一季度盈利能力环比改善，2025海外算力依旧保持旺盛需求

网络接配及塔设 买入-A(维持) 中际旭创（300308.SZ） 一季度盈利能力环比改善，2025海外算力依旧保持旺盛需求 2025年5月22日 公司研究/公司快报 事件描述 公司发布2024年年报和2025年一季报。2024年公司实现营收238.6亿元，同比增长122.6%；实现归母净利润为51.7亿元，同比增长137.9%。同时，得益于800G/400G等高端产品出货比重的快速增加、产品结构不断优化以及持续的降本增效，公司毛利率（33.8%）、净利率（22.5%）进一步得到提升。 2025年一季度，公司实现营收66.7亿元，同环比分别提升37.8%、1.9%；实现归母净利润15.8亿元，同环比分别提升56.8%、11.6%。同时由于高端产品占比提升以及成本降低、海外工厂良率提升等因素净利润率环比提升2pct。 事件点评 2025一季度环比增速放缓不改全年积极展望，公司产能继续增长迎接交付需求。2025年一季度公司收入增长阶段性放缓主要由于AI大客户800G向1.6T切换以及IB市场向ROCE过渡等。其中800G出货量同环比均有明显增长，400G出货增长下降主要由于海外客户更多转向800G。与此同时，1.6T出货低于预期，但公司预计Q2到Q31.6T会逐步起量。展望2025年，根据Factset一致预期，微软、META、谷歌、亚马逊四家公司合计CAPEX有望同比提升37%至3055亿美元，并且在最新的25Q1财报中我们看到对资本支出的稳定指引。公司产能快速爬坡以应对不断增长的需求并反映出公司供应份额的稳定。2024年公司光模块产能达2088万只，销量1459万只，同比分别提升113.7%、95.8%。2025年一季度，公司固定资产账面价值达到59.1亿元，环比继续增长；同时存货账面价值达到78.2亿元，环比增长10.9%，反映了旺盛的备货需求。 分析师： 高宇洋执业登记编码：S0760523050002邮箱：gaoyuyang@sxzq.com 硅光芯片能力全球领先，泰国工厂已成海外客户主要产地。面对光模块需求爆发带来的高速EML芯片供应紧张以及中美经贸关税摩擦等冲击，公司保持了稳定的交付能力。一方面，公司自研硅光芯片已在400G产品中大量出货，2025年800G硅光比例也会逐步提升，同时面向1.6T大客户需求，公司硅光方案或成为主要供应力量。根据YOLE统计，旭创将是2025年全球硅光模块出货的龙头厂商，领先于过往的硅光芯片龙头Intel（目前光模块业务由Jabil承接）。面对2025年以来的关税冲击，根据最新的政策，对半导体分类下的通讯设备、光模块等进行了豁免，因此泰国出货暂时为零关税， 张天执业登记编码：S0760523120001邮箱：zhangtian@sxzq.com 研究助理： 孙悦文邮箱：sunyuewen@sxzq.com 得益于过往泰国产能建设规模，公司已具备全面从泰国出货的能力。 海外算力之外：国内算力、车载光通信亦成为新看点。2024年Q4国内三大互联网厂商BAT合计CAPEX为707亿元，同比增速253.5%，AI服务器和网络设备成为主要增量。据Lightcounting预计，2029年中国光模块市场规模有望达65亿美元，2025年在DeepSeek和各类智能体应用的部署需求下预计国内市场将呈现爆发式增长。2024年，公司国内市场收入达到31.5亿元，同比大幅增长91.3%，与此同时毛利率为14.4%，同比也提升了7.3pct。公司在国内市场主要出货400G，同时加快800G导入，2025年公司在几个重要大客户招标都保持了份额领先。此外，2024年公司汽车光电子业务实现营收7.6亿元，同比大幅增长128.1%。收购君歌电子后公司汽车光电子业务快速发展，公司以智驰领驭作为汽车光电子创新品牌，以车载光通信与传感为核心突破方向。2025年3月，智驰领驭发布全球首款基于PCIE4.0的车载光传输模块及解决方案，未来有望推动FTTV（FibertotheVehicle）在车载总线网络的落地。 盈利预测与投资建议 受益于全球AI基础设施投入的持续性以及AI芯片带宽的持续增加，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为83.5/107.2/133.1亿元，yoy分别为61.5%/28.4%/24.1%，当前公司动态市盈率处于较低区间，维持“买入-A”评级。 风险提示 受AIInfra降本和关税政策不确定性影响海外CSP资本开支不及预期；北美CSP导入新供应商导致公司既有供货份额下降；国内营收占比提升导致公司综合毛利率下降；汇率变化影响公司盈利能力等。 财务报表预测和估值数据汇总 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上；增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上；同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等于相对基准指数；B：预计波动率大于相对基准指数。 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。在不同时期，公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。公司在知晓范围内履行披露义务。本报告版权归公司所有。公司对本报告保留一切权利。未经公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯公司版权的其他方式使用。否则，公司将保留随时追究其法律责任的权利。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此声明，禁止公司员工将公司证券研究报告私自提供给未经公司授权的任何媒体或机构；禁止任何媒体或机构未经授权私自刊载或转发公司证券研究报告。刊载或转发公司证券研究报告的授权必须通过签署协议约定，且明确由被授权机构承担相关刊载或者转发责任。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此提示公司证券研究业务客户不得将公司证券研究报告转发给他人，提示公司证券研究业务客户及公众投资者慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 依据《证券期货经营机构及其工作人员廉洁从业规定》和《证券经营机构及其工作人员廉洁从业实施细则》规定特此告知公司证券研究业务客户遵守廉洁从业规定。 山西证券研究所： 深圳广东省深圳市福田区金田路3086号大百汇广场43层 上海上海市浦东新区滨江大道5159号陆家嘴滨江中心N5座3楼太原北京太原市府西街69号国贸中心A座28层电话：0351-8686981http://www.i618.com.cn北京市丰台区金泽西路2号院1号楼丽泽平安金融中心A座25层