家电行业周报（25年第21周）：影石创新招股书梳理，高速成长的全景相机龙头

本周研究跟踪与投资思考：5月21日影石创新发布招股意向书，将于近期上市，本周我们重点梳理影石创新的业务表现、发展展望及行业情况。 影石创新：高速成长的全景相机龙头。影石创新成立于2015年，一直专注于全景相机、运动相机等智能影像设备的研发、生产和销售，主要产品包含消费级的全景相机、运动相机、手持摄影设备及网络摄像头、专业级的VR全景相机等。2023年公司在全球消费级全景相机市场销额市占率达到67.2%，在运动相机领域位居全球前三，系全球全景相机龙头企业。公司2024年实现营收55.7亿元，同比增长53.3%，2017-2024年复合增长66.2%；实现归母利润9.9亿元，同比增长19.9%，2017-2024年复合增速达到106.5%。 手持智能影像设备行业规模超400亿，细分市场格局较为集中。影石创新所处的手持智能影像设备行业起步于2010年。Frost&Sullivan数据显示，全球手持智能影像设备市场规模由2017年的164.3亿元增长到2023年364.7亿元，复合年增长率达到14.3%，预计2024年规模超400亿元。其中2022年全球运动相机市场规模的71.8亿美元、全球航拍无人机的市场规模48.5亿美元（Statista数据），2023年全球全景相机市场规模达到50.3亿元（Frost&Sullivan数据）。全球全景相机行业格局较为集中，2023年全球消费级全景相机市场份额前三位分别为影石创新、日本理光、GoPro，市场占有率分别为67.2%、12.4%和9.2%；专业级全景相机领域，2023年影石创新、看到科技、视觉科技销额占比为61.4%、14.0%、3.5%。 影石创新技术及创新优势领先，渠道及营销覆盖全球。公司后来居上，成为全球全景相机龙头，离不开公司在技术研发、产品创新、运营管理团队、全方位的营销体系等方面所建立起的强大竞争优势。在技术上，公司通过自主研发形成了全景图像采集拼接技术、防抖技术、AI影像处理技术等智能影像设备关键领域的核心技术。在创新上，公司创新性地实现AI智能剪辑、“自拍杆隐形”、智能追踪、“子弹时间”等功能，相关技术及功能的实现具有行业前瞻性。渠道方面，公司线上主要通过公司官方商城及亚马逊、天猫、京东等知名电商平台进行销售；线下则通过遍布全球60多个国家的销售网络。公司募集资金用于主营产品智能影像设备的生产和建设研发中心。公司未来将拓展产品范围，把握垂直行业应用的发展机会，加强全球市场的品牌渗透，强化海外市场的业务拓展，重点开拓欧洲国家等新市场的渠道及营销。 重点数据跟踪：市场表现：本周家电周相对收益+1.38%。原材料：LME3个月铜、铝价格分别周度环比+0.5%、-0.9%至9565/2447美元/吨；本周冷轧价格周环比-2.4%至3640元/吨。集运指数：美西/美东/欧洲线周环比分别+3.56%/+2.89%/-2.64%。海外天然气价格：周环比-2.8%。 核心投资组合建议：白电推荐格力电器、美的集团、海尔智家、TCL智家、海信家电；厨电推荐老板电器；小家电推荐小熊电器、石头科技、新宝股份。 风险提示：市场竞争加剧；需求不及预期；原材料价格大幅上涨。 1、核心观点与投资建议 （1）重点推荐 随着国补政策效果逐步传导至出货端，及外销延续高景气，24Q4以来家电上市公司营收呈现出加速增长趋势，Q1合计营收增速接近15%。盈利方面，受到外销占比提升等结构性因素影响，Q4以来家电企业毛销差延续同比下降的趋势，但在费用优化、内部提效等带动下，盈利依然延续提升趋势。 分板块看，白电经营表现最优，内销充分受益于家电补贴政策，外销空调等出口保持高景气，25Q1营收增速领先家电行业，24年及25Q1盈利增速同样领先其他板块；厨电受地产拖累，24年及25Q1营收利润同比有所下降；小家电营收在外销的带动下依然保持领先行业的增长，但利润小幅承压；照明及零部件板块主业稳健及新业务的拓展下，营收及业绩实现良好增长。 