小家电行业：内需改善，盈利触底，价值可期

证券研究报告 行业研究|行业深度研究|家用电器 小家电行业： 内需改善，盈利触底，价值可期 请务必阅读报告末页的重要声明 2025年05月22日 证券研究报告 |报告要点 我们预计厨房小家电行业景气度有望延续回暖，且上市公司对新品类拓张仍将提供收入增量与此同时，行业竞争有望缓解、回归理性，传统电商价格修复、抖音渠道盈利能力也有望改善，各小家电品牌盈利能力修复在即。在此背景下，我们建议重视厨房小家电板块投资机会 |分析师及联系人 管泉森 孙珊 崔甜甜 SAC：S0590523100007SAC：S0590523110003SAC：S0590523110009 请务必阅读报告末页的重要声明1/19 行业研究|行业深度研究 2025年05月22日 家用电器 小家电行业： 内需改善，盈利触底，价值可期 家用电器 沪深300 20% 7% -7% -20% 2024/52024/92025/12025/5 投资建议： 强于大市（维持） 上次建议：强于大市 相对大盘走势 相关报告 1、《家用电器：手持智能影像设备专题：小巧聪颖，记录瞬间，开启影像新蓝海》2025.05.22 2、《家用电器：关税谈判阶段性进展，内销改善较确定——家电行业4月月报及5月投资策略》2025.05.22 扫码查看更多 内销企稳改善，国补提振需求 经历2020年居家效应驱动的高增之后，厨房小家电行业需求持续平淡，规模以盘整为主；其中，2020-2022年居家场景带动行业规模增长，2020年居家效应驱动需求高增，2021年在高基数效应下规模回落，2022年再度恢复增长；2023-2024年行业持续下行，在产业相对成熟背景下，因缺乏快速放量的大单品，行业总体受到经济周期、消费情绪等影响较大，叠加前期透支，下行显著。不过2024Q4以来基数走低背景下，行业开始迎来改善，考虑国补政策延续，2025年持续修复可期 企业跨界发展加速，增量可期 从上市公司层面，各家公司积极开拓新品类，这成为过去五年收入的主要增量；其中，苏泊尔在2021年开始披露“其他电器”业务收入，并成为2021-2024年的主 要增量之一；小熊电器2020-2024年，厨小品类规模并未大幅扩张，而其他品类及生活小家电实现了持续增长。选择拓张方向时，个护/母婴品类成为共性选择，相应的二者在苏泊尔及小熊线上销额中的占比提升。后续来看，其他品类拓张仍将提供增量；叠加2025年国补驱动下的需求修复，上市公司收入增长修复可期。 竞争走向理性，盈利稳定可期 我们预计2025年传统电商平台不再主导低价竞争，厨房小家电行业均价预计企稳回升；同时抖音渠道已于年初推出营商环境改善计划，各品牌抖音渠道盈利能力有望改善。同时品牌端，2025Q1美的品牌份额已回到了2020年起点，后续进一步加大竞争的概率较低；此外，小米短期份额提升迅速引发关注，但整体份额偏低且品类覆盖度有限，预计竞争干扰尚不大。总体而言，从渠道与品牌两个维度看，竞争或走向理性，叠加部分厨房小家电公司2024年极低利润率基数，盈利改善可期 重视厨房小家电板块投资价值 我们预计厨房小家电行业景气度有望延续回暖，且上市公司对新品类的拓张仍将提供收入增量；与此同时，行业竞争有望缓解、回归理性，传统电商价格修复、抖音渠道盈利能力也有望改善，各小家电品牌的盈利能力修复在即。在此背景下，我们建议重视厨房小家电板块投资机会，推荐弹性突出、拐点已现的小熊电器、飞科电器等，推荐基本面表现持续较为稳健、重视股东回报而持续高股息的苏泊尔。风险提示：1、终端需求大幅不及预期；2、行业竞争大幅加剧；3、原材料价格大幅波动。 正文目录 1.内销企稳改善，国补提振需求4 1.1复盘：2020年后规模以盘整为主4 1.2低基数&国补助益，需求回暖在望6 2.企业跨界发展加速，增量可期7 2.1跨界扩展提供重要收入增量7 2.2个护与母婴是共同拓展方向8 3.