小鹏汽车（XPEV）：第一季度业绩符合预期；下半年产品可见性提高

核心观点与关键数据

1. 产品与销售

• XPeng 产品线在下半年将显著提升，G7 于 6 月发布，E29 于 3 季度发布，EREV 模型于 4 季度发布，新车型售价将超过 20 万元人民币。
• 公司预计 2025 年销量将同比增长一倍，2 季度交付量指导为 10.2 万至 10.8 万辆。
• XPeng 将在 4 季度实现盈利，整体毛利率预计达到高 teens。

2. 盈利能力

• 公司预计后续季度车辆毛利率将进一步改善，新车型 ASP 提升以及供应链优化带来的材料成本降低将推动整体毛利率提升。
• 2025 年研发费用预算约为 8.5 亿元人民币。
• 1 季度整体毛利率为 15.6%，环比增长 1.1 个百分点，达到 10.5%，主要得益于成本控制和规模效应，尽管存在产品升级带来的库存计提和采购承诺损失。
• 1 季度研发费用占销售额的比例收窄 8 个百分点至 12.5%。
• 1 季度其他收益为 5400 万元人民币，主要来自 1 季度的监管补贴，管理层表示这不太可能在未来季度持续。

3. 海外扩张

• XPeng 在 1 季度海外销量同比增长 370%，主要得益于在英国和印度尼西亚等关键市场开设了 40 家新店。
• 公司正在考虑进入拉丁美洲和其他亚洲国家市场。
• 虽然关税对盈利能力有负面影响，但 XPeng 希望通过与当地合作伙伴合作以及调整产品组合来降低这种影响。

4. Turing 芯片

• Turing 芯片将在 2 季度开始在部分车型上量产，并在 3 季度扩展到更多车型。
• Turing 芯片的实际计算能力约为主流 AD 芯片的 3-7 倍。

5. 机器人业务

• 人形机器人部门作为独立业务单元运营，但其 E/E 架构由智能驾驶团队开发，关节由动力总成团队设计。
• 机器人的“小脑和大脑”由机器人和智能驾驶团队共同开发。
• 70% 的人形机器人开发与智能驾驶开发共享相同的技术来源。
• XPeng 认为人形机器人将是第三增长曲线，计划在 2026 年推出用于工业/商业应用的机器人。

研究结论

• Jefferies 重申将 XPeng 评级为首选 OEM，预计 2025 年和 2026 年销量分别为 47.1 万辆和 66.7 万辆。
• 公司认为 XPeng 的产品周期刚刚开始，所有高价车型将在下半年贡献销量。
• Jefferies 维持对 XPeng 的买入评级，目标价分别为 22.25 美元和 77.55 港元，分别对应 29% 和 45% 的涨幅。