业绩表现亮眼，多元化布局持续发力

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] 业绩表现亮眼，多元化布局持续发力 [Table_Title2] 裕同科技(002831) [Table_DataInfo] 评级： 买入 股票代码： 002831 上次评级： 买入 52 周最高价/最低价： 38.83/20.68 目标价格： 总市值(亿) 317.51 最新收盘价： 36.2 自由流通市值(亿) 150.89 自由流通股数(百万) 416.83 [Table_Summary] 事件概述 裕同科技发布2020年中报，上半年公司实现营业收入43.10亿元，同比增长17.00%：归母净利润3.28亿元，同比增长10.62%；扣非后归母净利润2.88亿元，同比增长22.99%。其中，Q1、Q2营收分别为18.23、24.87亿元，同比分别为+2.14%、+30.97%；归母净利润分别为1.42、1.85亿元，同比分别为-7.86%、+30.71%；扣非后归母净利润分别为1.17、1.71亿元，同比分别为+12.39%、+31.46%。公司经营业绩稳步增长，业绩增长符合预期。 分析判断: ► 收入端：收入持续较快增长，海外销售增速突出。 分产品看，2020H1公司纸质精品包装、包装配套产品、环保纸塑产品、其他业务分别实现销售额34.09、5.66、0.78、2.57亿元，同比分别为+17.36%、+14.81%、+13.86%、+18.04%，各项业务均实现了不同程度的增长，主要为公司下游耳机等消费电子包装需求旺盛，酒包、云创、炫光膜也保持良好增长。分地区看，2020H1公司国内、国外业务销售额分别为37.20、5.90亿元，同比分别+15.31%、+28.84%，国内外业务均保持较高的增长，其中国外业务增速明显。 ► 盈利端：成本管控良好，盈利能力基本保持平稳。 2020H1公司毛利率、净利率分别为25.85%、7.74%，同比分别-2.17pct、-0.59pct。分季度看，Q1、Q2公司毛利率分别为25.31%、26.25%，同比分别-1.78pct、-2.65pct；净利率分别为7.82%、7.67%，同比分别-1.16pct、-0.05pct。毛利率略有下降，主要为：1）会计准则调整，公司运装费调整至营业成本，对毛利率影响约1个百分点；2）受疫情影响，公司原有老工厂开工率下降以及投资新工厂，固定费用等摊销下降。分产品看，2020H1公司纸质精品包装、包装配套产品、环保纸塑产品、其他业务毛利率分别为26.30%、27.07%、29.74%、16.02%，同比分别-2.25pct、-3.81pct、+0.37pct、+1.98pct。净利率基本与去年同期持平，下降幅度低于毛利率，主要受益于公司良好的费用管控，2020H1公司期间费用率为17.07%，同比-2.87pct，其中销售费用率、管理费用率（含研发）、财务费用率分别为3.39%、11.98%、1.70%，同别分别-1.25pct、-0.64pct、-0.98pct。 ► 与海南省签订投资协议，大力发展环保产业。 2020年1月，国家发改委印发《生态环境部关于进一步加强塑料污染治理的意见》，进一步加强塑料污染治理。意见中也提出了明确的治理时间表，到2020年底，我国将率先在部分地区、部分领域禁止、限制部分塑料制品的生产、销售和使用。随后，各省也相继出台了禁塑令，环保纸塑产等不可降解塑料替代材料将迎发展机会。公司紧随禁塑浪潮，上半年与海南省海口国家高新区签订投资协议，将在海口市落地植物纤维餐具生产基地项目。公司的环保产业从成品制造延伸至原材料生产和设备研发，目前已建有1个原材料生产基地和4个制品生产基地，未来公司计划还将从植物纤维领域扩展到第二代生物降解材料领域，成为“禁塑”领域的一体化解决方案提供商。 证券研究报告|公司点评报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2020年09月08日 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 投资建议 公司多元化客户开拓渐显成效，消费电子大客户份额持续提升，酒包、化妆品、环保包装以及炫光膜等其他领域快速发展，发展可期。维持此前盈利预测，预计公司2020-2022年归母净利润11.38、13.64、16.19亿元，对应PE分别为28倍、23倍、20倍，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格大幅波动，客户拓展不及预期，行业竞争加剧。 盈利预测与估值 [Table_profit] 财务摘要 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 8,578 9,845 10,901 13,034 15,419 YoY（%） 23.5% 14.8% 10.7% 19.6% 18.3% 归母净利润(百万元) 946 1,045 1,138 1,364 1,619 YoY（%） 1.5% 10.5% 8.9% 19.8% 18.7% 毛利率（%） 28.5% 30.0% 29.4% 29.9% 29.6% 每股收益（元） 1.08 1.19 1.30 1.55 1.85 ROE 16.7% 16.4% 15.0% 15.1% 15.1% 市盈率 33.58 30.39 27.90 23.28 19.61 资料来源：Wind，华西证券研究所 [Table_Author] 分析师：徐林锋 分析师：杨维维 分析师：戚志圣 邮箱：xulf@hx168.com.cn 邮箱：yangww@hx168.com.cn 邮箱：qizs@hx168.com.cn SAC NO：S1120519080002 SAC NO：S1120520080001 