医药行业深度研究：行业基本企稳，有望持续复苏

无评级无评级中性中性研究）(2025.05.19-报告摘要2024年短期有所承压，25Q1业绩企稳回升。2024年，CXO板块实现营业收入897.20亿元，同比下降3.86%，实现归母净利137.56亿元，同比下降23.05%，2024年短期业绩有所承压，收入、利润均出现不同程度的下滑，主要与CXO行业的周期性调整有关；2025年第一季度，CXO板块实现营业收入223.46亿，同比增长12.48%，实现归母净利50.69亿元，同比增长74.67%，收入实现稳健增长、利润同比快速提升，板块业绩基本企稳并逐步回升。人均单产同比下滑，固定资产周转率下降。2024年人均创收为74.60万元，同比下降3.97%; 2024年人均创利为11.44万元，同比下降23.14%。此外，固定资产周转率有所下降，2024年为1.91次，同比下降13.24%，经营效率出现一定程度下降，主要和医药投融资环境持续低迷、高毛利率订单交付完毕而常规业务增长乏力、产能利用率不高等因素有关。需求企稳订单回升，产能建设节奏放缓。需求端：2024年和2025年第一季度合同负债和预收账款分别为68.91、72.62亿元，同比增长3.10%、9.54%，行业需求基本企稳，订单略有回升。供给端：产能建设节奏放缓，2024年在建工程为144.20亿元，同比下降6.01%；此外，截至2024年底，板块员工总数为120261人，同比增长0.12%。投资建议：资金面：1）美联储降息周期开启，流动性逐步宽裕：2025年3月议息会中FOMC声明较预期更加鸽派，点阵图显示预测2025年降息2次共50bp、2026年预测降息2次共50bp、2027年降息1次。虽然降息进程周期受到中美贸易战等因素影响，但总体降息的基调不变，未来流动性整体有望逐步宽松。基本面：1）海外投融资回暖、A+H股创新药企市值大幅提升，有望带动本土投融资好转。根据动脉网数据，2024年，全球医疗健康领域融资额为582亿美元，同比增长1%，已实现企稳回暖；此外，国内创新药指数持续上涨，二级市场的好转有望带动一级投融资回暖；2）海外需求改善，订单逐步回暖，从而带动CXO需求和业绩的改善。行业层面，我们建议关注：1）美联储利率政策的变化，2）投融资的边际变化，3）海外需求的逐步复苏，4）中美关系及地缘政治，5）医保丙类目录、商业保险以及创新药全产业链支持政策细则等政策的出台。公司层面，我们建议关注：1）国内创新药支持政策出台受益的国内临床CRO，如阳光诺和（688621）、诺思格（301333）；2）海外业务持续向好的生命科学上游企业，如皓元医药（688131）；3）减肥药、阿尔茨海默症、ADC以及AI等概念公司，如：泓博医药（301230）等。风险提示：美联储利率政策不及预期、投融资回暖不及预期、中美关系及地缘政治、市场竞争加剧、汇率波动等。24/8/724/10/1824/12/2925/3/1125/5/22医药沪深300 守正出奇宁静致远 请务必阅读正文之后的免责条款部分目录一、2024&2025Q1回顾：行业基本企稳，有望持续回暖...................................4(一) 2024年有所承压，2025Q1企稳回升.................................................4(二)人效同比下滑，固定资产周转下降..................................................9(三)行业需求企稳，订单略有回升.....................................................11(四)产能建设放缓，人员基本持平.....................................................12(五)降息周期开启，投融资有望回暖...................................................14(六)指数小幅修复，PE处于合理区间..................................................17二、投资建议.....................................................................19(一)行业：中长期看好CXO板块，海内外需求有望接续复苏...............................19(二)公司：建议关注临床CRO、科研上游、AI/减肥药等主题...............................19三、公司推荐.....................................................................20(一)泓博医药：小分子药物设计专家，AI助力新药研发...................................20(二)皓元医药：前后端一体化布局，赋能新药研发及生产.................................21(三)阳光诺和：深耕仿制药CRO多年，创新转型持续布局.................................22(四)诺思格：聚焦临床CRO领域，一站式赋能临床研发...................................23(五)普蕊斯：SMO行业龙头，赋能临床研发.............................................24四、风险提示.....................................................................25 守正出奇宁静致远 请务必阅读正文之后的免责条款部分图表目录图表1：2018年-2025Q1营业收入及增速.................................................4图表2：2018Q1-2025Q1营业收入及增速.................................................5图表3：2018年-2025Q1归母净利及增速.................................................5图表4：2018Q1-2025Q1归母净利及增速.................................................6图表5：2018年-2025Q1毛利率.........................................................7图表6：2018年-2025Q1净利率.........................................................7图表7：2018年-2025Q1各项费用率.....................................................8图表8：2018Q1-2025Q1各项费用率.....................................................9图表9：2018年-2024年人均创收（万元）..............................................10图表10：2018年-2024年人均创利（万元）.............................................10图表11：2018年-2024年固定资产周转率（次）.........................................11图表12：2018-2025Q1预收账款及合同负债（亿元）......................................12图表13：2018年-2024年固定资产净值（亿元）.........................................13图表14：2018年-2024年在建工程（亿元）.............................................13图表15：2018年-2024年员工数.......................................................14图表16：美联储利率点阵图...........................................................15图表17：2011年-2024年全球医药投融资额（亿美元）...................................16图表18：2011年-2024年全球医药投融资事件数（件）...................................16图表19：2011年-2024年中国医药投融资额（亿美元）...................................17图表20：2011年-2024年中国医药投融资事件数（件）...................................17图表21：CXO指数走势...............................................................18图表22：CXO指数市盈率.............................................................19图表23：泓博医药盈利预测与主要财务摘要.............................................21图表24：皓元医药盈利预测与主要财务摘要.............................................22图表25：阳光诺和盈利预测与主要财务摘要.............................................23图表26：诺思格盈利预测与主要财务摘要...............................................24图表27：普蕊斯盈利预测与主要财务摘要...............................................25 守正出奇宁静致远 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远一、2024&2025Q1回顾：行业基本企稳，有望持续回暖(一)2024年有所承压，2025Q1企稳回升2024年短期有所承压，2025Q1业绩企稳回升。我们从A股CXO板块中选取了23家具备代表性的上市公司进行研究，具体为药明康德、凯莱英、康龙化成、泰格医药、昭衍新药、美迪西、博腾股份、九洲药业、药石科技、皓元医药、毕得医药、百诚医药、阳光诺和、万邦医药、泓博医药、诺思格、普蕊斯、益诺思、博济医药、成都先导、睿智医药、诺泰生物以及和元生物。2024年，CXO板块实现营业收入897.20亿元，同比下降3.86%，实现归母净利137.56亿元，同比下降23.05%，24年短期业绩有所承压，收入、利润均出现不同程度的下滑，主要与CXO行业的周期性调整有关；2025年第一季度，CXO板块实现营业收入223.46亿，同比增长12.48%，实现归母净利50.69亿元，同比增长74.67%，收入实现稳健增长、利润同比快速提升，板块业绩基本企稳并逐步回升。图表1：2018年-2025Q1营业收入及增速资料来源：iFind，太平洋证券整理 守正出奇宁静致远资料来源：iFind，太平洋证券整理资料来源：iFind，太平洋证券整理 守正出奇宁静致远资料来源：iFind，太平洋证券整理2024年毛利率、净利率基本触底，2025Q1逐步企稳回升。CXO板块的盈