外部环境冲击，经济走势相对平稳

北京大学国民经济研究中心 外部环境冲击，经济走势相对平稳 ——蔡含篇 点评报告A0012-20250521 上年同期值 上期值 官方值 北大国民经济研究中心预测 值 Wind市场预测均值 经济增长 工业增加 值同比(%) 6.7 7.7 6.1 6.0 5.21 固定资产投资累计 同比(%) 4.2 4.2 4.0 4.2 4.26 社会消费品零售额 同比(%) 2.3 5.9 5.1 6.9 5.48 出口同比(%) 1.5 12.4 8.1 -3.5 0.75 进口同比(%) 8.4 -4.3 -0.2 -12.5 -6.92 贸易差额 （亿美元） 720 1026 961.8 1180 968.67 通货膨胀 CPI同比(%) 0.3 -0.1 -0.1 -0.2 -0.15 PPI同比(%) -2.5 -2.5 -2.7 -2.8 -2.83 货币信贷 新增人民币贷款（亿元） 7300 36400 2800 12000 7644.44 M2同比(%) 7.2 7.0 8.0 6.8 7.54 北京大学国民经济研究中心宏观经济研究课题组 学术指导：刘伟组长：苏剑 课题组成员： 蔡含篇陈丽娜 联系人：蔡含篇联系方式：gmjjyj@pku.edu.cn 扫描二维码或发邮件订阅第一时间阅读本中心报告 北京大学国民经济研究中心 要点 工业增加值增速稳中有升，政策支持成主要支撑 政策推动，消费增速走势平稳 高关税冲击，投资增速小幅下降 特朗普高关税影响，中美贸易单月下降 有效需求相对不足，价格增速低位运行 社融信贷增量趋缓，政府债券依然是重要支撑 展望未来：稳增长政策持续发力，经济复苏继续 内容提要 4月，外部环境波动，国内经济整体走势相对平稳，经济动能修复继续。尽管4月受超预期高关税冲击，部分宏观经济指标出现阶段性回调，下行压力增加，但经济整体走势相对平稳、可控，经济结构调整继续，高技术产业继续保持高速增长，就业形势总体稳定。面对复杂多变的国际形势，“稳预期”重要性进一步凸显，“稳增长”政策有待进一步持续发力，经济内生动力需进一步修复，推动经济高质量发展。 供给端 工业增加值：2025年4月，中国规模以上工业增加值同比实际增长6.1%，较3月的7.7%略有回落，但仍保持稳健增长，符合市场预期。积极的财政与货币政策、国内消费需求持续复苏以及出口市场的温和回暖共同支撑了工业产出。高技术制造业和装备制造业表现亮眼，彰显中国工业经济向高质量发展的动能。然而，房地产市场持续低迷、全球地缘政治不确定性以及原材料价格波动对工业增长构成一定挑战。 需求端 消费方面：2025年4月，社会消费品零售总额同比增长5.1%，较前月下降0.8个百分点，政策推动，消费增速走势相对平稳。受政策效应推动，办公用品、通讯设备、家电消费额涨幅较大。当前整体消费仍处于底部徘徊，仍需进一步稳定就业、收入预期推动消费可持续上涨。 投资方面：2025年1-4月，全国固定资产投资同比增长4.0%，较1-3月下降0.2个百分点，受超预期高关税冲击，本月投资增速普遍下降。当前外部环境进一步趋紧，全球产业链断裂风险加剧，外需收缩，企业利润下滑的同时，超预期关税政策，使得部分企业处于观望 北京大学国民经济研究中心 当中，进一步抑制投资增长。“两新”“两重”政策扩围，政策效应的释放是当前的主要支撑之一。 出口方面：2025年4月，出口总额3156.9亿美元，同比增长8.1%，较前月下降4.3个百分点。受特朗普超预期高关税影响，一方面，4月中国对美国直接出口额增速大幅下降；另一方面，4月存在抢出口迹象，来料加工出口额增速大幅上涨，而进料加工出口额增速则下降明显。国别方面，中国对美国出口额增速大幅下降同时，对东盟出口额增速大幅上升。