国泰海通有色｜淡旺切换，底线探讨-锂20250525

碳酸锂价格复盘

• 价格走势：2025年3月前整体走强，节前备货推动价格上行，矿价底部企稳；3月后矿价松动，碳酸锂价格回落。近期受美国关税影响，储能电芯出口受抑制，需求偏弱，供需过剩、行业累库，价格阴跌，期货价格创新低。
• 反弹效果：近期小幅反弹，受锂盐减停产和关税缓和影响，但支撑有限，储能电芯出口关税加增41%，国内进口南非矿石对价格支撑疲弱。

年内价格预期

• 整体判断：铝价偏承压，价格以回落为主，底部预期在5.5万至6万区间，向下空间在此范围内。反弹空间有限，预计整体运行区间在5.5万至6.3万，近期以向下驱动为主。

供需平衡调整

• 需求调整：需求总量下调9万吨至142万吨，其中6万吨减量源于美国关税影响，3万吨减量因欧盟碳排放考核延期。
• 供应调整：全年供应上调7万吨至164万吨，供需过剩量扩大，2024年底预测过剩6万吨，2025年2月调整为15万吨，目前至22万吨左右，价格底部区间从6万下调至5.5万。

宏观影响分析

• 美国市场：动力电池关税无直接影响，储能电芯关税降至41%，但国内企业储能电芯出海毛利约15%，远低于关税，出口窗口未打开。美国对中国储能电芯进口依赖度达86%，中国对美出口储能电芯占中国产销份额约18%，出口磷酸铁锂电池约100吉瓦时（占总出口152吉瓦时的主要部分），折碳酸锂当量影响约6万吨。
• 欧盟市场：前期碳排放考核延期三年至2027年，需求预期下修；近期磋商改为最低出口价格指导（3.5万欧元/台），对国内出口利润构成利好，欧洲新能源车增速从16%下修至8%，后因出口政策利好小幅上修。
• 中国市场：政策对锂电板块需求影响有限，汽车贷款免息、外牌车以旧换新补贴扩大覆盖范围，但对需求拉动效果不显著。

成本支撑分析

• 矿石价格推演：2024年10月锂辉石矿价最低740美金时，对应碳酸锂成本约6.3万；当前矿价已破位700美金，成本降至6万元以下。欧尼克重启后运营成本降至450-550美金，主流矿山成本披露为500美金且仍在回落，加工费报价2万-2.2万，但企业完全成本仅约1.4万。
• 成本曲线对标：142万吨需求对应6.3万成本线，但高价企业未减停产，无强支撑；127万吨实际需求对应5.1万成本线，原料库存已压减至两周安全边际，有一定支撑。整体看，6.3万为上方压力位，成本底部趋势仍向下移动。

库存与利润流动

• 库存状态：电芯垒库，正极材料厂自2025年3月起主动去库，兰洋库存平稳，仍处于垒库状态。
• 利润传导：电芯垒库，储能电芯利润减弱，正极环节毛利极低已亏损，去库压力传导至正利控股，正利控股在利润偏弱时主动增加库存，并将利润下压传导至兰洋。

多空分歧与结论

• 多空观点：多头认为下游需求环比增长，进口资源因2025年5月取消最低保底价格或减量，南非矿石资源有减量预期，价格将底部企稳；空头聚焦中期基本面弱势，需求不景气，行业面临利润压减和库存去库压力，矿石成本持续下移，价格重心将整体下移。市场分歧较大，期货合约成交和持仓数量提升，换手率上升。
• 核心结论：价格走势偏弱，预计底部区间回落至6万以下，向5.5万区间靠拢概率更大。核心逻辑为宏观环境偏疲弱，行业仍维持过剩；未看到矿山资源政策有效减产前，价格难现明显反弹；即使矿山减产促使价格探底，大幅反弹空间也有限。

产业链心态与减产

• 产业链心态：下游厂商对锂价偏乐观，预期价格企稳，认为6万能形成有效支撑；上游偏悲观，外购矿、代加工企业担忧价格下跌，存在套保倾向。冶炼环节减量驱动不明显，开工率在40%-50%。矿山成本方面，海外矿山成本线基本在500美金以内，国内自有矿成本普遍在5万以内，减量驱动不明显。
• 减产信号：高成本矿山减产动力不足，江西高成本矿山未明显减产，非洲矿项目技改后成本有望降至5.5万左右，目前无显著减产迹象。部分企业保持生产和开工，通过与主机厂以5万左右价格结算、参与市场份额争夺及促销行为，提升锂电业务份额和营收，抵补锂业务小幅亏损。

下游排产与库存

• 6-7月排产：6月排产口头预计有5%左右增量，但终端车市景气度不足，5月至6月主流车企周度销量下修，预计6月前期市场预期增长，后期可能减量或下修。
• 行业库存分布：库存总量约13万吨，相当于一个月左右库存水平，主要集中在上游，其次是下游电芯厂，最后是正极厂和贸易商。期货仓单约3.6万吨，也在增长。

期货跟踪指标

• 核心指标：矿价指标（价格及进出口情况）、矿山动态指标（尤其是高成本矿山的减停产情况）、宏观变量指标（如关税大幅减免等政策）。