后续预计家电内销需求在以旧换新政策的带动下增长良好，Q2空调旺季需求有望达到小高峰；外销虽然受到美国关税政策的扰动，但我国家电的全球竞争优势突出，新兴市场需求有望托底我国外销延续稳健增长。盈利受益于降本增效的持续推进及以旧换新政策有助于产品升级迭代及费用节省，预计利润率有望保持小幅同比提升的趋势。 在家电内需受益于以旧换新政策、外销延续良好增长的背景下，我们建议积极布局估值具备性价比、股息率可观、海外具备长期成长空间的白电龙头，向上有降本提效带来的盈利提升和需求复苏，向下有家电稳健的需求叠加低估值带来的高防御性，推荐海外OBM业务持续发力、B端回归高增的美的集团，效率持续优化的海尔智家，外销高景气、与TCL积极协同的TCL智家，渠道改革成效逐步释放的格力电器，内部激励机制理顺基本面积极向上的海信家电。 小家电板块推荐海外增长强劲、产品布局日益强化的扫地机器人龙头石头科技、科沃斯，内部经营调整迅速、需求企稳盈利修复的小熊电器，外销逐渐恢复、内销品牌业务持续拓张的新宝股份，家用投影业务加速迭代、车载投影快速发展的极米科技、光峰科技。 厨电板块受地产的影响较大，厨电龙头老板电器烟灶主业表现稳定，凭借在洗碗机等二三品类上的持续开拓，有望保持稳健增长。在当前以旧换新政策刺激换新需求、地产受地产托底的背景下，厨电行业在地产好转后的需求弹性较大，盈利端有望同步改善，推荐估值处于历史底部、股息率可观的厨电龙头老板电器。 照明及零部件板块，推荐照明主业稳健、持续开拓新照明领域、打造照明产业链垂直一体化的佛山照明，民用泵及家用泵企稳复苏、液冷泵等积极扩张的大元泵业。 （2）分板块观点与建议 白电：在内需受益于以旧换新政策、外销延续良好增长的背景下，看好白电持续的稳健增长和高股息回报，推荐海外自有品牌和B端业务双轮驱动、经营活力强的美的集团，内外销稳健增长、效率持续优化的海尔智家，外销增长强劲、内销受益于国补政策、发力智能家居多品类业务的冰箱出口龙头TCL智家，受益于空调国补政策、渠道改革持续推进的格力电器，外销高景气、内销持续优化、汽零盈利稳步改善的海信家电。 小家电：推荐内部经营调整迅速、持续拓品类和渠道、需求企稳盈利修复的小熊电器，海外增长强劲、产品布局日益强化的扫地机器人龙头石头科技、科沃斯，外销逐渐恢复、内销品牌业务持续拓张的新宝股份。 厨电：推荐主业稳步恢复、估值处于底部、股息率可观的厨电龙头老板电器 2、影石创新：高速成长的全景相机龙头 影石创新成立于2015年，一直专注于全景相机、运动相机等智能影像设备的研发、生产和销售，是以全景技术为基点的全球知名智能影像设备提供商。主要产品包含消费级的全景相机、运动相机、手持摄影设备及网络摄像头、专业级的VR全景相机和AI视频会议一体机等。2023年公司在全球消费级全景相机市场销额市占率达到67.2%，专业级全景相机市场销额市占率达到61.4%，在运动相机领域位居全球前三，系全球全景相机龙头企业（Frost&Sullivan数据）。 表1：公司主要产品及应用 2.1财务分析：高速成长势头不减，海外收入占比高 公司营收利润保持高速成长势头，2024年增长依然强劲。公司2024年实现营收55.7亿元，同比增长53.3%，2017-2024年复合增长66.2%；2025Q1营收同比增长40.7%至13.6亿元，收入保持快速成长。公司净利润实现更快的复合增长，2017-2024年归母净利润复合增速达到106.5%。2024年公司实现归母利润9.9亿元，同比增长19.9%；2025Q1实现利润1.8亿元，同比下降2.5%，预计主要系公司因新品上市及研发储备，加大了营销及研发投入的力度。 图1：公司收入高速成长 图2：公司2017-2024年净利润复合增长超100% 公司营收以消费级相机为主，海外收入占比较高。公司消费级智能影像设备较为成功，是公司增长的主要来源，2024年实现收入47.9亿元，占主营业务收入的86.6%。