具体商品方面，传统服装、鞋帽、箱包等商品出口继续下降，机电产品、高新技术产品出口则继续高速增长，尤其是集成电路出口额增速大幅上涨。 进口方面：2025年4月，进口总额2195.1亿美元，同比增长-0.2%，降幅较前月收窄4.1个百分点，进口额增速继续低位前行。中国内经济结构调整依旧，对传统大宗商品的需求减少，叠加外部环境愈发复杂，使得4月进口额增速虽有上涨，但仍在底部徘徊。受特朗普高关税以及高基数效应影响，4月中国从美国、欧盟、东盟等进口额增速下降明显，从拉美地区的进口额增速上涨显著。 价格 CPI：2025年4月，CPI同比增长-0.1%，与前月持平；环比增长0.1%，较前月上涨0.5个百分点。居民非食品消费品供给相对充足，CPI增速继续低位前行。非食品消费品价格增速持续低迷是当前的主要拉低因素，这部分受居民有效需求不足影响；另外，当前居民消费品制造增长较快，供给充足进一步压低了居民非食品消费品价格增速。 PPI：2025年4月，PPI同比下跌2.7%，降幅较前月扩张0.2个百分点；环比下跌0.4%，降幅与前月持平，这主要受高关税政策影响，整体需求阶段性下降，国际大宗商品价格下降，对国内工业品输入性传导，叠加国内经济结构调整，PPI增速继续底部徘徊，稳增长政策有待进一步发力。 货币金融 社会融资：2025年4月，中国新增社会融资规模为11591亿元，较2024年4月的-658 亿元大幅回升，但与2025年3月的58894亿元相比显著回落，环比下降约80.3%，反映出季节性因素及经济内生动能不足的影响。政府债券融资依然是社融增长的主要驱动力，新增人民币贷款表现平稳，但企业债券融资回暖有限，表外融资和外币贷款持续低迷，显示融资结构仍在调整优化。 人民币贷款：2025年4月中国新增人民币贷款为2800亿元，较2024年4月的7300亿 北京大学国民经济研究中心 元同比减少4500亿元，降幅约61.6%，反映出实体经济融资需求在季节性因素和经济复苏动能放缓的双重影响下出现明显回落。短期贷款大幅收缩成为主要拖累，而中长期贷款表现平稳，企事业单位贷款和居民户贷款均呈现疲软态势，票据融资则有所回升。 M2：2025年4月末，狭义货币（M1）余额为1091407亿元，同比增长1.5%，较3月的1.6%略降0.1个百分点，显示企业活期存款增长保持温和，经济活跃度改善但动能不足。广义货币（M2）同比增长8.0%，较3月的7.0%上升1.0个百分点，反映货币供应在政策支持下有所扩张。M2与M1同比增速差扩大至6.5%，较3月的5.4%增加1.1个百分点，表明企业资金流动性改善有限，投资意愿仍偏谨慎。社会融资规模存量同比增速为8.7%，较M2增速高0.7个百分点，显示社融对实体经济的支持力度持续增强，但经济内生动力仍需进一步激活。 北京大学国民经济研究中心 正文 工业增加值部分：工业增加值增速稳中有升，政策支持成主要支撑 2025年4月，中国规模以上工业增加值同比实际增长6.1%，较3月的7.7%略有回落，但仍保持稳健增长，符合市场预期。积极的财政与货币政策、国内消费需求持续复苏以及出口市场的温和回暖共同支撑了工业产出。高技术制造业和装备制造业表现亮眼，彰显中国工业经济向高质量发展的动能。然而，房地产市场持续低迷、全球地缘政治不确定性以及原材料价格波动对工业增长构成一定挑战。 