市场风格方面，大盘价值风格占优；风格波动方面，大小盘风格波动以及价值成长风格波动继续上升，风格切换的可能性提升。市场结构方面，上周，行业指数超额收益离散度继续下降，成分股上涨比例下降，行业轮动速度下降；交易集中度方面，个股集中度与行业集中度基本持平于上期。市场活跃度方面，上周，市场波动率维持在低位，换手率继续下降。 商品市场方面，上周，趋势强度表现分化，能化、黑色板块延续其较强的趋势性，贵金属板块趋势性上升；基差动量方面，除农产品基差动量处于较低水平外，其余板块基差动量较高；波动率方面，各板块波动率水平表现分化，能化板块波动率仍处于较高位置，有色、贵金属、农产品板块波动率在低位震荡；流动性方面，各板块流动性均有所下降。 期权市场方面，从隐含波动率水平来看，上周上证50和中证1000隐波呈现 上升趋势。从波动率曲面来看，上证50看涨期权与看跌期权偏度双双回落，而 中证1000看跌期权相对看涨期权偏度维持优势，显示出市场认为后市小盘或存在调整风险。 可转债市场方面，转债市场中，估值端百元转股溢价率仍持续小幅下降，变化不大，偏债型转债的纯债溢价率维持稳定。低转股溢价率转债的占比有所回调，市场成交显著走弱，信用利差走阔。 风险提示：本报告根据历史公开数据及定期报告整理，存在失效风险，不代表对基金未来资产配置情况的预测，不构成投资建议；报告研究依赖数据可靠性、研究假设和估算方法，结果可能存在偏差。 内容目录 1.市场回顾3 2.股票市场因子跟踪3 3.商品市场因子跟踪5 4.期权市场因子跟踪6 5.可转债市场因子跟踪6 6.风险提示7 图表目录 图1：市场风格4 图2：市场风格波动4 图3：市场行业结构4 图4：市场交易结构4 图5：市场波动率4 图6：市场换手率4 图7：成分股上涨比例5 图8：股指期货升贴水率5 图9：南华商品指数趋势强度5 图10：南华商品指数基差动量5 图11：南华商品指数波动率6 图12：南华商品指数流动性6 图13：上证50期权隐波差值及偏度6 图14：中证1000期权隐波差值及偏度6 图15：纯债溢价率（按平价底价溢价率分组）7 图16：百元转股溢价率7 图17：低转股溢价率7 图18：可转债市场成交额7 表1：权益市场中观因子汇总3 表2：商品市场中观因子汇总5 1.市场回顾 本报告统计时间为2025.05.19-2025.05.23。 短期波动加大，静待调整压力释放。近期市场缩圈至更为极致的“杠铃”策略——大盘权重+微盘，即以银行为代表的权重以及以微盘股指数为代表的方向表现更为突出。但这一趋势当前面临风险收益性价比偏低的阻力，导致市场活跃度下降、小微盘题材方向轮动加快，对赚钱效应形成拖累，处于高位的大盘权重、微盘风格或面临短期调整压力。建议短期内可耐心等待更具性价比的配置机会，市场调整压力释放后可继续关注银行、题材（新消费、科技、化工等）及宽基指数的布局机会。 2.股票市场因子跟踪 上周，市场风格方面，大盘价值风格占优；风格波动方面，大小盘风格波动以及价值成长风格波动继续上升，风格切换的可能性提升。 市场结构方面，上周，行业指数超额收益离散度继续下降，成分股上涨比例下降，行业轮动速度下降；交易集中度方面，个股集中度与行业集中度基本持平于上期。 市场活跃度方面，上周，市场波动率维持在低位，换手率继续下降。 表1：权益市场中观因子汇总 中观因子 上周简评 市场风格 大小盘风格 风格偏向大盘 价值成长风格 风格偏向价值 大小盘风格波动 大小盘风格波动上升 价值成长风格波动 价值成长风格波动上升 市场结构 行业指数超额收益离散度 行业收益离散度下降 行业轮动度量 行业轮动速度下降 成分股上涨比例 成分股上涨比例下降 前100个股成交额占比 个股成交集中度持平 前5行业成交额占比 行业成交集中度持平 市场活跃度 指数波动率 市场波动率维持在低位 指数换手率 市场换手率下降 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 图1：市场风格图2：市场风格波动 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 图3：市场行业结构图4：市场交易结构 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 图5：市场波动率图6：市场换手率 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 3.