香港离岸人民币市场观察（2025年4月刊）：支持人民币汇率走强的积极因素增多

欢迎扫码关注工银亚洲研究中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心李卢霞黄斯佳周文敏杨妍 2支持人民币汇率走强的积极因素增多——香港离岸人民币市场观察（2025年4月刊）4月均值均值月度涨跌幅4月末收报月末涨跌幅短期展望美元指数100.66-3.33%99.640-4.37%中美贸易会谈结果超期降低美国经济衰退压力，美联储短期政策重心重回控通胀，叠加提振美元指数走势，预计美元指数短期下行压力缓解，持续关注关税谈判动态、债务上限谈判等事件扰动。USDCNY7.30250.71%7.26320.16%降准降息政策落地，贸易摩擦压力缓解节奏超预期提振增长信心，后续人行料配合财政政策和国债发行等采用国债回购等综合工具稳流动性，预计人民币汇率短期延续偏强波动、波幅或小幅加大USDCNH7.30480.72%7.26890.05%隔夜4.352.194.410.00市场预期上半年美联储不降息，SOFR短期料维持高位窄幅波动1M4.32(0.10)4.320.373M4.26(3.35)4.27(2.20)隔夜3.4144.544.5064.52HKDHIBOR中枢跟随SOFR走势，投资者增配中国资产提振港元强势，叠加港股派息季资金需求，预计HKDHIBOR阶段性波动或偏高1M3.65(15.46)3.9522.583M3.87(4.65)3.9910.48隔夜1.67(9.84)1.762.10政府债发行积极提速、人行料延续综合运用国债回购等货币政策工具统筹维护市场流动性充裕，SHIBOR波动性或小幅加大1M1.79(15.20)1.74(18.50)3M1.79(17.99)1.75(16.20)隔夜1.40(26.22)1.7320.56CHNHIBOR料延续低位波动、波幅预计仍较高，关注投资者对中国资产配置情况及外部不确定性的或有扰动1M1.88(14.93)1.72(22.12)3M1.99(17.17)1.82(31.58) 【正文】一、3月香港离岸人民币存款规模边际回落，离岸人民币活跃度进一步升温截至2025年3月末，香港人民币存款规模为9,598.48亿元，环比减少7.3%，同比增加1.6%；跨境贸易结算有关的人民币汇款总额为11,839.76亿元，环比增加11.3%，同比减少5.2%。离岸人民币交易活跃度进一步升温，3月人民币RTGS（香港人民币结算所自动转账系统）清算额为67.0万亿元，环比升12.6%，同比升2.8%，是近七个月以来的最高水平（见图表1-2）。图表1-2：近年香港离岸人民币资金池规模及人民币RTGS清算额（亿元）数据来源：WIND、香港金管局、香港银行同业结算有限公司、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心二、4月美元指数延续回落，人民币汇率先跌后升、在-离岸汇率倒挂走阔，3月结售汇转为顺差，预计人民币汇率短期延续偏强波动、波幅或小幅加大“对等关税”政策加大美国经济“滞涨”担忧，拖累美 3 4元指数延续走跌。4月3日（北京时间）特朗普政府发布“对等关税”政策，多个经济体发布反制措施，市场对美国经济“滞涨”预期升温，“基差交易”平仓亦进一步引发美元资产抛售，美元指数快速走弱，欧元、日元、瑞郎等非美避险货币走强1，4月21日，美元指数最低跌至97.9，是2022年3月以来的最低水平；4月下旬公布的非农就业和ISM制造业PMI数据高于预期2，市场预期美联储降息时点延后至7月，美元指数低位回升。整体看，4月美元指数均值为100.66、较3月均值跌3.33%，跌幅较3月（-2.97%）进一步扩大，月末报99.64、较3月末跌4.37%（3月跌幅3.14%）。步入5月，美英达成贸易协定，中美贸易会谈结果超预期积极，美联储如期维持利率不变，美元指数震荡回升至100点上方。4月人民币汇率先跌后升，5月初一揽子金融政策提振市场信心，人民币汇率升至2024年11月以来最高。4月上旬，“对等关税”政策扰动下，人民币汇率短暂波动，USDCNH、USDCNY最低跌至7.4295、7.3506；中下旬，随着美元走弱，叠加内地金融经济数据向好3，政治局会议释放积极信号，人民币汇率回升。4月末，USDCNY、USDCNH分别收报7.2632、7.2689，较上月末分别跌0.16%、0.05%（上月分别升0.44%、0.41%），月度均值分别为7.3025、7.3048，较上月均值（7.2508、7.2524）跌0.71%、0.72%（上月分别升0.37%、1详见2025年4月25日工银亚洲研究发布报告《美债利率大幅波动的原因、经验及前瞻》。