XP公司（XP US）2025年第一季度效率与派息分析

2025年5月21日 巴西 股票 多元化金融服务 XP公司（XP美国） 买入：2025年第一✆度效率和收益 ◆2025年第一✆度EBIT基本同步；AUC同比增长13%，但净新增资金仍较为平缓，约为每✆度200亿雷亚尔 ◆严格的运营支出控制以及较低的税收有助于改善利润状况；今年的派息比例>70%并且推出了一项新的回购计划 ◆对估计值进行小幅修改，保留25美元的TP和买入评级 成本控制抵消了较软的收入。XP报告净利润为12.35亿雷亚尔（增长 pg620%（同比增长）高于汇丰（HSBCe）5个百分点，也高于公司收集的共识（）。净利润同比增长7%，主要受零售收入增长的推动，同比增长10%。固定收益首次成为零售收入的最大贡献者，同比增长44%，占零售收入的29%（去年同期为22%）。由于业绩奖金较低，经 维护买入 25.00 目标价格（美元） 25.00 上一个目标(USD) 18.56 股票价格(美元)市+场3数据4.7% 市上值下（亿风美险元）9,975 自由漂浮73% 营费用仅同比增长1%。2%的较低会计税率（正常水平约为14%）提升了利润。 市（值截（至亿20美25元年）5月20日） 9,975 BBG XPUS 3mADTV(USDm)124RICXP.O 净流入仍然疲软；采用率同比持平。尽管在2024年第一✆度触底至131亿雷亚尔，但净流入在 财务指标(BRL) 年到2024年12月a2025年121月2e/2026e12/2027e中银电讯盈富每股收益8.329.4310.8711.62 2025年第一✆度仍疲软，为235亿雷亚尔（对比第四✆度的290亿雷亚尔），其中零售流入为2 00亿雷亚尔，与管理层给出的指导水平相符 标准渣打每股收益（上一个8交.3易2日）9.4210.6711.28 修改(%)0.00.21.93.1 pg4当前环境。AUC同比增长13%达到BRL1,328亿()。管理层预计2025年第二✆度净流入将 一致EPS 8.359.3210.6011.98 维持在相似水平，鉴于巴西的高政策利率环境，并可能在2025年下半年有所改善。零售占比率 PE(x)12.611.29.79.1 （报告）环比下降8个基点至1.25%，但管理层预计未来几个✆度将恢复，且未看到任何对指引 股息率（%）3.66.77.78.8 市盈率/息税折旧摊销前利润10(.x0)8.88.79.6 的风险。关于BancoMaster案例，管理层确认对净流入或收入没有实质性影响。 净资产收益率（%） 22.924.326.026.2 52周价格（美元） 执掌严格的船队。服务成本同比上涨9%，导致毛利率同比减少44个基点至67.1%，主要受期内拨备增加的推动。然而，人员相关销售、一般及行政费用同比下降4%。税前利润率环比扩大33个基点，同比扩大220个基点至29.1%。新业务领域（信用卡、信贷、退休基金、保险）同 27.00 18.15 9.30 05/2411/2405/25 比增长14%，目前占总收入的12.3%（环比增加10个基点）；管理层认为，鉴于推出面向富裕目标价格：25.00高：21.45低：11.05当前：18.56 阶层和私人银行客户的新卡系列等举措以及保险业务强劲增长，存在进一步增长潜力。 来源：RefinitivIBES，汇丰预测 新回购宣布；ROTE为20%。XP的BIS比率环比上升了130个基点至19% pg32025年第一✆度，超出16-19%（）。管理层预计股息支付与去年相似，因此2025e约为70-80%。XP董事会批准了一项价值10亿雷亚尔的股票回购计划，并将注销1200万股库存股（ 涅哈·阿格拉瓦尔，CFA 分析师,拉美金融与金融科技 汇丰证券（美国）公司neha.agarwala@us.hsbc.com+12125255418 占总股本的2.2%）。卡洛斯·戈麦斯-洛佩斯，CFA EM和拉美财务主管 汇丰证券（美国）有限公司carlos.gomezlopez@us.hsbc.com+12125255 调整每股收益预期，维持买入评级和目标价。我们加入了新的数字 253 pg5对于股票进行调整，并略微修改我们的预测（）。我们的目标价保持不变，为25美元（ 较当前水平上涨35%）。尽管年初至今上涨了57%（同期BOVESPA指数上涨了16%），我们发现估值非常有吸引力，为9.7倍 汇丰环球研究播客 倾听我们的见解 了解更多 pg32026ePE().尽管我们相信，要进一步上调该股票评级，需要就巴西的利率周期（如果不是降级）问题进行一些澄清，但我们仍然维持对该股票的买入评级，同时承认XP在展现出韧性并实现增长的同时 尽管一切不利日期pg5一个严酷的环境(2025年2月19日）。参见估值和关键下行风险。 披露与免责声明 本报告必须与披露附录中的披露声明和分析师资质，以及构成其一部分的免责声明一起阅读。 报告发行人：汇丰证券（美国）公司 查看汇丰环球研究： https://www.research.hsbc.com 财务与估值：XP 财务报表 损益摘要（雷亚尔百万）净收入 17,031 18,824 21,480 23,949 零售 13,489 15,008 17,447 19,538 制度性 1,373 1,603 1,690 1,927 发行服务 2,289 2,380 2,619 2,854 其他 884 929 975 1,024 税 (1,004) (1,096) (1,250) (1,394) 年到12/2024a12/2025e12/2026e 比率(%) 12/2027e年到 买 12/2024a12/2025e12/2026e12/2027e 服务成本 (5,352) (5,994) (6,833) (7,585) 运营支出（含折旧） (5,961) (6,522) (7,327) (8,435) EBIT 