海德堡材料（HEI）的2030年财务目标总体符合或略超预期，其中欧洲潜在销量复苏可能带来上行空间。EvoZero成为讨论焦点，其利润率扩张目标预示着每吨36-58欧元的溢价，随着Padeswood产能逐步释放，这一溢价将尤为显著。欧洲持续的资产重组预计到2030年将关闭12-17%的熟料产能，这将支撑对欧洲水泥市场结构长期看好的判断。
并购与处置方面无重大消息，HEI与HOLN CMD之间存在诸多相似性，其增长、现金流和脱碳目标较为相近，资本配置可能是最大的差异化因素。HEI具备更大的操作空间，其重心稳固地保持在重工业端。HEI的唯一担忧是剩余的CCUS项目已被推迟且无明确的恢复时间表。
RCO年复合增长率7-10%与彭博一致预期相比，到2028年约为8%，假设营收增长约4%且D&A保持稳定，这意味着2030年EBITDA利润率约为23.9%，令人宽慰的财务状况。CCUS项目管线受关注，管理层明确强调，关键的排放强度目标——即达到<400kg CO2/t水泥材料——保持不变。然而，这将通过加大传统减碳措施的力度来实现，包括降低熟料掺量（目标为64%，从68%）、提高替代燃料消耗量（目标为>50%，从45%）。
在北美洲，短期风险已明确标识；这可能创造并购机会？管理层继续预计未来几年将实现超比例增长，但鉴于短期波动风险多次被提及，Resi的年初表现弱于预期。自我提升的重点主要集中在数字化上，其中德鲁巴（Heidelberg）远程运营中心（HROC）在德克萨斯州达拉斯的推广尤为突出。这不仅有助于降低劳动力成本，并提升了各站点之间最佳实践 sharing 的效率；预计该推广将为年产能增加额外 0.5 万吨，并降低能源消耗，从而转化为约 60 个基点的利润率提升和每千克约 10 公斤的二氧化碳强度降低。
在技术卓越方面，管理层强调了一系列杠杆措施；例如推出一批可全面改造的自动驾驶卡车，并享有较短的回收期（不到两年）。集团计划在三年内于全球30多个地点部署100辆卡车。另一个杠杆措施是上述HROC的推广，旨在帮助削减人工成本并改善跨站点数据共享/学习。最后，管理层继续强调加装式并购对美国可持续性和增长的重要性（例如SEFA、Giant Cement）。我们预计将会有大量加装式并购进入美国市场，尤其是在周期性下行创造有趣价值机会的情况下。在我们看来，HEI与美国纯粹业务的估值差距显著收窄，暂时支持更多资本配置于增长而非回购。
管理层传递的关键总体信息强调海德堡是仅剩的真正全球重型市场参与者之一——并突出了其市场中的各种重大趋势（城市化、基础设施差距以及在可再生能源和国防领域的机遇）。除碳捕获、利用与封存（CCUS）项目外，该集团仍侧重于实现低资本支出强度排放和效率提升。我们了解到管理层在可持续性方面 –管理层强调evoZero的价值主张是多方面的。对于典型建筑而言，约25%的总体排放嵌入在重质材料中。使用绿色水泥可以帮助建筑开发商获得更便宜的融资（整个项目平均5-15个基点），有助于达成碳减排目标，有助于入住率，并可能提供“绿色”租金溢价。evoZero的预售意味着2025年的订单已全部满额（40%虚拟，60%实体）—— 主要面向斯堪的纳维亚、英国和德国。2030年脱碳目标基本保持不变，若Brevik和Padeswood以外的更多CCUS项目能够实现，则存在上行空间。
资产重组是我们对欧洲水泥持乐观看法的基础。HEI宣布了其欧洲熟料资产基础的第二轮重组计划，预计到2030年还将淘汰/转换12-17%的熟料产能（约5-7个工厂）。这除了2022-25年间已淘汰的13%产能外，还额外增加了淘汰/转换量。熟料供应收缩是我们认为近年来被忽视的因素之一，但对我们而言这具有充分的合理性。利用率一直相当低（甚至在2022年衰退之前就已如此），而碳成本显著加剧了熟料成本的地域差异。对于运输/仓储基础设施的获取将日益成为重要的成本驱动因素，并且不可避免地会有一些工厂的脱碳措施在经济上不可行。HEI一直是这一趋势中的先行者，利用替代品（例如为Paderborn进行替代水泥基材料转换）或关闭这些工厂（削减固定成本并在其他工厂提高利用率）。
关于碳核算——公司将维持一项“缓冲”排放量，以确保其销售的evoZero材料拥有经过确认的、捕获的碳单位来支持这些销售。这将覆盖在运输和储存过程中发生的微小碳泄漏风险（几个百分点），而这些过程并非由海德堡操作。这可能意味着需要建立少量营运资金（NWC），但根据我们的估计，在集团资产负债表范围内，这一数字很可能可以忽略不计。