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 中国:工业增加值:规模以上工业企业:当月同比中国:工业增加值:规模以上工业企业:累计同比 6 15 10 5 0 -5 -10 中国:工业增加值:规模以上工业企业:采矿业:当月同比中国:工业增加值:规模以上工业企业:制造业:当月同比 中国:工业增加值:规模以上工业企业:电力、燃气及水的生产和供应业:当月同比 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 2024-08 2024-11 2025-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 2024-08 2024-11 图1工业增加值当月及累计同比增速（%）图2中国三大门类工业增加值当月同比增速（%） 数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心 分行业：制造业稳健，采矿业增速放缓 4月采矿业增加值同比增长5.7%，较3月的9.3%有所放缓，但仍高于整体工业增速。地方政府专项债发行节奏加快（4月发行规模预计超1万亿元）以及基建投资持续发力，支撑了煤炭、金属矿等上游原材料需求。钢材产量保持稳定，反映出采矿业与下游制造业的协同效应。然而，全球大宗商品价格波动及国内环保政策趋严对中小采矿企业的成本控制提出挑战，增速放缓可能与高基数效应和季节性因素相关。 制造业增加值同比增长6.6%，略高于整体工业增速。4月制造业PMI为49.0%，虽回落至荣枯线以下，但生产分项指数仍保持在49.8，显示生产活动韧性较强。促消费政策（如新能源汽车购置补贴、家电以旧换新）有效提振内需，消费品制造业（如家电、轻工产品）表现稳健。出口方面，4月出口金额同比增长8.1%，支撑了电子信息、机械设备等出口导向型行业的生产。然而，房地产市场低迷继续拖累建材、钢铁等产业链，高基数效应和原材料价格上涨对制造业利润率形成一定压力。 电力、燃气及水生产和供应业增加值同比增长2.1%，低于整体增速，较3月的3.5%进 北京大学国民经济研究中心 一步放缓。温和的气候条件和工业用电需求的季节性回落是主要原因。超长期特别国债支持的绿色能源项目（如风电、光伏）为行业提供长期增长动力，但短期内原材料价格波动对生产成本构成压力。随着夏季用电高峰临近及新能源发电项目逐步投产，预计二季度末该行业增速有望回升。 分经济类型：市场化主体活力凸显 国有及国有控股企业增加值同比增长2.9%，显著低于整体增速。国企在能源、基建等领域的稳定作用得益于专项债提速发行，但其增速偏低反映出市场化活力不足。房地产相关产业链低迷对部分国企上下游业务形成拖累，叠加高基数效应，国企增长动能受限。 股份制企业增加值同比增长6.6%，略高于整体增速。混合所有制改革释放的活力、央行降准提供的流动性支持以及消费品和制造业领域的快速响应能力，共同推动其稳健增长。原材料价格波动对中小股份制企业的成本控制构成挑战，但其灵活的市场策略有效缓解了外部压力。 外商及港澳台投资企业增加值同比增长3.9%，低于整体增速。4月出口同比增长8.1%，叠加全球供应链的区域化调整，支撑了外资企业在电子、机械等领域的生产。但美元走强、中美利差扩大以及地缘政治紧张局势抬高了融资成本，可能抑制出口需求，限制外资企业进一步扩张。 私营企业增加值同比增长6.7%，高于整体增速。在消费导向领域（如电子信息、轻工业）的灵活性，结合促消费政策和出口赶单效应，释放了强劲增长动能。中小私营企业面临原材料价格上涨和全球供应链调整的成本压力，但央行定向再贷款等政策有效缓解其融资约束。 中国:工业增加值:规模以上工业企业:国有及国有控股企中国:工业增加值:规模以上工业企业:高技术产业:当月 业:当月同比 中国:工业增加值:规模以上工业企业:股份制企业:当月 同比 中国:工业增加值:规模以上工业企业:外商及港澳台投资 同比 中国:工业增加值:规模以上工业企业:高技术产业:累计 同比 20企业:当月同比25 20 10 15 0 10 -105 0 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 2024-08 2024-11 2025-02 2021-05 2021-08