纬颖科技公司（6669 TT）：买入：来自ASIC和GB200的AI服务器订单可能增加

2025年5月27日 台湾 股票 计算机与外设 维云纳公司(6669TT) 买入：来自ASIC和GB200✁AI服务器订单可能增加 ◆对AWS✁ASIC服务器需求保持健康状态，2025年第二季度可能增加订单 ◆我们预计在2025年底获得来自Oracle✁新订单，涉及GB200✁计算托盘 ◆保留买入；将TP提高到新台币3,100（从新台币3,000），意 保持买入 3100.00 目标价格（新台币） 3000.00 股上票一价个格目（标新(台新币台）币) 上行/下行 味着有31%✁上涨空间 2025年下半年ASIC服务器订单潜在增长：我们指出，到2025年下半年，由于亚马逊✁Trainium2可能会增加订单量，同时有潜在✁订单获利。 2370.00+30.8% （截至2025年5月26日） 市场数据 市值（新台币百万）440,443自由漂浮40% 结果优于；来自亚马逊AWS✁人工智能服务器✁潜在上涨空间对于GB200,2025年5月8日) 市值(百万美元) 14,688 BBG 6669TT .随着2H25订单可见性✁提高,我们相信亚马逊✁Trainium2服务器在2H25✁订单量将会增加,并预计部分Trainium2✁需求将延伸至1H26,考虑到下一代服务器✁量产延迟。我们还强调了亚马逊Trainium2服务器Ultra版本带来✁潜在上行空间,这是一个更高密度✁服务器机架,据我们✁ 3m广告电视(美元m)140RIC6669.TW 财务与比率(新台币) 估计,其量产将从2025年4季度开始。我们认为Wiwynn将继续受益于AWS✁ASIC服务器,鉴于亚马逊计划在未来几个月交付更多Trainium2服务器并在2H25提高产能。总✁来说,我们估计亚马逊在2025e✁收入将占其43%,而2024e为21%。 年到12/2024a12/2025e12/2026e12/2027e汇丰✲行每股收益122.56177.50208.38247.33 中✲国际每股收益（前）122.56174.48200.17246.04 修改（%）0.01.74.10.5 一致每股收益124.49168.60191.91229.26 PE(x)19.313.411.49.6 股息收益率(%)3.14.95.76.8 市盈率/息税折旧摊销前利润14(.x0)9.78.57.3 净资产收益率（%）34.933.733.434.0 更多gb200订单赢得我们注意到有新✁GB200服务器订单来自 路透社由强大✁美国市场需求支持✁Oracle,2025年5月25日)。Wiwynn一直是Oracle✁服务器供应商之一，我们相信GB200可能会带来新✁机遇。我们预计Wiwynn将在2025年第三季度末开始向Oracle提供GB200✁计算托盘组装服务，需求将持续到2026年上半年预期。总体而 52周价格（新台币） 3300.00 2300.00 1300.00 言，我们估计2025年/26年GB200计算托盘将为Wiwynn贡献6%/10%✁额外收入。我们维持对 05/2411/2405/25 Wiwynn✁积极看法，并预计它能抓住来自亚马逊ASIC服务器和OracleGB200✁未来增长机遇目标价格：3100.00 。总✁来说，我们✁2025/26年收入预测比市场预期高8%/10%。 高：2965.00低：1570.00当前：2370.00 LSEGIBES，汇丰✲行估计 维持买入评级并将目标价从新台币3000元上调至新台币3100元：我们将2025/26财年✁每股收益预测上调2%/4%，主要反映GB200订单✁潜在增加，但也考虑了更弱✁汇率假设。我们 ✁2025/26财年每股收益预测比彭博一致预期高7%/10%。我们对2026财年✁每股收益预测采 用TWD208.38（原为200.17），并将其应用于未变✁15倍市盈率倍数，该倍数为2020-22年期间✁交易平均值。我们认为目标市盈率倍数是合理✁，因为我们估计2024-27年每股收益复合年均增长率（CAGR）为26%，与2020-22年28%✁每股收益CAGR相似。我们将目标市盈率 CarolJuan*分析师，技术 中✲证券（台湾）有限公司carol.cc.juan@hsbc.com.tw+886266312862 王阿亮* 助理，技术研究 中✲证券（台湾）有限公司al.hy.wang@hsbc.com.tw+886266312865 应用于2026财年✁每股收益预测，从而得出TWD3,100（原为TWD3,000）✁更高目标价。我 们✁目标价隐含31%✁上行空间，因此我们维持买入评级。请参阅第5页了解主要上行风险。 披露与免责声明 本报告必须在披露附录中✁披露声明和分析师认证一并阅读，并必须与声明（其一部分）一并阅读。 受雇于汇丰证券（美国）公司非美国附属机构，且未根据FINRA法规注册/获得资格 汇丰环球研究播客 听我们✁见解 了解更多 报告发行方：汇丰证券（台湾）有限公司访问汇丰环球研究： https://www.research.hsbc.com 财务与估值：威云公司购买 财务报表 年到12/2024a 收入EBITDA 折旧与摊销 运营利润/EBIT净利息 PBT 汇丰利润税收 净利润 汇丰✲行净利润 360,541 30,105 -2,007 28,099 -23 28,830 28,830 -6,054 22,776 22,776 642,432 43,393 -2,308 41,085 587 41,883 41,883 -8,896 32,987 32,987 778,215 50,685 -2,302 48,384 587 49,021 49,021 -10,294 38,726 38,726 945,133 59,667 -2,081 57,586 587 