小鹏汽车（XPEV）：第一季度业绩符合预期；下半年产品可见性提高

亚洲太平洋地区（不含日本）|汽车与汽车零部件 小鹏汽车 1季度线上；下半年产品可见度提升闪存笔记 评分 我们参加了小鹏汽车的结果发布后的NDR和分析师电话会议。要点：1）随着6月 股权研究2025年5月22日 买入 G7的发布、第三季度E29的发布以及第四季度EREV车型的发布，产品可见性在下半年得到提升；新车型的ASP将>人民币20万元。2）管理层预计未来季度车辆GPM将进一步提升，第四季度整体GPM将达到高teens；预计第一利润仍将在第四季度出现。3）70%的人形机器人开发与小鹏汽车的智能驾驶开发共享相同的 价格 价格目标|%至PT52W高低 $22.25^ $28.80|+29% $27.16-$6.60 技术来源。 1Q25符合预期。小鹏汽车1Q25营收同比增长141%至158亿元人民币，净亏损环比收窄6.66亿元人民币至6.64亿元人民币。1Q25整体毛利率为15.6%，环比提升1.1个百分点，得益于成本降低和规模效应，尽管存在库存计提和产品升级采购承诺损失，汽车毛利率环比提升0.4个百分点至10.5%。研发支出占销售额比例收窄8个百分点至12.5%。小鹏汽车计入其他收入5.4亿元人民币，主要由1Q的监管补贴构成，管理层指出未来季度可能难以持续。因此，预计2Q的非国际财务准则净亏损将环比扩大 。 FLOAT(%)|ADVMM(USD)43.4%|201.36 市值38.7亿 股票代码XPEV ^前一个交易日的收盘价，除非另有说明已注意。 股票代码9868HK 价格HK$77.55^ 价格目标|%至PTHK$112.60|+45% 2025年展望。 • 销量：小鹏指导2025年第二季度交付量为102k-108k辆，考虑到产品线向小鹏M03Max版本转移的影响逐渐缓解。随着G7车型在6月瞄准25万元SUV市场、3季度推出定位30万元级豪华运动双门轿跑新P7（E29），以及4季度推出昆仑EREV车型，小鹏对2025年销量同比增长翻倍充满信心。 • 盈利能力。管理层预计后续季度车辆利润率将进一步提升，并看到整体GPM在产品组合改善、ASP提升以及通过供应链优化降低物料成本的支持下，在第四季度达到中高teens。2025年研发支出的指引仍约为RMB8.5亿。小鹏汽车维持其早期的目标 • 在第四季度看到利润。 海外扩张。小鹏汽车的出口销售额同比增长370%，在2021年第一季度通过在关键市场如英国和印度 尼西亚开设40家新店实现。该公司也在考虑拉丁美洲和其他亚洲国家等额外市场。虽然公司承认关税会影响盈利能力，但小鹏汽车希望减少该影响 • 通过与当地合作伙伴合作以及产品组合的改变。 图灵芯片。小鹏在2022年第二季度对部分车型开始图灵芯片的生产，并在第三季度将扩大在更多车型上的部署。图灵芯片的有效计算能力约为主流AD芯片的3-7倍。 机器人。管理层表示，虽然人形机器人部门作为独立的事业部运作，但机器人的电子电气架构由智能驾驶团队开发，关节由动力总成团队设计。机器人的“小脑和大脑”由机器人和智能驾驶团队共同开发 。因此，人形机器人的70%的开发与智能驾驶来源相同。小鹏认为人形机器人将是3rd长期增长曲线，并计划于2026年为工业/商业应用引入机器人。 JEF视图。小鹏的产品周期刚刚开始，所有高价车型从第二季度开始贡献销售。我们的销售预测为2025E/2026E年471k/667k台，对G7/E9的月度销售假设保守，分别为7k/5k台。重申小鹏为首选OEM。 约翰逊·万*|股权分析师 85237438083|johnson.wan@jefferies.com 小易雷*|股票分析师 85237671126|xiaoyi.lei@jefferies.com AaronWang*|股权分析师 +85237671121|aaron.wang@jefferies.com *高盛香港有限公司 请参阅本报告第2-7页的分析师认证、重要信息披露以及非美国分析师状态信息。 