自第三季度起总体通胀率低于预期：欧元区通胀预测更新

FICC研究 经济学2025年5月22日 欧元区通胀预测更新 Q3季度标题下滑 我们修订了我们的通胀预测，以反映较低的能源价格、更强的欧元、小型欧元区国家核心通胀持续性的提高，以及未来5月份假日相关服务价格可能急剧放缓。我们现在预计2025年12月HICP/核心通胀为1.7%(-8基点)/2.1%(+7基点)。 BalduinBippus +44(0)2077734277balduin .bippus@barclays.com巴克莱银行，英国 •欧元区通胀最终公布数据显示，核心数据同比上涨2.7%（较3月上升0.3个百分点），整体通胀同比保持2.2%（与3月持平）。细节显示，潜在通胀仍处于下行趋势，核心通胀的再度加速主要由于假日相关服务，反映了复活节假期的价格上涨，预计5月数据将有所回落。 马克·库斯·巴比奇 +12125261870mark.cusbabic@barclays.comBCI,US 西尔维娅·阿尔达纳 +44(0)2077731715silvia. ardagna@barclays.com巴克莱银行，英国 •然而，我们认为潜在通胀可能比我们预期的减速更缓慢。一方面，4月份潜在核心组成部分的环比动能有所缓解，降至2.2%的月度平均年率（经季节性调整）（3个月移动平均项下，则降至2 .4%的月度平均年率）。另一方面，欧元央行的一些潜在通胀指标略有上升，而且过去四个月中有三个月，小型欧元区国家的核心通胀表现强于我们的预期。 •我们根据这些证据以及能源价格下降、欧元走强，以及我们对美国进口商品关税提高可能促使商品转向欧元区、从而核心商品通胀持续时间可能比我们先前预期的更长的评估，修订了我们的通胀预测。总的来说，我们现在预计，在整个预测期内，整体通胀将较低，而未来十个月内核心通胀将高于我们先前预期，之后将较低。 •在我们预测期的结束（12月26日），我们预计总体通胀为1.74%（-0.11个百分点），核心通胀为1.81%（-0.17个百分点）。按年平均，我们预计2025年总体通胀为2.0%（不变），2026年为1.7 %（-0.1基点），核心通胀为2025年2.4%（+0.1个百分点）和2026年1.9%（-0.1个百分点）。与3月份最新的欧洲央行工作人员预测相比，我们的总体通胀预测更低，而在2025年第二至四季度的核心通胀预测更高，2026年更低。 •我们的预测大体上与市场价格一致。我们预测2025年5月的HICPx同比为1.87%，2025年12月同比为1.68%，2026年12月同比为1.66%，与市场的1.90%、1.79%和1.72%的同比价格分别相比。 完成：25-05-22，16:12GMT 请参见第16页开始的分析师资质认证和重要披露。 发布日期：25-05-22，16:16GMT限制-外部 目录 四月ea通胀细节3 通货膨胀指标.....................................8预测更新. ................................................10 四月ea通胀细节 四月份的总体通胀率大致保持不变，为2.17%（低于三月份的1个基点），而核心通胀率加速上升32个基点至2.75%。核心领域的再次加速是由服务业增长0.5个百分点至同比增长4.0%所驱动的， 而核心商品通胀继续保持低位稳定（同比不变，为0.6%）。然而，在总体水平上，这被能源通胀进一步下降所抵消（-2.6个百分点至-3.6%同比）。食品、酒精和烟草通胀略有上升（+0.1个百分点至3.0%同比）。 与快速发布相比，头条和核心部分分别修订了1个基点和3个基点。这是由于服务通胀上升了5个基点，而核心商品下调了1个基点、FAT下调了3个基点以及能源下调了9个基点，这种影响仅部分抵消了。 四月发布明显高于我们预测与我们的预期相比，头版印刷为15磅，核心印刷为32磅更高。