竞争走向理性，盈利稳定可期10 3.1渠道：电商平台竞争趋缓，抖音营商环境改善10 3.2品牌：美的份额已修复，主动加大竞争概率低15 4.重视厨房小家电板块投资价值18 5.风险提示18 图表目录 图表1：奥维线上厨房小家电规模2020-2024年整体平稳5 图表2：久谦口径厨房小家电规模在同区间与奥维的拟合度较高5 图表3：可统计的上市公司小家电内销收入合计也具备相同的节奏5 图表4：奥维线上、线下推总的合计小家电情况或对行业有所低估5 图表5：AVC线上销额增速：对比厨小、生活、大白电、大厨电6 图表6：2024Q3以来，小家电行业出现显著的量价齐升趋势7 图表7：2021-2024年苏泊尔其他电器收入增长突出（单位：亿元）8 图表8：2020-2024年小熊非厨小业务快速放量（单位：亿元）8 图表9：美的线上销额中，厨小、家居清洁规模相当且领先其他品牌9 图表10：苏泊尔/小熊线上销额中厨房小家电占比分别52%/71%9 图表11：苏泊尔近年来占比提升最大的是个护/母婴9 图表12：小熊近年来占比提升最大的是家居清洁/婴幼儿/大家电9 图表13：小家电线上占比高，电商平台的影响更大10 图表14：线上销售的存量态势明显11 图表15：抖音直播电商分流，低价特征显著11 图表16：抖音销售在电商平台中的占比不断提升11 图表17：不论是品类或品牌角度，京东均价更高且2024年降幅更大12 图表18：不同电商平台基于各自定位及优势，形成了不同的品类结构13 图表19：去年四季度，价格竞争态势已出现趋缓态势（单位：元/台）14 图表20：品牌抖音渠道占比及假设其盈利变化后，将会带来何种整体影响15 图表21：美的厨房小家电份额逐步恢复，且均价不再下降16 图表22：美的厨房小家电的平台份额、品类份额情况16 图表23：厨房小家电其他品牌的平台份额情况，小米值得关注17 图表24：小米厨房小家电的品类具备明显的大单品属性17 图表25：2024年至今部分小家电上市公司逐季的毛利率及归母净利率走势18 1.内销企稳改善，国补提振需求 经历2020年居家效应需求驱动的高增之后，厨房小家电产业需求连续多年震荡、表现平淡，叠加格局竞争时常因电商平台及品牌策略变化而加剧，小家电行业经历了2020年的“高光时刻”后，鲜有板块性、持续性投资机会，多以阶段性个股为主。 行至2024年，小家电行业需求持续下行，竞争激烈程度攀升，品牌均价普遍下滑，部分公司创下了单季盈利能力新低，基本面经历了“至暗时刻”，板块景气触底。幸运的是，2024Q4随着国补政策实施对需求的驱动，及行业竞争逐步回归到正常水平，小家电行业量价回升，当前或已迎来产业拐点。因此，当前时点我们通过小家电行业需求、龙头公司收入结构、后续竞争走势的梳理，分析本次产业修复的弹性和持续性，欢迎探讨。 1.1复盘：2020年后规模以盘整为主 厨房小家电行业品类众多，统计口径复杂，我们综合奥维、久谦、上市公司收入这三方面数据，尽可能真实地还原厨房小家电行业在2020-2024年的消费景气。整体来 看，从年度维度，居家效应后这5年间，厨房小家电行业整体销额处于平台期； 2020-2022年，居家需求支撑了厨房小家电整体增长；2020年居家效应驱动需求高增，2021年在基数效应下有所盘整，2022年再度恢复增长；2019-2022连续三年，电商平台（久谦）、电商平台（奥维）、上市公司收入合计、线上线下合计（奥维）复合增速分别为15%/7%/5%/-5%； 2023-2024年，因居家效应退坡、消费环境也进一步走弱，行业销额规模回落，增长乏力。这两年，电商平台（久谦）、电商平台（奥维）、上市公司收入合计、线上线下合计（奥维）复合增速分别为-3%/-4%/-13%/-5%。 