宏观深度：关税冲击、内需缓冲与政策应对

2025年5月22日 宏观经济 关税冲击、内需缓冲与政策应对 宏观深度 财信研究院宏观团队伍超明胡文艳李沫 核心观点： 5月12日中美日内瓦会谈后，美对中关税大幅下调，但总体仍处于高位且后续存在上调风险，将对国内出口、就业、经济增长产生较大冲击。美国关税对我国经济影响几何？国内两大内需能否完全缓冲？政策是否还需加力？ 一、关税冲击：或导致GDP下降0.6-1.4个百分点。出口方面，关税生效后，预 计导致中对美出口萎缩4-8成，拖累我国出口下降6-12%；对于2025年全年出口增速，预计在-2.9%至1.4%区间，中枢水平在0附近。就业方面，中对美出口的下降不可避免会对我国就业市场造成直接冲击，预计导致2025年就业减少约450万人。经济增长方 面，基于投入产出法和贸易逆差法，预计影响2025年GDP下降0.6-1.4个百分点。 二、内需缓冲：乐观情形下能对冲约1个百分点的增长缺口。投资方面，预计政策托举有望基本对冲外部需求下降的影响，其对GDP的拉动或保持稳定。其中，制造业投资直接面临关税冲击，2025年增速预计回落2.0-3.5个百分点；房地产投资降幅有望小幅收窄2个百分点左右；基建投资（广义）受益于政策有力托举，预计增速能提高至11.2%左右，使投资增速整体保持稳定。消费方面，政府消费或为主要对冲力量，预计整体拉动GDP提高1个百分点左右。其中，政府消费受益于逆周期政策加力和政策着力点转向消费，今年增速有望提高至6%左右；居民消费受服务业吸纳就业能力减弱、制造业就业面临关税冲击和居民行为趋于谨慎等因素影响，消费能力与意愿均受限，增速或小幅放缓。 三、政策应对：建议增加万亿财政储备政策、发挥股市楼市财富效应、加快服务业供给侧改革。基于前两部分的测算结果，预计2025年国内经济可能仍存在0.4个百分 点以上的增长缺口，需约8000亿元的财政增量资金予以对冲，这是其一。其二是应进一步加大力度稳股市楼市，充分发挥其财富效应。在当前形势下，虽然畅通国内大循环 无法长期依赖股市楼市财富效应，但在预期难以扭转且需求不足背景下，不充分发挥股市楼市财富效应国内大循环很难畅通起来。股市楼市财富效应是激活“收入增长—消费需求增加—物价回升—企业利润提高—经济增长—收入增长”这一循环的有效手段，同时也是打破经济面临的“扩大消费需求需要有收入、增加收入需要经济增长、经济增长 需要需求增加”这种类似“先有鸡还是先有蛋”无解循环的重要突破口。其三是服务消 费占比高，但供给严重不足，需放宽市场准入释放巨大潜能。 目录 一、关税冲击：或导致GDP下降0.6-1.4个百分点3 （一）出口：预计中对美出口萎缩4-8成，2025年出口增长0%左右3 （二）就业：预计导致2025年就业减少约450万人4 （三）GDP：预计影响2025年GDP下降0.6-1.4个百分点5 二、内需缓冲：乐观情形下能对冲约1个百分点的增长缺口6 （一）投资：政策托举对冲需求下降，整体有望稳定运行6 （二）消费：政府消费或为主要对冲力量，整体拉动GDP提高约1%9 三、政策应对：增加万亿财政储备政策、发挥股市楼市财富效应、加快服务业供给侧改革13 正文： 5月12日中美日内瓦会谈后，美对中关税大幅下调，但总体仍处于高位且后续存在上调风险，将对国内出口、就业、经济增长产生较大冲击。美国关税对我国经济影响几何？国内两大内需能否完全缓冲？政策是否还需加力？本文对上述问题进行分析判断。 一、关税冲击：或导致GDP下降0.6-1.4个百分点 2025年美国对全球发起贸易战，其对我国加征关税税率一度飙升至145%（20%芬太尼关税+34%对等关税+91%报复性关税）的极端水平。5月12日中美发布日内瓦经贸会谈联合声明，双方达成阶段性共识，决定取消91%的报复性关税，并暂缓实施24%的对等关税90天，即7月9日之前阶段性按照加征30%的关税税率执行（见图1）。 