商品市场因子跟踪 上周，趋势强度表现分化，能化、黑色板块延续其较强的趋势性，贵金属板块趋势性上升；基差动量方面，除农产品基差动量处于较低水平外，其余板块基差动量较高；波动率方面，各板块波动率水平表现分化，能化板块波动率仍处于较高位置，有色、贵金属、农产品板块波动率在低位震荡；流动性方面，各板块流动性均有所下降。 表2：商品市场中观因子汇总 中观因子 上周简评 商品期货 趋势强度 能化、黑色板块趋势性较强，贵金属板块趋势性上升 成交活跃度 除农产品基差动量处于较低水平外，其余板块基差动量较高 市场流动性 各板块波动率水平表现分化，能化板块波动率处于较高位置 期限结构 各板块流动性均有所下降 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 图9：南华商品指数趋势强度图10：南华商品指数基差动量 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 图11：南华商品指数波动率图12：南华商品指数流动性 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 4.期权市场因子跟踪 从隐含波动率水平来看，上周上证50和中证1000隐波呈现上升趋势。从波动率曲面来看， 上证50看涨期权与看跌期权偏度双双回落，而中证1000看跌期权相对看涨期权偏度维持优势，显示出市场认为后市小盘或存在调整风险。 图13：上证50期权隐波差值及偏度图14：中证1000期权隐波差值及偏度 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 5.可转债市场因子跟踪 转债市场中，估值端百元转股溢价率仍持续小幅下降，变化不大，偏债型转债的纯债溢价率维持稳定。低转股溢价率转债的占比有所回调，市场成交显著走弱，信用利差走阔。 图15：纯债溢价率（按平价底价溢价率分组）图16：百元转股溢价率 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 图17：低转股溢价率图18：可转债市场成交额 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 6.风险提示 本报告根据历史公开数据及定期报告整理，存在失效风险，不代表对基金未来资产配置情况的预测，不构成投资建议；报告研究依赖数据可靠性、研究假设和估算方法，结果可能存在偏差。 分析师承诺 本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体建议或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 风险提示及免责声明 ★华宝证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格。 ★市场有风险，投资须谨慎。 ★本报告所载的信息均来源于已公开信息，但本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。 ★本报告所载的任何建议、意见及推测仅反映本公司于本报告发布当日的独立判断。本公司不保证本报告所载的信息于本报告发布后不会发生任何更新，也不保证本公司做出的任何建议、意见及推测不会发生变化。 ★在任何情况下，本报告所载的信息或所做出的任何建议、意见及推测并不构成所述证券买卖的出价或询价，也不构成对所述金融产品、产品发行或管理人作出任何形式的保证。在任何情况下，本公司不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的承诺或担保。投资者应自行决策，自担投资风险。 ★本公司秉承公平原则对待投资者，但不排除本报告被他人非法转载、不当宣传、片面解读的可能，请投资者审慎识别、谨防上当受骗。 ★本报告版权归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何组织或个人不得对本报告进行任何形式的发布、转载、复制。如合法引用、刊发，须注明本公司出处，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。 ★本报告对基金产品的研究分析不应被视为对所述基金产品的评价结果，本报告对所述基金产品的客观数据展示不应被视为对其排名打分的依据。任何个人或机构不得将我方基金产品研究成果作为基金产品评价结果予以公开宣传或不当引用。 适当性申明 ★根据证券投资者适当性管理有关法规，该研究报告仅适合专业机构投资者及与我司签订咨询服务协议的普通投资者，若您为非专业投资者及未与我司签订咨询服务协议的投资者，请勿阅读、转载本报告。