跨组件来看，这一上行惊喜是由于服务价格通胀——更精确地说，是交通服务、邮轮假期和住宿服务——因为我们低估了复活节对这些波动性组件的影响，特别是在意大利、西班牙和小国家。相比之下，核心商品和能源通胀都弱于我们的预期，前者主要错在波动性半耐用品，而后者则是因为天然气和电力。FAT通胀大体符合我们的预测，未经加工食品略有超预期被酒精和烟草的略有不及所抵消。 食品、酒精和烟草(FAT)通胀率小幅上升4个基点至年同比增长2.97%。这是由于未加工食品通胀率再次上升，该通胀率已经持续一年呈上升趋势，与EC调查的售价格预期上涨相符。由于酒精和烟草的年同比增长率因基数效应而下降，这一影响对整体食品和饮料通胀率有所抑制。与此同时 ，加工食品（不包括酒精和烟草）的年同比增长率保持稳定。 能量通胀率下降258个基点至同比-3.56%。与3月份一样，这主要是由油价下跌的传导（4月份平均欧元计价的油价环比下降10.4%）导致HICP能源价格环比下降（非季节性调整-2.2%）。这意味着能源通胀同比进一步跌入负区间（-3.7个百分点至同比-9.4%），现对核心通胀贡献-45个基点。其他能源组成部分也相对疲软，天然气通胀率放缓1.6个百分点至同比4.8%，电力通胀率放缓1.1个百分点至同比0.5%，均由于价格环比下降。 核心商品通胀率小幅下降5个基点至年率0.57%。这受到半耐用品通胀适度下降的推动，而耐用品和非耐用品通胀的轻微上升仅部分抵消了这一影响。耐用品通胀仍处于轻微通缩区间。总体而言，核心商品按月同比动能持续显著稳定，下降0.1个百分点至按季平均月率0.4%（三个月移动平均则维持在0.6%的按季平均月率不变），而剔除波动性强且高度季节性的半耐用品的潜在核心商品动能则继续下行，缓解0.3个百分点至按季平均月率0.2%（三个月移动平均则为下降0.2个百分点至按季平均月率0.3%）。这同制造业产出价格采购经理人指数和非耐用品销售价格预期所发出的信号形成对比。 服务通胀率上升了53个基点至年率3.98%，扭转了今年第一季度的下降趋势。其背后原因是与假日相关的波动性类别，而其他服务则对通胀产生了负面影响。具体而言，包年假和住宿服务通胀率上升了2.8个百分点至年率6.7%，交通服务通胀率上升了2.3个百分点至年率5.7%，后者由航空票价（最大月度 创纪录的价格上涨）。这很可能反映了复活节假期的暂时性价格上涨，预计五月份会逆转。除了这些与假期相关的类别之外，四月份其他服务相对疲软。实际上，基础服务（不包括套餐假期、住宿和交通服务）的环比动力有所缓解，从3.2%m/mSAAR下降了0.2个基点，而3个月移动平均（3mma）的同比增幅为3.4%m/mSAAR，下降了0.5个基点。因此，尽管整体服务急剧上涨，但四月份的数据并未显示其轨迹发生转折，我们继续预期在今年剩余时间内会看到服务脱通胀。 图1。4月份头寸通胀保持不变，同比为2.2%...图2...关于抵消能源和服务的贡献 头条通胀变化 0.4 0.3 0.2 0.1 pp. 0.0 -0.1 -0.2 -0.3 -0.4 -0.5 04-2407-2410月24日1月25日04-25 食品，酒精，烟草。服务 能量HICP 核心商品 来源：欧洲统计局，☎克莱研究来源：欧洲统计局，☎克莱研究 图3.使用我们的季节调整，顺行核心商品动能保持稳定，而使用欧洲央行（ECB）的方法则进一步下降。 图4.四月，连续服务动力显著增加，同时使用了我们的和欧洲中央✲行的季节性调整 %m/mSAAR 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 -2.0 核心商品 %m/mSAAR服务 10 8 6 4 2 0 -2 04-1904-204月21日04-22Apr-2304-2404-2504-1904-204月21日04-22Apr-2304-2404-25 ☎克莱研究欧洲中央✲行3mma(BARC)☎克莱研究欧洲中央✲行3mma(BARC) 来源：欧洲统计局，欧洲中央✲行，☎克莱研究来源：欧洲统计局，欧洲中央✲行，☎克莱研究 图5.