专业级智能影像设备近几年规模有所下降，2024年主营收入占比仅0.4%。 随着公司消费级相机规模持续壮大，公司相应的配件及其他产品收入迎来快速增长，2024年实现营收7.2亿元，占主营业务收入的13.0%。 公司海外收入占比接近80%，中美欧及其他各占约1/4。2024年公司来自于中国、欧洲、美国的收入在13亿元左右，主营业务收入占比在23%-24%之间；来自日韩的收入占比为7.8%，其余地区（中国香港、澳大利亚、新加坡、加拿大、菲律宾等）收入占比21.9%。 图3：公司收入以消费级相机为主 图4：公司中美欧收入各占约1/4 公司渠道布局广泛，线上线下收入各占约一半，线下经销收入占比最高。分销售渠道，公司线下经销占比最高，达到44.4%；其次为第三方电商和官方商城销售，占比分别为24.4%和18.8%；商超及专业销售渠道占比5.7%，电商平台入仓占比4.7%。整体看，公司近几年线上线下渠道占比各一半左右。从不同国家的渠道结构看，公司线上线下的占比也相对均衡。2024年国内线上占比50.0%，线上主要为天猫、京东，线下主要通过经销商销售；美国线上占比54.9%，主要通过官方商城及亚马逊，线下经销商和KA及专业销售渠道各占约20%；德国、日本等国主要通过官方商城、电商及线下经销商来销售。 图5：公司线上线下渠道布局广泛 图6：公司在不同国家的线上线下渠道均有布局 公司盈利能力较强，近几年营销及研发投入加大对净利率有所拖累。公司毛利率基本维持在50%以上，毛利率波动主要受产品结构、渠道结构、汇率等因素影响。 2024年公司毛利率同比下经3.7pct至52.2%，主要系毛利率较低的Ace系列产品收入占比有所提高，及新品ONEX4系列处于量产初期，毛利率阶段性较低。公司销售及研发费用率呈现先降后升的趋势，2017-2021年，随着规模的壮大，公司费用率快速下降；2022年以来，公司逐步加大销售及研发投入力度，扩大市场占有率。受此影响，公司净利率呈现出先升后降的趋势，2017-2023年净利率从3.9%逐步提升至22.8%，2024年净利率降至17.8%。 图7：公司毛利率较高、净利率先升后降 图8：公司近几年加大营销及研发投入 2.2股权结构相对分散，管理层年富力强 公司实际控制人持有公司29.9%的股权，投资机构及管理层持股较多。截至2025年5月，公司实际控制人、董事长刘靖康间接持有公司29.9%的股份，通过员工持股平台北京岚锋、岚沣管理可支配公司34.0%的表决权。公司员工激励力度大，已设立五个员工持股平台，其中，控股股东北京岚锋主要是创始团队的持股平台； 岚沣管理、岚烽管理、澜烽管理和澜烽一号为后期加入员工的持股平台。 图9：影石创新股权结构较为分散 公司核心管理层均在35岁左右，陪伴公司成长至今，经验丰富，具备充足的创业精神。公司核心管理层刘靖康、陈永强、贾顺、刘亮、肖龙报等从2015年公司成立起便加入公司，经营经验丰富；且均出生于1990年前后，较为年轻，有望持续带领公司实现进一步发展。 表2：公司核心管理人员年轻、但在公司任职经验丰富 2.3手持智能影像设备行业规模超400亿，行业稳健成长 影石创新所处的手持智能影像设备行业起步并不早，2010年GoProHeroHD摄像机问世，实现用极小的机身完成1080P视频拍摄，运动相机才开始受到广泛关注和规模化生产。Frost&Sullivan数据显示，全球手持智能影像设备市场规模由2017年的164.3亿元增长到2023年364.7亿元，复合年增长率达到14.3%，预计2024年规模超400亿元，后续行业规模有望实现稳健增长。 图10：手持智能影像设备行业规模持续成长 分细分市场看，手持智能影像设备行业主要有：运动相机、航拍无人机、全景相机等三大细分市场。1）运动相机：根据Statista的数据，全球运动相机的市场规模从2011年的1.4亿美元迅速增长至2022年的71.8亿美元，复合增长率达到