日出2025年开局缓慢，全年指引保持不变

FICC研究 信贷研究2025年5月20日 SUNN/UPCB 2025年开局缓慢，全年指引不变 日出公司在Q1期间同比收入下降了3.3%；然而，EBITDA大致持平。管理层在所有指标上维持了2025财年指引，并预计将在H2期间从价格上涨中获益。 丹尼尔·雷库特 +44(0)2077735980daniel.r ekrut@barclays.com英国巴克莱 Q125营收在住宅（4.4%）和商业批发（0.6%）领域均出现下降。总营收722.1百万瑞士法郎低于我们预期的738.1百万瑞士法郎，而EBITDAaL为240.0百万瑞士法郎，与我们的预期252.6百万瑞士法郎相比。 按全年计算，我们目前预计收入和EBITDAaL分别为29.39亿瑞士法郎和10.16亿瑞士法郎。这与管理层在收入方面“总体稳定”以及在调整后的EBITDAaL方面“稳定/个位数低增长”的指导相符。 推荐 In图1，我们强调截至2025年第一季度日出资本结构。我们计算出的有担保杠杆为3.1倍，总杠杆为4.1倍（净杠杆3.9倍）。我们注意到欧元和美元计价的有担保与无担保票据之间的利差有限。具体而言，欧元3.625%有担保2029年票据与欧元3.875%优先2029年票据之间的利差仅为25个基点，而美元4.875%有担保2031年票据与美元5.500%优先2028年票据之间的利差仅为8个基点。我们将欧元3.875%2029年优先票据的评级从中性下调至低配，并根据当前利差动态维持美元5.500%优先2028年票据的低配评级。另一方面，我们维持欧元3.625%和美元4.875%有担保票据的增持评级。 本文件面向机构投资者，不受适用于依据美国FINRA规则2242为零售投资者准备的债务研究报告的所有独立性和披露标准的约束。巴克莱公司为自营账户以及代表某些客户的酌情基础上交易本报告中涉及的证券。此类交易利益可能与本报告中提供的建议相抵触。 完成：25-05-19，16:14GMT 请参见第4页起的分析师认证和重要披露。 发布日期：25-05-20，04:00GMT受限-外部 图1。日出Q125资本结构（百万瑞士法郎） 仪器 金额 列夫。 呼叫日期 呼叫价格 近期出价 YTW Z-Sprd 评分 现金 228.1 左轮手枪，'29 0.0 $期限贷款AT，+240个基点，'28 619.1 $期限贷款AAA，+250基点，'32 1,149.8 欧元定期贷款AY，+300个基点，'29 114.7 欧元定期贷款，+250基点，'29 382.5 期票贷款 2,266.2 €3.625%srsec2029 358.5 当前 100.453 97.38 4.3% 218 超重 $4.875%srsec2031 1,087.9 2026年7月151日02.438 92.00 6.5% 267 超重 优先担保票据 1,446.4 高级别secureddebt 3,712.6 3.1x $5.500%senior2028 349.6 当前100.688 98.00 6.3% 259 体重不足 €3.875%2029年高级 275.3 当前100.484 97.38 4.6% 243 市场权重至低权重 长期票据 624.9 供应商融资 325.0 跨境本金 260.0 总债务 4,922.6 4.1x 净债务 4,694.5 3.9x 来源：公司报告，巴克莱研究 2025年第一季度，阳光收入同比下降3.3%至7.221亿瑞士法郎，低于我们7.381亿瑞士法郎的预期 。这主要是由于住宅收入同比下降4.4%至5.203亿瑞士法郎，其中固定和移动住宅服务持续下降 ，分别下降6.2%至2.509亿瑞士法郎和3.5%至2.451亿瑞士法郎。商业和批发收入同比下降0.6%至2.008亿瑞士法郎。截至3月和4月，阳光对所有品牌（面向B2C和B2B）的价格上调了1.5-1.8% 。我们预计这将有助于2025年全年产生积极影响，随着ARPU缓慢提升，因此预计住宅收入将以更慢的3.4%下降至20.826亿瑞士法郎，商业和批发收入将以0.7%的幅度下降至8.413亿瑞士法郎 ，用于2025财年。 调整后的EBITDA同比下降3.2%至2.8883亿瑞士法郎，导致利润率为39.9%持平。我们预计这将在全年改善，并预测FY25将仅下降0.6%至12.147亿瑞士法郎。 日出表示，第一季度业绩符合其预期，并重申其全年指引：营收稳定，调整后EBITDAaL稳定至个位数低增长。 图2.2025财年日出季度收入和EBITDAaL预估（百万瑞士法郎） Q124 Q224 Q324 Q424 FY24 Q125 Q225E q325e Q425E FY25E 住宅固定 267.6 257.6 254.8 251.3 1,031.3 250.9 243.1 245.9 240.9 980.8 y/y增长率% 0.8% -2.4% -5.3% -4.6% -2.9% -6.2% -5.6% -3.5% -4.2% -4.9% 住宅移动 254.0 247.1 255.0 275.9 1,032.0 245.1 241.3 247.9 268.3 1,002.6 y/y增长率% -1.9% -1.2% -3.8% -0.8% -1.9% -3.5% -2.3% -2.8% -2.8% -2.9% 其他 22.7 23.4 23.8 22.9 92.8 24.3 25.0 25.0 25.0 99.3 总住宅 544.3 528.1 533.6 550.1 2,156.1 520.3 509.5 518.7 534.1 2,082.6 y/y增长率% -2.8% -3.0% -5.3% -5.1% -4.0% -4.4% -3.5% -2.8% -2.9% -3.4% 商业与批发固定 118.0 122.6 122.4 136.3 499.3 