奎奈蒂克集团（QQ）：令人安心的前景

股权研究 欧洲航空航天和国防2025年5月22日 Qinetiq集团有限公司 令人宽慰的前景 我们认为，LTPA合同的五年延期将鼓励，同时管理层目前指引至2026财年指引范围内的低端，这支撑了我们的和一致预期预测。OW评级和480pPT保持不变。 QQ.L/QQ/LN超重 原文不变 我们现在的立场：距离上次交易更新已有9周（下一步在哪里？截至2025年03月18日），对H2结果的冲击并没有多少是未知的。结果受到QQ英国情报部门和美国部门合同授予延迟以及美国业务的单项费用不利影响。2025年H2报告收入下降4%，利润下降32%。另一方面，订单强劲，记录了19.55亿英镑，2025财年自由现金流为1.42亿英镑，远超预期。强劲的资产负债表，截至2025财年末净债务为1.332亿英镑（净债务/EBITDA为0.4倍）和稳健的现金转换（2025财年为105%，2026财 年为90%以上）继续支持持续回购，宣布在2025年6月至2027年期间执行2亿英镑的回购。图1和图 2概述报告结果与我们的共识预期。 担心需要进一步下调尚未实现.而管理层现在指引~3%的有机收入增长（此前为+3至+5%），以及毛利率~11%（此前为11-12%）。 欧洲航空航天&防御 目标价位 价格(21-05-25) 潜在的利好/利空 来源：彭博社，巴克莱研究 市值（百万英镑） 已发行股份数量（百万）自由浮动(%)52周平均日成交量（百万）股息率(%) 每股收益（TTM） 当前每股净资产（亿英镑） 来源：彭博 中性 原文不变 480英镑 原文不变 GBP440 +9.1% 2404 546.72 86.57 1.4 1.92 14.44 164 fy26的指导方针与我们的估计相符虽然今年还早，我们必须等待SDR发布，但我们认为FY26的收 入指引应被视为一个高置信度的增长率：集团约一半的收入由英国国防部门产生，该部门应在FY2 6实现MSD+数字收入增长，为集团层面带来~3%的收入增长。 价格表现交换-伦敦政治经济学院 52周范围GBP5.36-3.37 在我们看来，额外的2000万英镑重组费用可能会在2026财年带来利润率的收益。美国业务的持续重组导致本期计提了1.44亿英镑的减值损失，略高于3月份先前指引的1.4亿英镑。QQcũngbáocáomộtkhoảnphítáicấutrúc64.5triệubảng,trongđó20triệubảngđếntừmộtkếhoạchhiệuquảmớimà(chúngtôitin)cóthểhỗtrợviệctăngbiênlợinhuậntừQuý2/2026,cungcấpchonhàđầutưmộtmứcđộđảmbảocaođốivớimụctiêubiênlợinhuậnkhoảng11%chonămtàichính2026.ChúngtôithấyđiềunàyđượctínhtheotrọngsốH2,vớiH1khoảng10%vàH2khoảng12%. 来源：IDC 链接到巴克莱实时交易进行交互式图表绘制 ltpa扩展使积压增加了154亿英镑，并支持长期收益可见性今天合同续期五年（即将持续到2033年），使总订单积压达到50亿英镑（从脱离LTPA的34亿英镑数字来看）。 欧洲航空航天防务米尔恩·克纳尔 +33(0)144584002milene.k erner@barclays.comBBI,巴黎 巴克莱资本公司及其附属公司之一会并与其研究报告涵盖的公司进行和寻求进行业务往来。因此，投资者应注意该公司可能存在影响本报告客观性的利益冲突。投资者应将本报告视为其投资决策中的一个因素。 该研究报告由在美国境外工作的、未在美国金融业监管局(FINRA)注册/具备研究分析师资格的股票研究分析师全部或部分编制而成。 完成：25-05-21，21:28GMT 请参见从第10页开始的分析师认证和重要披露。 发布日期：25-05-22，06:10格林威治标准时间限制-外部 阿丰索·奥西里奥，CFA +44(0)2031347016afonso. osorio@barclays.com巴克莱银行，英国 SambhavKochar +86(0)2161752559sambhav. kochar@barclays.com巴克莱银行，英国 估值：在我们看来，25财年最后一个季度对QQ来说并不容易，这是迄今为止国防子行业中最令人失望的故事之一。我们认为，这早已在股价中得到体现，因为QQ的股价至今为止落后于英国国防同行约22%。在当前股价下，我们认为QQ是英国国防领域中最便宜的股票（图11) QQ.L:财务与估值指标EPS(GBp) FY三月 2024 2025 2026 2027 2028 EPS 29.0A 25.8A 30.5E 34.9E 38.0E 之前的每股收益 29.0A 24.8E 30.0E 34.5E N/A 一致每股收益 29.0A 25.5E 31.4E 35.5E N/A 市盈率 15.2 17.1 14.4 12.6 11.6 共识数据来自彭博，于2025年5月21日格林威治标准时间12:50收到；资料来源 ：巴克莱研究 欧洲航空航天防务 中性 Qinetiq集团股份有限公司（QQ.L） 超重 利润表（百万英镑） 2025A 2026E 2027E 2028E CAGR 价格（2025年5月21日）GBP440 收入 1,932 1,979 2,118 2,266 5.5% 目标价位480英镑 调整后息税折旧摊销前利润 302 324 350 372 7.2% 为什么超重？ EBITA（调整后）201 224 24726810.0%处于低双位数eps增长率 EBIT(调整后) 185 216 240 261 12.1% 超过2025-28e并且估计 净资产收益率 131 153 170 185 12.1% 2%的股息收益率，Qinetiq提供 税前收入（调整） 199 225 249 270 10.8% 一个相对较低的李迪公司每年总税率 净利润（调整后） 147 165 182 197 10.3% 风险和低波动性对此回报 EPS（每股收益，GBp） 25.8 30.5 34.9 38.0 13.9% 在我们看来。2亿英镑回购将 每股收益（超额资本化/非正常项目） -8.6 30.9 35.4 38.6 N/A 执行于2025-2027年。 (元)稀释股份（百万） 570.8 539.1 521.7 519.1 -3.1% DPS（GBp） 8.85 9.49 10.18 10.92 7.3% 边距和回报数据 2025A 2026E 2027E 2028E平均 EBITDA（调整后）利润率（%） 15.6 16.4 16.5 16.4 16.2 调整后息税前利润率(%) 9.6 10.9 11.3 11.5 10.8 税前利润率（%） 10.3 11.4 11.8 11.9 11.3 网（adj）边缘（%） 7.6 8.3 8.6 8.7 8.3 ROCE(%) 11.6 18.7 20.1 21.1 17.9 ROA(%) 6.2 8.4 8.7 9.0 8.1 净资产收益率（%） 15.9 26.3 29.4 31.2 25.7 现金流量表和资产负债表(百万英镑) 2025A 2026E 2027E 2028E CAGR 营运资金变动 50 -24 -25 -36 N/A 经营活动现金流 221 262 284 293 9.8% 资本支出 -108 -113 -114 -115 N/A 自由现金流 166 168 190 197 5.9% 股权自由现金流 142 149 170 178 7.6% 有形固定资產 473 492 510 525 3.5% 无形固定资产 544 529 517 507 -2.3% 现金及等价物 291 274 279 374 8.7% 总资产 1,828 1,968 2,056 2,248 7.1% 短期债务和长期债务 432 432 432 432 0.0% 税后养老金（赤字）/盈余 -39 -42 -44 -46 N/A 总负债 1,202 1,349 1,424 1,506 7.8% 股东权益 627 620 632 742 5.8% 估值与杠杆指标 2025A 2026E 2027E 2028E 平均 市盈率（调整）（x） 17.1 14.4 12.6 11.6 13.9 市盈率（剔除资本化/非经常性损益） -51.3 14.2 12.4 11.4 -3.3 EV/销售额(x) 1.4 1.3 1.3 1.1 1.3 EV/NOPAT(x) 20.2 17.4 15.6 13.9 16.8 EV/EBITDA（调整）（x） 8.8 8.2 7.6 6.9 7.9 股权自由现金流收益率(%) 5.7 6.3 7.4 7.8 6.8 P/BV(x) 4.0 3.8 3.6 3.1 3.6 股息率（%） 2.0 2.2 2.3 2.5 2.2 净债务/EBITDA（调）（x） 0.4 0.5 0.4 0.1 0.4 选定运行指标 2025A 2026E 2027E 2028E 平均 FCF/NI(x) 1.1 1.0 1.0 1.0 1.0 研发/销售(%) 17.9 17.9 17.9 17.9 17.9 资本支出/销售额(%) 5.6 5.7 5.4 5.1 5.4 D&A/销售额(%) 5.7 5.5 5.2 4.9 5.3 注意：财年于3月底结束来源：公司数据，彭博，巴克莱研究 上行案例610英镑 我们的上行情景基于13.5倍的EV/EBIT和6%的平均值 应用于我们的自由现金流收益率倍数2026上行案例估计， 反映约5%的有机销售额与FY25和集团相比2026年的11%的边距。 下行情况350英镑 我们的downside案例基于10.5倍的EV/EBIT和8.5%平均 应用于我们的自由现金流收益率倍数2026下行情况估算, 反映~0.5%的有机销售额与FY25和集团相比2026年10.7%的利润率。 上下情景 结果摘要 QinetiQ交付了2025财年的收入193.2亿英镑，符合公司共识预期。有机增长率+2%也与之前调整的指引一致，并意味着下半年增长率为-c4%。这主要由EMEA服务驱动（2025财年有机增长+5%vs我们预期的+2%；下半年持平），但部分被全球解决方案业务较弱所抵消（全年交易额下降-7%vs我们预期的-2%）。营业利润为1.854亿英镑，大致符合预期，利润率在9.6%（同比减少170个基点 ）。每股收益26.1便士比我们预期高约2%。自由现金流强劲，达到1.42亿英镑（下半年为9500万英镑），净债务略有改善，为1.33亿英镑（与预期1.61亿英镑相比略好）。 图1.财年25结果-关✃标题数字 FY集团关✃指标 2025财年 %差值vs 2024财年 实际 BARC 缺点 BARC 缺点 实际 %同比 收入百万英 镑 1,932 1,920 1,932 0.6% 0.0% 1,912 1.0% 底层op利润百万英 镑 185 182 186 2.0% -0.5% 215 -13.8% margin% 9.6% 9.5% 9.6% 13bps -5bps 11.3% -166bps PBT底层百万英 镑 199 194 NA 2.4% NA 227 -12.5% EPS基础 p 26.1 25.1 25.7 4.0% 1.6% 29.4 -11.2% DPSp 8.9 8.8 8.8 0.3% 0.6% 8.3 7.3% FCF百万英 镑 142 93 NA 53.8% NA 173 -17.7% 来源：公司报告，巴克莱研究 图2.2025财年部门业绩总结 fy分公司关✃指标 2025财年%差值vs 2024财年 实际BARCB