公司简介 小鹏汽车 小鹏汽车股份有限公司设计、生产和分销电动汽车。该公司设计、开发、制造和推广智能电动汽车，以及提供金融、零部件和维护服务。小鹏服务中国客户 。 小鹏汽车 小鹏汽车成立于2015年，是中国关键的智能电动汽车制造商之一，其设计、开发、制造和营销智能电动汽车。该公司已推出SUVG3和四门运动轿车P7，其中销量增长迅速。该公司的产品吸引了在中国庞大且不断增长的科技型中产阶级消费者，小鹏汽车瞄准中国新能源汽车市场的中高端市场。小鹏汽车专注于自主研发全栈自动驾驶技术、车载智能操作系统和核心车辆系统。 公司估值/风险 小鹏汽车 以28.8美元（112.6港元）的市盈率（基于25倍2027年预期盈利的市净率）为基数，下行风险：1）中国新能源汽车市场竞争加剧，2）自动驾驶发展受阻。 小鹏汽车 以28.8美元（112.6港元）的市盈率（基于25倍2027年预期盈利的市净率）为基数，下行风险：1）中国新能源汽车市场竞争加剧，2）自动驾驶发展受阻。 分析师认证： 我，约翰逊·万，证明本研究报告中所表达的所有观点都准确地反映了我对所涉证券（和/或）所涉公司的个人观点。我还证明我的任何部分薪酬都不是、现在不是、将来也不会直接或间接地与本研究报告中表达的具体建议或观点相关。 我，雷小毅，证明本研究报告中所表达的所有观点准确地反映了我对相关证券（或公司）的个人观点。我也证明，我的任何部分报酬均未直接或间接地与本研究报告中表达的具体建议或观点相关。 我，王Aaron，证明本研究报告中所表达的所有观点准确地反映了我对所述证券（及）所述公司（及）的个人观点。我还证明，我的任何部分报酬都不直接或间接地与本研究报告中表达的具体建议或观点相关。 非美国分析师的注册：约翰逊·王受雇于JefferiesHongKongLimited，JefferiesLLC的非美国附属公司，并且未在美国证券交易委员会注册/合格为研究分析师。该分析师可能不是JefferiesLLC的关联人士，JefferiesLLC是FINRA的成员公司，因此可能不受到FINRA规则2241的规定以及与目标公司沟通、公开露面和研究分析师持有的交易证券的限制。 非美国分析师的注册：小怡雷受雇于Jefferies香港有限公司，JefferiesLLC的非美国附属公司，并且未在FINRA注册/合格为研究分析师。该分析师可能不是JefferiesLLC的关联人士，作为FINRA会员公司，因此可能不受FINRA规则2241的约束，也不受与研究分析师持有的交易证券相关的与标的公司的沟通限制、公开露面等方面的限制。 非美国分析师的注册：王Aaron受雇于JefferiesHongKongLimited，JefferiesLLC的非美国附属公司，并且未在美国金融业监管局(FINRA)注册/获得研究分析师的资格。该分析师可能不是JefferiesLLC（FINRA会员公司）的关联人士，因此可能不属于FINRA规则2241的适用范围，也可能不受与标的公司沟通、公开露面以及研究报告持有者交易证券等方面的限制。 和所有Jefferies员工一样，负责覆盖本报告所讨论的金融工具的分析师（们）的部分薪酬基于公司的整体业绩，包括投资银行收入。我们力求根据适当情况更新我们的研究，但各种法规可能阻止我们这样做。除了定期发布的某些行业报告外，大部分报告将在分析师判断适当的情况下以不规则间隔发布。 投资建议记录 (《MAR第3条(1)e款和第7条》)推荐已发布推广 2025年5月22日，东部时间10:1 0。2025年5月22日，东部时间1 0:10。 杰斐逊评级解释 买入-描述我们预期在12个月内提供总回报（价格上涨加上收益）达到15%或更高的证券。持有-描述我们预期在12个月内提供总回报（价格上涨加上收益）达到+15 %或-10%的证券。表现不佳-描述我们预期在12个月内提供总回报（价格上涨加上收益）低于-10%的证券。 