运营效能行业领先,数智化转型促发展-首次覆盖报告

目录1.盈利预测与估值..........................................................................................42.国内家居卖场龙头，数智化转型获取新发展..........................................62.1.稳居行业领先地位，海内外门店同步扩张........................................62.2.内有股权激励，外有战略合作，内外协同发展................................82.3.线上平台销售发力，公司业务结构逐步改变....................................92.4.股价复盘..............................................................................................113.数智化与存量焕新驱动家居卖场结构性升级........................................123.1.政策补贴催化新动能，家居行业市场需求释放..............................123.2.行业集中度较低，龙头开拓空间大..................................................143.3.线下与线上渠道并进，智能家居引领转型......................................164.主业模式创新稳增长，数智化转型抢先机............................................184.1.家居主业创新发展，运营效能行业领先..........................................184.2.数智化转型高效推进，三大平台全面赋能主业..............................214.3.“大家居”&“大消费”深度融合，拓展高频消费场景........................265.接入DS加速构建大模型，线上线下协同推进国际化.........................285.1.三大智能平台接入DeepSeek，加速构建智能家居AI基础大模型285.2.建立全渠道营销矩阵，拓流量赋能品牌商户..................................295.3.线上线下协同出海，加快推进国际化战略......................................316.风险提示....................................................................................................34 请务必阅读正文之后的免责条款部分3of35 请务必阅读正文之后的免责条款部分4of351.盈利预测与估值结论：公司为国内家居卖场龙头企业，主业扎实、竞争力领先，更名“居然智家”彰显数字化转型的决心，智慧家、设计家等将加快发展。公司成立于1999年，是以大家居为主业、以大消费为平台的大型商业连锁集团，业务范围涵盖设计和装修、家具建材销售、物流配送、家政服务、购物中心和生活超市等商业业态。截至2024H1，公司在国内30个省区市及海外经营409家家居卖场(85家直营+324家加盟)。我们预测公司2024-26年营收139/149/157亿元，增速3/7/6%；2024-26年归母净利10.75/12.35/13.85亿元，增速-17/15/12%。2022A2023A12,98313,512-0.70%4.10%5,8254,60944.90%34.10%11.10%11.80%4.20%4.30%0.30%0.30%8.80%7.70%30.40%30.10%1,6481,30012.70%9.60%-28.50%-21.10%我们基于公司主业商业模式、线上新业务商业模式选取可比公司。基于线下卖场的业务特征：公司隶属于商业物业经营类公司，我们选择美凯龙/富森美(家居建材类贸易市场)、小商品城(小商品批发贸易市场)、农产品(农产品类贸易市场)、海宁皮城(皮革皮衣类贸易市场)、丽尚国潮(服饰类贸易市场)作为可比公司。基于零售行业的业务特征：公司隶属于零售行业，我们选取王府井、大商股份、武商集团作为可比公司。基于新业务特征：公司积极推进新业务如设计家、智慧家、动窝等积极拥抱AI，我们选择同样拥抱AI的焦点科技(跨境B2B贸易平台)、吉宏股份(跨境B2C贸易平台)、青木科技(电商服务企业)作为可比公司。首先，考虑PE估值方法，预测公司合理估值为6元。经过测算，商业物业类可比公司2024-25年平均PE为29/22倍，零售业可比公司2024-25年平均PE为25/22倍，电商服务类可比公司2024-25年平均PE为32/24倍。综合考虑上述公司的估值情况，同时考虑到公司作为国内家居卖场龙头公司竞争优势显著，新业务设计家、智慧家、动窝成长前景突出，因此给予公司估值溢价，给予公司2025年30倍PE，按此预计公司股票的合理估值为6元。表2：PE估值法估算出股票的合理估值为6元股价（元）EPS（元/股）2023A2024E/A 2024E2025E2026E13,90714,88315,7342.90%7.00%5.70%4,6544,9495,22533.50%33.30%33.20%11.00%11.00%10.90%4.10%4.00%4.00%0.30%0.30%0.40%7.50%7.20%7.00%28.50%29.70%29.50%1,0751,2351,3857.70%8.30%8.80%-17.30%14.90%12.20%PE2025E2023A2024E/A2025E 请务必阅读正文之后的免责条款部分5of35其次，考虑PS估值方法，预测公司合理估值为6.06元。