从此次中美会谈和美英谈判结果看，本轮贸易战仍有三大核心关键未发生改变：其一，特朗普政府秉持“美国优先”理念，推动制造业回流、重塑全球经济格局与秩序的目标始终未变；其二，本轮关税战“美国力图阻止其他大国超越自身，其他大国则强力维护本国发展权利”这一难以调和的矛盾持续存在；其三，全球高关税长期化的趋势未变，包括美国对全球普加10%以上的基准关税以及对特定领域征收更高关税。根据美国耶鲁大学预算实验室5月12日最新测算，即使考虑了贸易转移效应，美国平均关税税率也将提升至16.4%，创下1937年以来新高。 因此，预计外部环境急剧变化的不确定性依然存在，国际经贸秩序剧烈调整的风险难消，将对国内出口、就业、经济增长产生较大冲击。 美对华累计加征关税 中对美累计加征关税 1.6 1.4145% 1.2 125% 1 104% 0.8 84% 0.6 54% 0.4 20% 30% 0.2 10% 34% 10% 0 2.1 3.3 4.24.11 5.12 图1：中美两国加征关税税率（%） 资料来源：公开信息整理，财信研究院 （一）出口：预计中对美出口萎缩4-8成，2025年出口增长0%左右 基于中美日内瓦谈判双方关税的调整，我们综合前期研究方法和国际权威机构测算结果，评估美国关税政策对国内出口的影响。 1）前期研究更新：预计中国对美出口萎缩4-8成，影响国内出口下降6-12%，全年增速在0%左右。 根据中美日内瓦协议，在关税生效后的90天内（4.9-7.9），美对华关税阶段性按照 30%执行。基于90天后美对华关税的可能演进路径，我们设置三种情景：情景一为24%关税永久取消，美对华加征关税维持在30%；情景二为24%关税仅保留10%，美对华加征关税提高至40%；情景三为24%关税全部恢复，美对华加征关税提高至54%。在上述三种情景下，假设美国对全球加征10%-15%的关税，根据深度报告《美对中贸易战：性质、影响、政策与资产配置》中的测算方法，可估算出美国关税政策将导致4-12月中国对美出口分别下降4-6成、5-7成、6-8成，对应影响同期出口增速分别下降6%-9%、7%-10%、8%-12%（见表1）。 对于2025年出口的整体影响，考虑到2025年1-4月我国出口实际增长6.4%，并假 设4-12月份我国对非美国家出口增速维持在2024年水平，可估算出上述三种情景下，2025年我国出口增速将分别处于-0.4%至1.4%、-1.4%至0.7%、-2.9%至-0.2%的区间，整体而言，出口仍面临一定负增长风险（见表1）。 表1：美国关税对国内出口影响的测算 美国对全球 情景假设 关税对4-12月的影响 2025年出口增速 加征关税 中国对美出口降幅影响出口下降幅度 90天后美对华关税维持30% （24%对等关税永久取消） 10%-15% 40.2%-57.6% 5.9%-8.5% [-0.4%,1.4%] 90天后美对华关税提高至40% （24%对等关税保留10%） 46.9%-68.1% 6.9%-10% [-1.4%,0.7%] 90天后美对华关税提高至54%（24%对等关税全部恢复） 56.3%-82.8% 8.3%-12.2% [-2.9%,-0.2%] 资料来源：财信研究院 2）美国耶鲁大学预算实验室（TBL）：预计中国对美出口萎缩近6-8成，整体出口下降8.4%-11.5%左右。耶鲁大学的测算结果公布了我国在贸易转移前后的美国进口份额变化，根据这一份额变化，能够推算出我国对美出口的下降幅度。若将中美日内瓦谈 判前后的测算结果分别视为影响的上限和下限，可以估算出中国对美出口下降幅度在 54.9%-80.6%（见表2），对应中国整体出口下降8.4%-11.5%。 