对于平均证券价格持续低于10美元的买入评级证券，预期总回报（价格升值加上收益）在12个月期间为20%或更高，因为这些公司的波动性通常高于整体股票市场。对于平均证券价格持续低于10美元的持有评级证券，预期总回报（价格升值加上收益）在12个月期间为正负20%。对于平均证券价格持续低于10美元的跑输评级证券 ，预期总回报（价格升值加上收益）在12个月期间为20%或更低。 NR-投资评级和目标价位已被暂停。此类暂停符合相关法规和/或杰弗里政策。 CS-覆盖暂停。Jefferies已暂停对该公司的覆盖。NC-未覆盖。Jefferies不覆盖这家公司。 受限-描述发行人，在Jefferies参与某些交易，公司政策或适用证券法规禁止某些类型的沟通，包括投资建议。监控-描述公司基本面和财务状况正在被监控的证券，并且不提供任何财务预测或对公司投资价值的意见。 估值方法论 杰弗里公司的评级分配方法可能包括以下因素：市值、到期日、增长/价值、波动性和未来12个月的预期总回报。目标价格基于多种方法，可能包括但不限于市场风险分析、增长率、收入流、折现现金流（DCF）、EBITDA、EPS、现金流（CF）、自由现金流（FCF）、EV/EBITDA、P/E、PE/增长、P/CF、P/FCF、溢价（折价）/平均组EV/EBITDA、溢价（折价）/平均组P/E、各部分总和、净资产价值、股息回报和未来12个月的权益回报率（ROE）。 杰弗里企业特许经营精选 杰弗里奇特许经营权选择包括我们在过去12个月内从我们的股权分析师评选出的最佳股票建议中挑选的股票。股票选择基于基本面分析，并可能考虑分析师信心、差异化分析、有利的风险/回报比以及杰弗里奇分析师推荐的投资主题等因素。杰弗里奇特许经营权选择将仅包括买入评级的股票，数量可能根据分析师的纳入建议而变化。当纳入原因发生变化、股票达到预期回报、不再是买入评级和/或触发止损时，股票将被添加或移除。标准普尔股票120天波动率处于最低四分位的股票将继续维持15%的止损，其余股票将维持20%的止损。特许经营权选择并非旨在代表推荐股票组合，也不是按行业划分，但我们可能会指出我们认为某个选择属于哪种投资风格，例如增长型或价值型。 可能阻碍我们实现价格目标的風險 这份报告是为广泛传播准备的，并不提供针对个人的具体投资建议。因此，本报告中讨论的金融工具可能不适合所有投资者，投资者必须根据其具体投资目标和财务状况，并视需要利用自己的财务顾问，做出自己的投资决策。本报告中建议的金融工具的过往业绩不应被视为未来结果的指示或保证。本报告中提到的任何金融工具的价格、价值和收入都可能上涨或下跌，并可能受到经济、金融和政治因素变化的影响。如果金融工具以投资者本国货币以外的货币计价，汇率的变动可能对报告中所描述的金融工具的价格、价值或收入产生不利影响。如果价格以非美元货币显示，请注意，我们的本币价格目标是基于使用前一个交易日汇率进行的货币兑换（除非另有说明）。如果在此日期之后汇率出现波动，这将影响非美元目标价格，并且不应再依赖于此。此外，投资ADRs等其价值受基础证券货币影响的证券的投资者，实际上承担了货币风险。 本报告中提到的其他公司 •比亚迪股份有限公司(XPEV:$22.25,买入) 截至2025年5月20日的XPengInc(XPEV)评级及目标价历史 05/30/2022持：$21.49 08/25/2022持币:$18.60 11/28/2022UNPF:$4.2004/24/2023HOLD：9.3005/31/2023HOLD：7.80元07/27/2023买入：25.30 7月22日 10月22日23年1月23年4月23年7月23年10月24年1月24年4月 7月24日 10月24日1月25日 4月25日 03/20/2024买入：$18.6008/26/2024买入:$12.0011/11/2024买入:$18.10