SAC NO：S1120519100001 4WpXdVpRqRrPmMrQyQ7NcM8OnPrRmOpPkPnNuNiNrQoO9PrRyQuOmOnRMYqRqM 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 现金流量表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 营业总收入 9,845 10,901 13,034 15,419 净利润 1,068 1,160 1,398 1,654 YoY(%) 14.8% 10.7% 19.6% 18.3% 折旧和摊销 408 314 401 453 营业成本 6,889 7,695 9,134 10,851 营运资金变动 -290 -687 -681 -678 营业税金及附加 71 79 94 112 经营活动现金流 1,366 893 1,225 1,529 销售费用 472 512 626 740 资本开支 -1,049 -579 -1,093 -1,092 管理费用 659 730 912 1,079 投资 0 0 0 0 财务费用 144 140 138 138 投资活动现金流 -975 -546 -1,054 -1,045 资产减值损失 -22 0 0 0 股权募资 15 0 0 0 投资收益 30 33 40 47 债务募资 4,950 0 0 0 营业利润 1,273 1,351 1,642 1,944 筹资活动现金流 -11 -159 -159 -159 营业外收支 -10 21 12 13 现金净流量 365 187 13 325 利润总额 1,263 1,372 1,654 1,958 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 所得税 196 213 256 303 成长能力（%） 净利润 1,068 1,160 1,398 1,654 营业收入增长率 14.8% 10.7% 19.6% 18.3% 归属于母公司净利润 1,045 1,138 1,364 1,619 净利润增长率 10.5% 8.9% 19.8% 18.7% YoY(%) 10.5% 8.9% 19.8% 18.7% 盈利能力（%） 每股收益 1.19 1.30 1.55 1.85 毛利率 30.0% 29.4% 29.9% 29.6% 资产负债表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 净利润率 10.8% 10.6% 10.7% 10.7% 货币资金 1,521 1,709 1,721 2,046 总资产收益率ROA 8.3% 8.1% 8.5% 8.8% 预付款项 163 200 241 275 净资产收益率ROE 16.4% 15.0% 15.1% 15.1% 存货 1,011 1,154 1,372 1,617 偿债能力（%） 其他流动资产 4,729 5,536 6,436 7,429 流动比率 1.48 1.62 1.69 1.78 流动资产合计 7,424 8,598 9,770 11,366 速动比率 1.25 1.36 1.41 1.49 长期股权投资 0 0 0 0 现金比率 0.30 0.32 0.30 0.32 固定资产 3,865 4,147 4,852 5,515 资产负债率 47.1% 44.1% 41.7% 39.6% 无形资产 430 457 509 561 经营效率（%） 非流动资产合计 5,150 5,510 6,297 7,041 总资产周转率 0.78 0.77 0.81 0.84 资产合计 12,575 14,108 16,067 18,407 每股指标（元） 短期借款 2,577 2,577 2,577 2,577 每股收益 1.19 1.30 1.55 1.85 应付账款及票据 1,908 2,172 2,557 3,035 每股净资产 7.25 8.64 10.28 12.24 其他流动负债 524 559 653 767 每股经营现金流 1.56 1.02 1.40 1.74 流动负债合计 5,009 5,308 5,787 6,380 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 长期借款 759 759 759 759 估值分析 其他长期负债 153 153 153 153 PE 30.39 27.90 23.28 19.61 非流动负债合计 912 912 912 912 PB 3.66 4.19 3.52 2.96 负债合计 5,920 6,220 6,699 7,291 股本 877 877 877 877 少数股东权益 293 314 348 383 股东权益合计 6,654 7,888 9,369 11,115 负债和股东权益合计 12,575 14,108 16,067 18,407 资料来源：公司公告，华西证券研究所 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 [Table_AuthorInfo] 分析师与研究助理简介 徐林锋：轻工行业首席分析师。2019年7月加盟华西证券，8年从业经验。浙江大学金融学硕士，南开大学管理学学士。曾就职于中金公司等券商研究所，所在团队获2015年新财富第5名。 戚志圣：轻工行业分析师。2019年9月加盟华西证券，4年从业经验。英国克兰菲尔德大学金融学硕士。曾就职于东海证券、太平洋证券。 杨维维：轻工行业分析师。2020年7月加盟华西证券，3年从业经验。厦门大学资产评估硕士，重庆大学管理学学士。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客