5,718 6,308 7,320 7,930 金融负/正 (732) (796) (668) (559) 营业收入 4,986 5,512 6,652 7,370 税 (471) (496) (931) (1,253) 税后利润 4,515 5,016 5,721 6,117 报告的净利润 4,513 5,014 5,719 6,116 汇丰利润，经常性 4,513 5,014 5,719 6,116 有效税率 9 9 14 17 现金及现金等价物 5,611 7,134 (2,137) (14,597) EBITDA利润率 35 35 36 35 证券 232,258 248,947 286,546 328,808 税前净资产收益率 25 27 30 32 贷款操作 29,228 28,194 32,424 37,287 ROAE，经常 23 24 26 26 无形资产 2,634 2,681 2,701 2,752 ROAA,经常 1.5 1.4 1.5 1.5 总资产 347,457 366,354 400,637 437,106 总销售额占零售AUC的百分比 1.4 1.4 1.3 1.3 AUC/客户(雷亚尔) 274,559 282,796 303,743 326,667 毛利率 69 68 68 68 EBIT利润率 34 34 34 33 净利润率 27 27 27 26 cogs占零售收入的百分比 40 40 39 39 运营支出占净收入的百分比 35 35 34 35 总成本%净收入 66 66 66 67 股权/资产 5.8 5.8 5.7 5.5 支付比率 45 75 75 80 现金/收入 33 38 (10) (61) 债务/股权 45 40 37 35 净债务/EBITDA 0.6x 0.2x 1.4x 2.8x 资产负债表摘要（BRLm） 证券 105,508 97,763 104,412 111,637 存款 53,507 66,883 76,916 88,453 债务 8,964 8,500 8,500 8,500 股权 20,044 21,297 22,727 23,950 营运资金 (2,832) (3,617) 6,591 19,734 估值数据 年到 12/2024a 12/2025e 12/2026e 12/2027e 运营数据，每股及增长分析 年到12/2024a12/2025e12/2026e 12/2027e 操作指标 零售AUC（BRLm） 1,285,922 1,456,950 1,690,062 1,926,671 AUCgrowth,同比 15% 13% 16% 14% 零售客户（千） 4,684 5,152 5,564 5,898 零售客户增长，同比 3% 10% 8% 6% 每股数据（雷亚尔） EPS报告 8.32 9.43 10.87 11.62 汇丰银行每股收益，经常性 8.32 9.43 10.87 11.62 DPS 3.76 7.08 8.15 9.30 账面价值 36.96 40.07 43.20 45.52 同比变化百分比 收入 14.6 10.5 14.1 11.5 总成本 9.0 10.6 13.1 13.1 EBITDA 26.4 10.6 16.3 8.0 EBIT 27.6 10.3 16.1 8.3 PBT 26.7 10.6 20.7 10.8 报告的净利润 15.8 11.1 14.1 6.9 汇丰利润，经常性 15.8 11.1 14.1 6.9 市盈率/息税折旧摊销前利润 10.0 8.8 8.7 9.6 市盈率/营收 3.5 3.1 2.8 2.5 聚乙烯 12.6 11.2 9.7 9.1 P/BV 2.8 2.6 2.4 2.3 股息率，% 3.5 6.4 7.6 8.5 发行人信息股价（美元）目标价格（美元） 18.56 自由漂浮部门 多元化金融 73% RIC（股权） 25.00 XP.O 国家 服务 巴西 布隆伯格（股票） XPUS 分析师 涅哈·阿格拉瓦尔，CFA 市值（亿美元） 9,975 联系方式 +12125255418 ESG指标（2023） 环境指标 治理指标 温室气体强度（kg/美元）0.65能源强度（千瓦时/美元）1.18二氧化碳减排政策是社会指标 董事会成员人数9平均董事会经验（年）N/A女性董事会成员（%）11.1%董事会成员独立性（%）44.4% 员工成本占销售额的百分比25.1员工流失率(%)27.9多元化政策是 来源：公司数据，汇丰银行 价格相对 28.5028.50 23.5023.50 18.5018.50 13.5013.50 8.50 202320242025 8.50 XP公司 来源：汇丰银行注意：价格以2025年5月20日收盘价为准 与巴塞尔指数的关联 股价与纳斯达克和博尔赛指数 180 160 重新基值为100 140 120 100 80 60 40 20 0 1年远期每股收益（雷亚尔）和市盈率（倍） 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 5月23日11月23日05-2411月24日 XP纳斯达克博维斯帕 来源：LSEGDataStream 5月25日 5月23日11月23日05-2411月24日5月25日 1年期货PE1年期远期每股收益（右侧） 来源：LSEG数据流 2025年第一✆度财报及电话会议要点 管理层的主要意见如下： 提成率应与去年保持相同趋势，尽管25年第一✆度表现疲软，但全年应略有回升。 未更改2025年收入增长10%的指导，因为管理层预计2025年上半年（例如，2024年上半年资本市场强劲）将面临艰难的同比，以及典型的✆节性。 ◆今年大部分收入增长预计将来自零售板块，尤其是由于发行服务同比将疲软。在零售板块