图表1：奥维线上厨房小家电规模2020-2024年整体平稳图表2：久谦口径厨房小家电规模在同区间与奥维的拟合度较高 600 500 AVC推总-销额（亿元）线上 700 504 490 523 432 471478 387 327 265 178 600 久谦-厨小销额（亿元） 400 500 300 200 100 400 300 200 100 0 2015201620172018201920202021202220232024 0 2019 2020 2021 2022 2023 2024 资料来源：奥维推总，国联民生证券研究所资料来源：久谦，国联民生证券研究所 图表3：可统计的上市公司小家电内销收入合计也具备相同的节奏图表4：奥维线上、线下推总的合计小家电情况或对行业有所低估 300 250 900 432 478 471 523 490 504 130 143 414 394 151 180 376 230 345 366 800 200 150 100 50 0 2019 2020 2021 2022 2023 2024 700 600 500 400 300 200 100 0 178 265 327 201520162017 387 2018 2019 2020 2021202220232024 上市公司-小家电内销收入（单位：亿元） 销额（亿元）线下AVC推总-销额（亿元）线上 资料来源：公司公告，国联民生证券研究所资料来源：奥维云网，国联民生证券研究所 2020-2022年，居家场景需求或是主导因素，与其他家电品类的增速对比更能体现这 一点。与大家电受到居家效应与地产波动拖累不同，小家电在2020年景气一枝独秀，高基数叠加透支需求，2021年小家电行业后规模下滑，但2022年再度逆势增长。2023年之后，由于前期居民频繁居家使得需求集中释放，有一定透支；而随着消费 大环境走弱，小家电也迎来了接近两年的规模下滑。 图表5：AVC线上销额增速：对比厨小、生活、大白电、大厨电 AVC推总-线上销额同比 2020 2021 2022 2023 2024 电视 11% 16% -9% -22% 18% 空调 -5% 8% 4% 15% -31% 冰冷 （冰箱+冷柜） 25% 25% 7% -26% 11% 洗护 （洗衣机+干衣机） 23% 27% 5% -15% 12% 厨房大电 (油烟机,燃气灶,消毒柜,洗碗机,嵌入式微蒸 烤,集成灶,电热,燃热) 20% 12% 2% 1% 1% 厨房小电 (料理破壁机,料理搅拌机,空气炸锅,台式微蒸 烤,榨汁机,电磁炉,电水壶,电饭煲,电压力锅,豆浆机,煎烤机,养生壶,电蒸炖锅,咖啡机) 11% 3% 12% -10% 2% 家居清洁电器 (饮水机,净饮机,电暖器,电风扇,净水器,净化 器,清洁电器) 19% 12% -2% 2% 15% 资料来源：奥维云网，国联民生证券研究所 总的来说，由于产业相对成熟，且缺乏类似于扫地机、洗地机等成长性大单品的支撑，厨房小家电行业总体受到经济周期、消费情绪等影响较大，叠加2020-2022三年居家效应透支，2023-2024迎来连续两年调整，产业整体阶段性底部运行。 1.2低基数&国补助益，需求回暖在望 展望后续，我们判断2025年厨房小家电需求有望修复，一方面，行业需求已然承压、基数不高，另一方面更重要的是，国补有望提振消费者信心。目前刚需品类电饭煲、微波炉、净水器已纳入国补名单，且部分省市也将咖啡机、电烤箱等其他小家电产品 列入补贴名单（各地情况不一），这均有望提振需求。此外久谦数据显示，基数转低背景下，2024Q3小家电行业景气出现小幅回暖趋势，2024Q4/2025Q1景气明显提升，结合基数与国补政策，我们预计后续持续改善可期。 图表6：2024Q3以来，小家电行业出现显著的量价齐升趋势 品类 2022Q12022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 2024Q3 2024Q4 2025Q1 生活电器 25% 11% 8% 2% -4% 12% 6%