基础核心商品中的顺周期动量正在走低图6。基础服务中的顺向动量在4月份有所下降 服务，例如pkg.假期，住宿，交通。 6 5 %m/m,SAAR 4 3 2 1 0 04-204月21日04-22Apr-2304-2404-25 %m/m3mma 来源：欧洲统计局，☎克莱研究来源：欧洲统计局，☎克莱研究 图7低波动核心成分的序列动量有所缓解，从0.3个百分点降至2.2%的月度年化平均百分比 图8。油价已稳定在低位，而泵价仍在响应过去的油价下跌 核心例。挥发性成分动量油价和泵价 790 6 %m/m,SAAR 580 €/br 4 70 3 260 1 050 1800 1750 欧/千升 1700 1650 1600 1550 04-204月21日04-22Apr-2304-2404-255月24日Aug-2411月24日02-2505-25 %m/m3mma油油价（右侧） 来源：欧洲统计局，☎克莱研究 油价是汽油和柴油的加权平均值来源：欧洲统计局，☎克莱研究 图9。节假日相关服务推动了4月份服务通胀的重新加速...图10。...票价创纪录地录得最大月度涨幅 %m/mNSA 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 航空客运 24.3% 来源：欧洲统计局，☎克莱研究来源：欧洲统计局，☎克莱研究 %y/y 与%y/y头线相反 %m/m,NSA %m/m,SAAR 3mma%m/m,SAAR 重量 二月份 2025 三 2025 四月 2025 预报 行为更少 fcst 二月份 2025 三 2025 四月 2025 预报 行为更少 fcst 二月份 2025 三 2025 四月 2025 预报 行为更少 fcst 二月份 2025 三 2025 四月 2025 二月份 2025 三 2025 四月 2025 标题 食物、酒精和烟草 加工食品未加工食品酒精 烟草能量 电气体固体燃料热能 燃料核心 核心商品 耐用品半耐用品非耐用品 服务 通信住房娱乐，例如pkg。住宿。&住宿。包装.度假.&住宿.运输杂项 1000.0 0 193.26 112.81 42.6616.3221.47 93.98 29.6116.56 1.603.01 43.21 712.76256.26 96.9393.7865.56 456.49 21.4197.46 128.34 36.8272.8199.66 2.322.66 1.883.011.117.27 0.19 1.853.63 -4.09 5.06 -2.39 2.570.59 -0.29 0.341.88 3.68 -2.18 3.273.656.103.904.10 2.182.93 1.944.191.237.08 -0.98 1.606.44 -3.56 5.21 -5.64 2.430.62 -0.12 0.531.73 3.45 -1.74 3.283.723.923.404.15 2.17 2.02 0.15 2.33 2.18 2.17 2.02 0.14 0.43 0.61 0.57 0.42 0.15 1.00 1.21 2.79 2.58 1.82 1.67 2.97 2.93 0.04 0.52 0.57 0.57 0.56 0.01 0.37 0.29 0.33 0.29 0.04 2.56 3.31 3.45 1.81 2.48 3.11 1.94 1.95 0.00 0.22 0.22 0.22 0.22 0.00 0.36 0.24 0.20 0.20 0.00 2.96 1.68 1.51 1.54 1.65 2.05 4.86 4.46 0.40 0.13 0.18 0.21 0.19 0.02 0.56 0.51 0.88 0.49 0.39 6.92 8.66 8.83 2.73 6.37 8.1