- 本周观点：短期债市或仍难摆脱震荡，关注5月PMI数据。
- 基本面：4月关税抬升对订单和工业生产造成负面冲击，消费和投资也放缓，但政策倾斜的消费领域展现韧性，外需压力传导尚需时间。当前为扩内需稳物价政策落地实施的重要窗口期，预期政策端会保持逆周期对冲立场。5月EPMI显示战略新兴行业景气度边际回升，总指数回升至51%，回升至荣枯线上，2022年以来EPMI与PMI单月同向变动的概率较高，5月PMI可能边际持稳。5月EPMI出口订单指数49.5%，较上月回升，韩国前20日出口同比回升，受5月关税下调影响，出口增速或具有一定韧性。
- 国债期货移仓与跨期价差跟踪：上周跨期价差重新转为下行，尤其是TL合约下行幅度较大。跨期价差定价拆分为近远月CTD券价差、净基差差值、持有收益差值三部分，本轮TL合约跨期价差总体走低趋势上和CTD券价差以及理论定价的走势吻合度较好，但市场情绪因素和多头移仓力量也占主导，上周的跨期价差的大幅度下行，边际驱动可能更多是由近远月合约对标CTD券价差的变化带动的。
- 国债期货行情展望：短期期债下跌的风险有限，仍处在逆周期政策周期中，资金面持续收紧的可能性小，MLF增量续作体现了央行对资金面的呵护，LPR与存款利率双调降，中期广谱利率处于下行周期中；但关税压力缓释的背景下，央行进一步引导资金利率下行的概率也不高，需观察政策后效和出口动向，整体或以稳为主，长债目前吸引力也相对有限。短期信息空窗期，整体债市或进入震荡阶段，等待基本面指引。预计短期10年期国债利率可能在1.65%-1.75%区间波动，30年国债利率可能在1.85%-1.95%区间波动。
- 国债期货策略：单边策略上建议观望为主，关注高频经济数据和资金面动态。期现策略上建议关注09合约正套策略。
- 政策面跟踪：回顾上一轮贸易战，呈现逐步升级特点，涉及商品类别和金额逐轮扩张。本轮贸易战与关税博弈自2025年2月揭开序幕，加征幅度、涉及商品广度、推进速度都显著超出上一轮。美国对华有效关税水平在40%左右，中方相应修改对美关税。外需下行可能拖累中国出口增速，预计对GDP影响大约在-1%左右。4月政治局会议部署财政政策加快落地，地方专项债发行预期加快可能带动后续基建和建筑业投资。5月EPMI略有回升，显示战略新兴行业景气度边际回升，5月PMI可能边际持稳。
- 资金面跟踪：本周央行公开市场净投放12000亿元，关注月末的买断式逆回购操作情况。上周资金利率总体持稳，存款利率下调，但银行存单利率边际持稳暂未下行，或显示中长期负债压力目前未进一步缓释。