经过测算，商业物业类可比公司2024-25年平均PS为4.69/4.23倍，零售业可比公司2024-25年平均PS为1.18/1.14倍，电商服务类可比公司2024-25年平均PS为4.47/3.78倍。综合考虑上述公司的估值情况，不同板块公司PS估值有所差异主要因各公司业务层面有所区别如小商品城有数据要素及跨境支付业务、焦点科技AI业务类SaaS属性。同样，考虑到公司作为国内家居卖场龙头公司竞争优势显著，新业务设计家、智慧家、动窝成长前景突出，并剔除小商品城、焦点科技等公司的影响，给予公司2025年2.4倍PS，按此预计公司股票的合理估值为6.06元。表3：PS估值法估算出股票的合理估值为6.06元市值（亿元）营收（亿元）2023A2024E/A2025E2023A2024E/A10315.2414.315.616.75125115.1591.2793.891.09762113144.27173.976.74268205.94--1.310854.9--1.975712.2--4.68418.88.478.984.713.89161122.24113.33120.951.328273.3171.875.111.126771.7867.8467.140.931.1214015.1916.6119.189.245166.9554.9664.330.77499.6712.2915.275.15.04295139.07148.83157.342.12 PS2025E7.26.591.371.335.284.38------4.94.624.694.231.421.331.141.090.9911.181.148.457.320.940.84.013.234.473.781.981.882.46.06 请务必阅读正文之后的免责条款部分6of35备注：各公司2023年EPS为年报披露，2024-25年为wind一致预期（其中焦点科技、富森美已披露2024年年报）；股价取2025年3月18日收盘价计算。第三，采用FCFE估值方法，预测公司股票的合理估值为7.5元。预测期：我们预计公司2024-26年归母净利分别10.75/12.35/13.85亿元，增速-17/15/12%。过渡期(备注：过渡期年数为5年)：考虑到公司后续扩张活动，看好设计家等新业务发展前景，我们预计过渡期增长率为10%。稳定增长期(备注：长期稳定发展的情况)：考虑到长期视角下，公司作为成熟稳定企业，永续增长率g预计为2%。其他关键假设条件：我们假设Rf为2%(参考十年期国债)、Rm为8%、beta为1.1，可得到Ke为8.6%。综合上述假设条件，测算可得公司股票目前的合理估值为7.5元。表4：股权自由现金流量FCFE估值表2023A2024E2025E2026E2027E2028E净利润1,300.251,075.231,235.051,385.12-323.43-323.43加：折旧与摊销2,293.03606.69546.83486.07163.33164.06减：营运资金的增加-1,296.70711.71-174.89-115.283,195.04减：资本性投资1,446.45-1,432.44-1,491.46-1,459.74加：新增付息债务-1,088.69-1,175.00-1,225.00-1,145.00加：其他非现金调整107.66120120120股权自由现金流量FCFE2,462.501,347.642,343.232,421.21数据来源：Wind，国泰君安证券研究备注：单位为百万元。表5：绝对估值法敏感性分析永续增长率/折现率7.10%7.60%8.10%8.60%9.10%9.60%10.10%0.50%8.167.536.986.56.085.75.371.00%8.657.937.326.796.335.925.551.50%9.238.417.727.126.616.165.762.00%9.928.978.187.56.936.4362.50%10.769.648.727.957.36.746.263.00%11.810.459.368.487.737.16.573.50%13.1411.4610.159.18.247.526.91数据来源：Wind，国泰君安证券研究备注：表格中得到的是贴现后的合理市值的估值，单位为亿元。综合考虑上述三种估值方法并取近似平均值，给予公司目标价6.4元，对应2025-26年PE分别为32/29倍PE，首次覆盖增持评级。2.国内家居卖场龙头，数智化转型获取新发展2.1.稳居行业领先地位，海内外门店同步扩张中国家居卖场头部企业，市场份额位居行业第一。公司于1999年于北京成立，在此基础上向全国扩张；2024年，公司由“居然之家”更名为“居然智家”，以凸显其智能家居产品及服务的专业性和创新性标签。公司业务范围全面，以连锁家居卖场、百购、数字化服务、智慧物流、智能家装等业务为主，同时辅以贷款保理等金融服务。公司通过数字化转型和国际化战略，致力于打造“人、车、家”三位一体的智能生活新场景。 请务必阅读正文之后的免责条款部分7of35数据来源：公司官网、国泰君安证券研究公司主营业务以家居卖场运营为核心，通过直营和加盟模式进行全国布局。截至2024年上半年，公司租赁及加盟管理、商品销售业务收入占比分别为50.98%/44.18%，租赁及加盟管理业务收入占比较上期有所下降，但仍是公司收入基本盘。公司在维持线下销售的同时开展数智化转型，通过“洞窝”平台及直播营销活动实现线上线下一体化购物体验。当期商品销售总额达28.04亿，同比增长16.92%。图2：公司以租赁及加盟管理、商品销售业务为主数据来源：公司年报、国泰君安