游戏业务稳健发力，内容多元化布局

游戏业务稳健发力，内容多元化布局 [Table_Rank]投资评级：买入（维持） 主要观点： [Table_Summary]⚫1Q25业绩： 报告日期：2025-05-22 25Q1，公司实现收入288.3亿元（yoy+7.4%，qoq+7.8%）。公司一季度实现毛利184.8亿元（yoy+8.6%），毛利率为64.1%，同比增加0.7pct；实现调整后净利润112.4亿元（yoy+32.0%），净利率为39.0%，同比增加7.3pct。 [Table_BaseData]收盘价（港元）190.50近12个月最高/最低（港元）195.2/116.0总股本（百万股）3,166流通股本（百万股）3,166流通股比例（%）100.00总市值（亿港元）6,031流通市值（亿港元）6,031 ⚫《第五人格》贡献主要收入，长线运营游戏凸显竞争实力 公司一季度游戏及相关服务收入为240亿，yoy+12.1%。该季度多款游戏表现亮眼。新游方面，《漫威争锋》4月份版本更新登顶Steam全球畅销榜；《燕云十六声》双端玩家总数超3000万；《界外狂潮》3月上线后登至Steam全球畅销榜低6名，同时在线玩家数量超11万；《七日世界》25年4月全球上线后登顶160多国家地区iOS畅销榜榜首。长线运营游戏稳定发力，《第五人格》、《率土之滨》、《蛋仔派对》、《永劫无间》、《逆水寒》等稳定运营，流水上整体稳中有升，其中《第五人格》贡献一季度主要收入。暴雪系列游戏稳健运营，其中《魔兽世界》和《炉石传说》国服回归后稳定为公司来带流水贡献，《守望先锋》的回归进一步贡献该部分流水，后续《暗黑破坏神III》回归国服计划持续推进，并已在25年4月16日开启测试。 [Table_Author]分析师：金荣执业证书号：S0010521080002邮箱：jinrong@hazq.com 新游储备包括：《Destiny: Rising》、《漫威秘法狂潮》及《无限大》，多元化产品完善公司游戏产品矩阵。 ⚫有道业务持续推进“AI原生”战略 有道业务一季度实现毛利率47.3%，环比减少0.5pct，整体稳健运营。有道持续推进“AI+教育”布局向“AI原生”战略升级，通过AI赋能软硬件产品及服务突破升级，推动多行业领域的智能化转型。“子曰”教育大模型通过融入DeepSeek-R1等推理大模型，构建“专业领域+通用智能”的混合架构，提升在教育交互过程等复杂场景下的精准度。 ⚫云音乐稳定运营，创作生态持续丰富 云音乐一季度实现毛利率36.7%，环比增加4.8pct。公司持续推进社区生态建设，通过生态构建竞争力，促进用户转化与留存。网易云音乐播客品牌“音乐友邻计划”通过邀约知名音乐人入驻，推动独立音乐人聚集创作，丰富创作者生态。云音乐已接入DeepSeek-R1大模型，通过自身AI能力，在歌曲推荐、创作辅助、音频生成等领域进行赋能，为平台的生态构建提供动能。 [Table_CompanyReport]相关报告 1.网易24Q4业绩点评：《漫威争锋》推 动 端 游 增 长 ， 游 戏 多 元 化 成 长2025-02-262.网易24Q3业绩点评：游戏业务超预期，关注年底新游上线情况2024-11-18 ⚫投资建议 我们预计25/26/27年公司营业收入分别为1138.6/1187.8/1240.9亿元，前值为1134.4/1223.5/1329.8亿元，归母净利润(Non-GAAP)分别为388.1/399.2/413.1亿元，前值为359.1/ 391.6/ 429.6亿元。 维持“买入”评级。 ⚫风险提示 新游上线不确定性；游戏版号数量波动；玩家消费意愿及收入预期不确定性。 财务报表与盈利预测 [Table_Introduction]分析师与研究助理简介 分析师：金荣，香港中文大学经济学硕士，天津大学数学与应用数学学士，曾就职于申万宏源证券研究所及头部互联网公司，金融及产业复合背景，善于结合产业及投资视角进行卖方研究。2015年水晶球第三名及2017年新财富第四名核心成员。执业证书编号：S0010521080002 [Table_Reputation]重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 [Table_RankIntroduction]投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下：行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上;中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上;公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至；卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。