表2：美国耶鲁大学预算实验室对美国关税影响的测算结果 测算时间 美对中有效关税 中国在美国进口中的份额变化 中国对美出口降幅 2025年4月15日 105.2 14%→3% -80.6 2025年5月12日 33.2 14%→6% -54.9 资料来源：美国耶鲁大学预算实验室，财信研究院 （二）就业：预计导致2025年就业减少约450万人 据商务部2022年的公开资料显示，外贸作为拉动经济增长的“三驾马车”之一，所带动的就业人数高达1.8亿人，占全国就业总人数的比重逾两成，是左右国内就业基本盘的重要力量。特朗普政府发起的本轮全球关税战，短期内难以避免将对我国外贸和就业市场造成直接冲击。我们基于上文对出口影响的测算结果，以及商务部课题测算出的出口对就业的拉动强度，得到关税冲击将导致2025年我国就业减少450万人左右，具体看： 特朗普关税对就业的影响主要基于两个关键指标：中对美出口下降规模和单位出口对就业的拉动强度。1）根据上文的测算，关税冲击将导致中国对美出口下降4-8成， 但考虑到2025年1-4月份中对美出口实际只下降2.2%，可测算出2025年全年中对美出 口或下降3-6成，相应导致对美出口额减少1500-3100亿美元。2）对于单位出口对就业的拉动强度，商务部《全球价值链与中国贸易增加值核算研究报告》对全国和分国别层面均进行了测算。结果显示，2018年我国每百万美元对美出口拉动的就业人数约为39.3 人次，且从2013-2018年全国层面该指标平均每年降低1.26人次，如果按照这一变化线 性外推，可估算出2025年对美出口的就业拉动强度在30.5人次/百万美元左右。综合两 部分结果，可得到2025年美国关税政策将导致国内就业减少460-950万人左右，中枢水平约700万人（见表3）。 但需要指出的是，上述测算未将贸易转移效应纳入考量。贸易转移效应可能会使中国对其他国家（除美国外）的出口有所增加，进而对冲部分就业下降的影响。参考2018-19 年贸易战的经验，通过贸易转移效应可对冲约3-4成的出口降幅。因此，综合来看，2025 年我国实际面临的就业冲击将会小于测算结果，预计拖累就业减少450万人左右。 表3：美国关税对国内就业影响的测算 情景假设 1-4月 中对美出 口降幅5-12月 （%）2025年全年 2025年中对美出口额下降幅度(亿美元) 每百万美元对美出口拉动国内就业(人) 2025年就业减少量 （万人，未考虑贸易转移） 2025年就业减少量（万人，考虑贸易转移） 90天后美对华关税维持30% （24%对等关税永久取消） 90天后美对华关税提高至40% （24%对等关税保留10%） 90天后美对华关税提高至54% （24%对等关税全部恢复） 2.20% 40%-58% 47%-68% 56%-83% 29%-42% 34%-49% 40%-60% 1500-2200 1800-2600 2100-3100 30.5 460-670 540-780 650-950 450 资料来源：《全球价值链与中国贸易增加值核算研究报告》，财信研究院 （三）GDP：预计影响2025年GDP下降0.6-1.4个百分点 对GDP影响部分，继续采用深度报告《美对中贸易战：性质、影响、政策与资产配置》中的两种测算方法，并基于上文对出口影响的测算结果进行更新。 1）投入产出法：预计拖累国内GDP增速下降1.0百分点左右。根据2020投入产 出表测算，中国出口需求每下降1%，将导致GDP增速下降0.14个百分点。在国内出口下降6-12%的情况下，预计关税政策将拖累国内GDP增速下降0.8-1.7%。由于这一影响4月起才显现，预计美国关税将拖累2025年国内GDP增速下降0.6-1.3个百分点。 2）贸易逆差法：预计导致国内GDP下降0.7%-1.4%。该方法分为两步：第一步，假设中美贸易逆差收窄幅度与我国对美出口收窄幅度相同，即在4-8成左右，将直接影响国内GDP增速下降0.8-1.5%。第二步，美国对全球普加10-15%的关税将导致我国GDP增速额外下滑0.1-0.4%左右。具体测算过程见深度报告《美对中贸易战：性质、影响、政策与资产配置》。综合上述结果，预计美国关税政策将拖累国内GDP增