117.4 121.0 122.0 135.0 495.4 y/y增长率% 12.6% 15.3% 11.4% 17.1% 14.2% -0.5% -1.3% -0.3% -1.0% -0.8% 商业&批发手机 83.5 84.5 89.2 88.3 345.5 82.7 84.0 89.0 88.0 343.7 y/y增长率% 3.3% 4.3% 6.3% -2.4% 2.8% -1.0% -0.6% -0.2% -0.3% -0.5% Q124 Q224 Q324 Q424 FY24 Q125 Q225E q325e Q425E FY25E 其他 0.6 0.6 0.7 0.7 2.6 0.7 0.5 0.5 0.5 2.2 总业务和批发 202.1 207.7 212.3 225.3 847.4 200.8 205.5 211.5 223.5 841.3 y/y增长率% 7.7% 10.8% 9.4% 8.6% 9.1% -0.6% -1.1% -0.4% -0.8% -0.7% 基础设施其他 0.4 1.7 3.1 9.3 14.5 1.0 2.0 3.0 9.0 15.0 总收入 746.8 737.5 749.0 784.7 3,018.0 722.1 717.0 733.2 766.6 2,938.9 y/y增长率% -0.1% 0.6% -1.3% -1.3% -0.6% -3.3% -2.8% -2.1% -2.3% -2.6% EBITDAaL 248.1 256.1 273.4 244.5 1,022.1 240.0 251.1 276.3 249.0 1,016.4 边距% 33.2% 34.7% 36.5% 31.2% 33.9% 33.2% 35.0% 37.7% 32.5% 34.6% y/y增长率% 1.5% 0.9% 0.0% -2.7% -0.1% -3.3% -1.9% 1.1% 1.8% -0.6% 重置✁EBITDAaL 239.2 240.0 边距% 32.0% 33.2% y/y增长率% n/a 0.3% 来源：公司报告，巴克莱研究 分析师认证： 我，丹尼尔·雷库特，特此证明（1）本研究报告中所表达✁观点准确反映了我对本研究报告中提到✁任何或所有标✁证券或发行人✁个人观点，以及（2）我✁任何部分补偿均未直接或间接与本研究报告中所表达✁特定建议或观点相关。 重要披露： 巴克莱研究由巴克莱银行PLC✁投资银行及其附属公司（统称及各自单独称为“巴克莱”）制作。 本研究报告✁所有作者均为研究分析师，除非另有说明。报告顶部✁出版日期反映了报告产生✁当地时间，可能与提供✁格林尼治标准时间发布日期不同。 信息披露✁可用性： 对于涉及本研究报告✁任何发行人✁当前重要披露，请参阅https://publicresearch.barclays.com或以书面形式提出请求：BarclaysResearchCompliance,745第七大道,13楼,纽约,NY10019或致电+1-212-526-1072。 巴克莱资本有限公司和/或其一家附属公司在进行与其研究报告中所涵盖✁公司进行业务往来。因此，投资者应意识到巴克莱可能存在影响本报告客观性✁利益冲突。巴克莱资本有限公司和/或其一家附属公司经常交易其所研究✁研究报告（及其相关衍生品）中✁债务证券，通常作为主要交易方并提供流动性（作为做市商或其他方式）。巴克莱✁交易台在上述证券、其他金融工具和/或衍生品中可能持有多头和/或空头头寸，这可能与其投资者✁利益产生冲突。在允许 ✁情况下并遵守适当✁信息壁垒限制，巴克莱固定收益研究分析师会定期与其交易台人员就当前市场状况和价格进行交流。巴克莱固定收益研究分析师✁薪酬基于多种因素，包括但不限于其工作质量、公司整体业绩（包括投行业务✁盈利能力）、市场和业务✁盈利能力及收入，以及公司投资客户对分析师所负责✁资产类别研究✁潜在兴趣。如果任何历史价格信息是从巴克莱✁交易台获得✁，该公司不保证其准确性或完整性。所有级别、价格和点差都是历史性✁ ，不一定代表当前市场水平、价格或点差，其中一些或全部可能自本文件发布以来已发生变化。巴克莱研究部门产生各种类型✁研究，包括但不限于基本面分析、与股权挂钩✁分析、量化分析以及交易思路。巴克莱研究包含✁类型可能不同，其建议和交易思路可能因其不同✁时间范围、方法或其他原因而有所不同。 为了获取有关研究传播政策与程序✁巴克莱声明，请参阅https://publicresearch.barclays.com/S/RD.htm为了访问巴克莱研究冲突管理政策声明 ，请参考：https://publicresearch.barclays.com/S/CM.htm. 信息披露 彭博®是彭博金融有限责任公司及其附属公司（统称为“彭博”）✁商标和服务商标，彭博指数是彭博✁商标。彭博或彭博✁许可方拥有彭博指数✁所有专有权利。彭博不批准或认可本材料，也不保证其中任何信息✁准确性或完整性，也不对由此获得✁结果做出任何明示或暗示✁保证，并且在法律允许✁最大范围内，彭博对于由此产生✁任何损害或赔偿概不负责。 主要发行人/债券 SUNRISEFINCOIBV,CD/J UPCB47/807/15/31，超重（USD91.85，16-May-2025） 估值方法：我们根据相对价值对UPC债券进行评级，考虑当前✁运营趋势和前瞻性✁财务指标。可能阻碍评级实现✁风险：UPC继续关注瑞士运营✁扭亏为盈/盈利能力，以及Sunrise收购✁持续整合。 SUNRISEHOLDCOIVBV,CD/E/J/K/L/M/N UPCB37/806/15/29，体重不足（EUR97.69，2025年05月16日）UPCB51/201/15/28，体重不足（USD98.05，16-May-2025） 估值方法论：我们相对估值✁基础上对UPC债券进行评级，考虑当前运营趋势和前瞻性财务指标。 可能阻碍评级