食品饮料行业研究：关注细分赛道旺销催化，及新业态 新叙事对边界预期的延展

投资建议 酒类板块：近期飞天茅台批价小幅回落，我们认为系正常月内节奏的波动震荡，与其发货节奏相关，我们维持淡季飞天茅台批价围绕2100-2200元震荡的判断。近期临近端午，从渠道沟通来看，普遍认为端午同春节、中秋&国庆相比并非突出的旺季，礼赠需求并不会集中于酒类产品。我们预计端午动销会延续淡季的趋势、即小幅下滑，系聚饮等刚需仍会平稳兑现，但商务礼赠考虑到当下实体商务氛围&各地常规巡视/八项规定指导预计仍会相对承压。 综合来看，我们维持行业景气度仍处于下行趋缓阶段的判断，类似上一轮周期中14年下半年至15年，该时期行业景气度不再断崖式回落、尤其淡季动销绝对量占比相对较低，但需求侧仍缺乏足够强的拉力。 考虑产业层面已处于磨底阶段，白酒能受益于相对低估值具备防御性+潜在内需刺激预期+主动权益基金仍小幅低配，我们仍看好板块的配置意义、尤其是在市场风偏波动的时期。配置方向建议：1）价稳&护城河夯实的高端酒贵州茅台、五粮液，品牌力、渠道力势能仍处于上行期的山西汾酒，受益于大众需求强韧性&乡镇消费提质升级趋势的稳健区域龙头。2）顺周期潜在催化的弹性标的（如泛全国化名酒泸州老窖、古井贡酒，以及弹性次高端），赔率仍可观、成长性前景较强。 建议关注啤酒&黄酒赛道的配置契机。主要系：1）啤酒行业在低基数背景下逐步进入旺季，具备潜在高频销量跟踪催化。2）黄酒行业提价催化后大单品化趋势逐步成型，高端化培育也已经成为头部品牌的品牌力塑造共识，新品年轻化培育等同样值得关注。 休闲零食：伴随着渠道变革、品类创新，行业维持高景气度。本周三只松鼠举办“三生万物”全域生态大会，宣布未来要成为中国领先的全品类、全渠道制造型自有品牌零售商。同时，为给消费者带来覆盖全生活场景的产品，其宣布将推出新业态全品类生活馆和一分利便利店。此前万辰集团、鸣鸣很忙陆续官宣“省钱超市”业态，单一零食转型多品类超市、以及自有品牌占比提升趋势愈发清晰。回顾过去每一轮休闲零食渠道变革均是围绕提升供应链效率、提供更优质的商品和服务进行，渠道商在此过程中持续积累消费者信赖，形成扎实的品牌力，带动自有品牌转化。展望后续，我们认为渠道议价权或将持续提升，但具备创新品类优势、大单品品牌优势的企业仍可实现收入增长同时维持合理的利润率。当下需关注健康食材放量。推荐卫龙美味、盐津铺子、劲仔食品。 软饮料：逐步进入旺季，景气度拐点向上。以无糖茶、养生水为代表健康品类不断涌现，为企业带来新的增长点。同时功能饮料、运动饮料等品类持续拓展应用场景、强化消费者教育，持续提升渗透率。尽管行业新品持续涌现、且吸引大量竞争对手入局，同质化竞争加剧，但具备品牌、渠道优势龙头企业仍稳扎稳打，通过上新口味及增大包装等形式吸引消费者复购，保持较好的增长态势。持续推荐基本盘稳健+第二曲线高成长的个股东鹏饮料、农夫山泉，建议关注百润股份。 调味品：餐饮需求有待改善，景气度处于底部企稳阶段。伴随着居民端结构性升级、餐饮端定制化需求增长、企业针对性的内部变革成效逐步显现，龙头业绩实现韧性增长。推荐逆势提升份额&持续变革求增长的龙头海天味业、海外市场快速扩张&糖蜜成本下行贡献业绩弹性的安琪酵母。建议关注产品、渠道调整后的颐海国际，小B仍有挖潜空间。 风险提示 宏观经济恢复不及预期、区域市场竞争风险、食品安全问题风险。 一、周专题：关注细分赛道旺销催化，及新业态/新叙事对边界预期的延展 酒类板块 近期飞天茅台批价小幅回落，我们认为系正常月内节奏的波动震荡，与其发货节奏相关，我们维持淡季飞天茅台批价围绕2100-2200元震荡的判断。