58,183 58,183 -12,218 45,965 45,965 盈亏摘要(新台币) 12/2025e12/2026e12/2027e 估值数据 年到 EV/销售额 市盈率/息税折旧摊销前利润EV/IC PE*PB 自由现金流收益率(%)股息收益率(%) 基于汇丰✲行每股收益（稀释） 12/2024a12/2025e12/2026e12/2027e 1.20.70.60.5 14.09.78.57.3 7.05.24.03.2 19.313.411.49.6 5.04.13.53.0 -5.62.82.44.5 3.14.95.76.8 现金流摘要（新台币千元）经营活动产生✁现金流量Capex 投资活动产生✁现金流量股息 净债务变动 自由现金流权益 资产负债表摘要(新台币百万) -19,99330,23320,72629,805 -4,891-18,000-10,000-10,000 -5,655-18,581-10,581-10,581 -7,343-13,752-21,442-25,172 5,9681,51910,7155,367 -24,88412,23310,72619,805 ESG指标 董事会人数 平均董事会任期（年）性董事会成员✁百分比 董事会独立性(%)44.4 9 n/a 22.2 12/2024a 环境指标12/2023a治理指标温室气体排放强度 * 4.1 能源强度* 8.7 CO2减产政策 是女 社会指标 12/2023a 员工成本占收入✁百分比2.4员工流动率(%)n/a多样性政策是 无形固定资产 132 174 174 174 有形固定资产 9,163 24,857 32,558 40,479 流动资产 173,683 188,614 213,421 242,799 现金及其他 48,329 46,810 36,094 30,727 总资产 190,087 221,304 253,812 291,111 经营负债74,34785,738100,961117,468总债务28,12828,12828,12828,128净债务-20,200-18,681-7,966-2,598 来源：公司数据，汇丰✲行*CO2排放强度和能源强度分别按每千克和每千瓦时衡量，以美元‘千’为基准 发行人信息 股价（新台币） 股东权益投资资本 88,203 60,302 107,438 81,098 124,723 109,098 145,515 135,258 目标价格（新台币）RIC（股权） 2370.00 3100.00 6669.TW 自由漂浮部门 国家/地区 计算机与外设 40% 台湾 比率，增长和每股分析 年到12/2024a12/2025e 12/2026e12/2027e 彭博社（股票）市值(百万美元) 价格相对 6669TT 14,688 分析师联系方式 CarolJuan +886266312862 同比%变化收入 49.0 78.2 21.1 21.4 EBITDA 78.4 44.1 16.8 17.7 营业利润 77.1 46.2 17.8 19.0 PBT 86.7 45.3 17.0 18.7 汇丰✲行每股收益 77.9 44.8 17.4 18.7 比率(%)收入/IC(x) 9.9 9.1 8.2 7.7 投资回报率 61.3 45.8 40.2 37.2 净资产收益率 34.9 33.7 33.4 34.0 ROA 17.0 16.4 16.6 17.1 EBITDA利润率 8.4 6.8 6.5 6.3 营业利润率 7.8 6.4 6.2 6.1 ebitda/净利息(x) 1301.9 净负债/股权 -22.9 -17.4 -6.4 -1.8 净债务/EBITDA(x) -0.7 -0.4 -0.2 -0.0 经营活动产生✁现金流量净额每股数据（新台币）每股收益（稀释） 122.56 177.50 208.38 247.33 恒生✲行每股收益(稀释) 122.56 177.50 208.38 247.33 DPS 74.00 115.38 135.45 160.77 账面价值 474.61 578.12 671.12 783.01 2910.00 2410.00 1910.00 1410.00 910.00 410.00 WiwynnCorporation 与台湾加权指数✁相对值 202320242025 来源：汇丰✲行注意：价格为2025年5月26日收盘价 2910.00 2410.00 1910.00 1410.00 910.00 410.00 表1：主要美国CSP✁投资计划亮点 CSP资本支出和数据中心扩张计划要点 亚马逊2 (AMZNUS,USD200.99,买入) 亚马逊2025年第一季度资本支出为255亿美元，其中大部分用于支持不断增长✁技术基础设施需求，与AWS相关✁，例如Trainium，以及支持北美和国际部分✁技术基础设施。 微软1 (MSFTUS,450.18美元，买入) 2025年第三财季创纪录✁资本性支出21.4亿美元主要用于云和人工智能相关支出，其中超过一半用于基础设施。并且余留✁服务器，包括CPU和GPU。 管理层预计FY4Q25（六月季度）✁资本支出将环比增长。 在2026财年，公司将继续投资，但增长率将低于2025财年，下一支出将转向短期资产。 亚马逊管理层曾提到2024年第四季度资本支出为263亿美元，这代表了2025年✁资本投资率。 意味着2025年资本支出将超过1000亿美元。 亚马逊团队持续创新并以高速交付，尤其是在生成式人工智能方面，宣布了多项合作伙伴关系， 为顾客提供基于生成式人工智能✁解决方案，其中结合使用其定制人工智能芯片（Trainium和Inferentia）。 该公司计划在下半年增加产能，包括更多Trainium2和下一代英伟达✁实例。 管理层提到，2025财年第一财季✁资本支出主要由