近期临近端午，从渠道沟通来看，普遍认为端午同春节、中秋&国庆相比并非突出的旺季，礼赠需求并不会集中于酒类产品。我们预计端午动销会延续淡季的趋势、即小幅下滑，系聚饮等刚需仍会平稳兑现，但商务礼赠考虑到当下实体商务氛围&各地常规巡视/八项规定指导预计仍会相对承压。 综合来看，我们维持行业景气度仍处于下行趋缓阶段的判断，类似上一轮周期中14年下半年至15年，该时期行业景气度不再断崖式回落、尤其淡季动销绝对量占比相对较低，但需求侧仍缺乏足够强的拉力。 从酒企层面来看，从宴席场景的竞争态势能窥探到酒企差异化的竞争思路。在行业内卷的态势下，宴席是淡季相对比较集中、且量比较可观的需求场景，白热化竞争导致的现状是酒企宴席政策不断加码，考虑开瓶返利、扫码红包、拉单费等，宴席消费者实际白酒单品付出的成本会明显利于流通市场上的常规价格。因此，通过高费投抢占宴席市场、加码品牌曝光度的同时，我们认为也有潜移默化影响消费者对品牌/产品价值认知的隐患，竞争力度与达成的战术性目的之间仍然需要进行再平衡。 考虑产业层面已处于磨底阶段，白酒能受益于相对低估值具备防御性+潜在内需刺激预期+主动权益基金仍小幅低配，我们仍看好板块的配置意义、尤其是在市场风偏波动的时期。 配置方向建议：1）价稳&护城河夯实的高端酒贵州茅台、五粮液，品牌力、渠道力势能仍处于上行期的山西汾酒，受益于大众需求强韧性&乡镇消费提质升级趋势的稳健区域龙头。 2）顺周期潜在催化的弹性标的（如泛全国化名酒泸州老窖、古井贡酒，以及弹性次高端），赔率仍可观、成长性前景较强。 此外，建议关注啤酒&黄酒赛道的配置契机。主要系：1）啤酒行业在低基数背景下逐步进入旺季，具备潜在高频销量跟踪催化。2）黄酒行业提价催化后大单品化趋势逐步成型，高端化培育也已经成为头部品牌的品牌力塑造共识，新品年轻化培育等同样值得关注。 大众品 休闲零食：伴随着渠道变革、品类创新，行业维持高景气度。本周三只松鼠举办“三生万物”全域生态大会，宣布未来要成为中国领先的全品类、全渠道制造型自有品牌零售商。 同时，为给消费者带来覆盖全生活场景的产品，其宣布将推出新业态全品类生活馆和一分利便利店。此前万辰集团、鸣鸣很忙陆续官宣“省钱超市”业态，单一零食转型多品类超市、以及自有品牌占比提升趋势愈发清晰。回顾过去每一轮休闲零食渠道变革均是围绕提升供应链效率、提供更优质的商品和服务进行，渠道商在此过程中持续积累消费者信赖，形成扎实的品牌力，带动自有品牌转化。展望后续，我们认为渠道议价权或将持续提升，但具备创新品类优势、大单品品牌优势的企业仍可实现收入增长同时维持合理的利润率。 当下需关注健康食材放量。推荐卫龙美味、盐津铺子、劲仔食品。 软饮料：逐步进入旺季，景气度拐点向上。以无糖茶、养生水为代表健康品类不断涌现，为企业带来新的增长点。同时功能饮料、运动饮料等品类持续拓展应用场景、强化消费者教育，持续提升渗透率。尽管行业新品持续涌现、且吸引大量竞争对手入局，同质化竞争加剧，但具备品牌、渠道优势龙头企业仍稳扎稳打，通过上新口味及增大包装等形式吸引消费者复购，保持较好的增长态势。持续推荐基本盘稳健+第二曲线高成长的个股东鹏饮料、农夫山泉，建议关注百润股份。 调味品：餐饮需求有待改善，景气度处于底部企稳阶段。伴随着居民端结构性升级、餐饮端定制化需求增长、企业针对性的内部变革成效逐步显现，龙头业绩实现韧性增长。推荐逆势提升份额&持续变革求增长的龙头海天味业、海外市场快速扩张&糖蜜成本下行贡献业绩弹性的安琪酵母。建议关注产品、渠道调整后的颐海国际，小B仍有挖潜空间。 二、行情回顾 本周（5.19-5.23）食品饮料（申万）指数收于17876点（-1.27%），沪深300指数收于3882点（-0.18%），上证综指收于3348点（-0.57%），深证综指收于1973点（-0.67%），创业板指收于2021点（-0.88%）。 图表1：周度行情 从一级行业涨跌幅来看，周度涨跌幅前三为医药生物（+1.78%）、综合（+1.41%）、有色金属（+1.26%）。 图表2：周度申万一级行业涨跌幅 从食品饮料子板块来看，涨跌幅前三的板块为其他酒类（+8.90%）、预加工食品（+3.41%）、调味发酵品（+2.21%）。 图表3：周度食品饮料子板块涨跌幅 图表4：申万食品饮料指数行情 从个股表现来看，周度涨跌幅居前的为：会稽山（+31.37%）、*ST岩石（+22.61%）、古越龙山（+13.31%）、ST加加（+13.31%）、天味食品（+8.63%）等。涨跌幅靠后的为：安记食品（-10.29%）、西王食品（-7.74%）、山西汾酒（-6.34%）、西部牧业（-5.86%）、迎驾贡酒（-5.59%）等。 图表5：周度食品饮料板块个股涨跌幅TOP10 图表6：非标茅台及茅台1935批价走势（元/瓶） 三、食品饮料行业数据更新 白酒板块 2025年4月，全国白酒产量28.1万千升，同比-13.8%。 据今日酒价，5月24日，飞天茅台整箱批价2125元（环周-45元），散瓶批价2060元（环周-20元），普五批价950元（环周持平），高度国窖1573批价855元（环周-5元）。 图表7：白酒月度产量（万千升）及同比（%） 图表8：高端酒批价走势（元/瓶） 乳制品板块 2025年5月16日，我国生鲜乳主产区平均价为3.07元/公斤，同比-9.2%，环比持平。 2025年1~4月，我国累计进口奶粉36.0万吨，累计同比+4.9%；累计进口金额为24.75亿美元，累计同比+19.7%。其中，单4月进口奶粉9.0万吨，同比+13.8%；进口金额6.61亿元，同比+26.8%。 图表9：国内主产区生鲜乳平均价（元/公斤） 图表10：中国奶粉月度进口量及同比（万吨，%） 啤酒板块 2025年4月，我国啤酒产量为289.6万千升，同比+4.8%。 2025年1~4月，我国累计进口啤酒数量为11.19万千升，同比+12.4%；进口金额1.46亿美元，同比+2.3%。其中，单4月进口数量3.75万千升，同比-4.8%；进口金额0.49亿美元，同比-11.5%。 图表11：啤酒月度产量（万千升）及同比（%） 图表12：啤酒进口数量（万千升）与均价（美元/千升） 四、公司&行业要闻及近期重要事项汇总 公司及行业要闻 2025年1-4月，全国规模以上企业白酒（折65度，商品量）产量130.8万千升，同比下降7.8%；其中4月产量28.1万千升，同比下降13.8%。（云酒头条） 1-4月，贵州全省规模以上工业增加值同比增长9.8%，其中，酒、饮料和精制茶制造业增长4.7%。消费价格方面，食品烟酒价格上涨0.8%。（微酒） 5月16日，新疆乌苏啤酒召开新品发布会，推出全新功能性饮料“电持”。这是乌苏啤酒拓展啤酒以外品类的新突破，标志公司加速推进“啤酒+饮品”多元化战略。据介绍，“电持”将率先在新疆市场上市，依托乌苏啤酒成熟的渠道网络进驻本地商超、便利店及餐饮终端。（微酒） 近期上市公司重要事项 图表13：近期上市公司重要事项 五、风险提示 宏观经济恢复不及预期——经济增长降速将显著影响整体消费情绪释放节奏； 区域市场竞争风险——区域市场竞争态势的改变将影响厂商政策； 食品安全问题风险——食品安全问题会对所处行业声誉等造成影响。