2美国4月新增非农就业17.7万人，高于预期13.8万人。31-3月，全国规模以上工业企业实现利润总额15093.6亿元，由上年全年同比的下降3.3%转为增长0.8%；3月当月利润由1-2月的下降0.3%转为增长2.6%。中国4月出口（以美元计价）同比增12.4%，高于预期的增3.5%，4月出口（以美元计价）同比增长8.1%，预期增0.6%。 50.39%）。在-离岸汇率（USDCNY-USDCNH）均值为-27.1BP，较上月（-16.5BP）倒挂幅度走阔10.6BP，月末收报-56.5BP，较上月末（-136BP）倒挂程度收窄103.5BP（见图表3）。5月初，一揽子支持性政策节奏超预期，中美贸易会谈结果超预期积极，USDCNH、USDCNY最高分别升至7.1843、7.2105，是2024年11月以来的最高水平。从外汇交易情况来看，3月结售汇时隔三个月转为小幅顺差0.96亿美元（2月为逆差66.67亿美元），结汇率（=银行代客结汇额/银行代客涉外收款额外币）回升至58%（2月为54%），3月银行代客远期结汇签约额为235.4亿美元，是近四个月以来的最高水平，环比大幅升33.1%，远期结汇率（=银行代客远期结汇签约额/银行代客涉外收款额外币）较上月升1.12个百分点至7.3%，表明3月近端和远端的结汇力量均走强。但高频数据--美元兑人民币即期询价4月日均成交量为422.3亿美元，环比回落6.7%，显示4月市场结汇意愿较3月边际有所降温。整体反映市场普遍认为贸易摩擦降温是高概率事件，对人民币汇率中长期走势乐观。往后看，中美贸易会谈结果超期降低美国经济衰退压力，美联储短期政策重心重回控通胀，叠加提振美元指数走势，预计美元指数短期下行压力缓解，持续关注关税谈判动态、债务上限谈判等事件扰动。降准降息政策落地，贸易摩擦压力缓解节奏超预期提振增长信心，后续人行料配合财政政策和国债发行等采用国债回购等综合工具稳流动性，预计人民 6币汇率短期延续偏强波动、波幅或小幅加大（见图表4-5）。图表3：在、离岸汇率及汇差（USDCNY-USDCNH）走势数据来源：WIND、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心图表4-5：结售汇及美元兑人民币即期成交量的情况数据来源：WIND、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心三、4月CNHHIBOR均值延续回落，离岸人民币-港元利差倒挂幅度延续走阔、离-在岸人民币利差延续收窄；往后看，CHNHIBOR料延续低位波动，预计SHIBOR波动性或小幅加大，HKDHIBOR波幅偏高 74月离岸人民币流动性充裕，CNH HIBOR延续较大幅度回落。4月离岸人民币汇率先跌后升，离岸人民币流动性充裕，月中隔夜CNH HIBOR最低跌至0.65%，接近历史最低水平（最低为2016年3月末的-3.74%），1个月CNHHIBOR最低跌至1.46%，3个月CNHHIBOR在5月8-9号跌至1.68%，均是2011年以来的最低水平。截至4月30日，隔夜、1个月和3个月CNHHIBOR月度均值分别1.40%、1.88%、1.99%，较上月均值分别降26.2BP、14.9BP、17.2BP；月末隔夜、1个月和三个月CNH HIBOR分别收报1.73%、1.72%、1.82%，较上月末分别升20.6BP、降22.1BP、31.6BP。港元利率均值整体回落，月末翘尾，离岸人民币-港元利率（CNH HIBOR-HKD HIBOR）均值倒挂程度延续走阔。4月隔夜、1个月、3个月HKDHIBOR均值较上月升44.5BP、降15.5BP、将4.6BP，港汇走强推动港元利率月末翘尾，隔夜、1个月、3个月HKDHIBOR最高分别升至4.5%、4.068%、4.066%，是2024年末以来的最高水平；离岸人民币-港元利率（CNH HIBOR-HKDHIBOR）均值倒挂走阔，隔夜、1个月、3个月（CNH HIBOR-HKD HIBOR）利差均值分别为-2.01%、-1.77%、-1.88%，倒挂幅度较上月走阔70.8BP、收窄0.5BP、走阔12.5BP（见图表6）。进入5月，港元汇率触及强方兑换，金管局四度注资（5月3日465.39亿港元，5月5日95.32亿港元，5月6日上午605.43亿港元、下午127.88亿港元），港元利率快速回落。 8内地市场流动性充裕，SHIBOR回落，离-在岸人民币利差均值（CNH HIBOR-SHIBOR）走势期限分化。4月隔夜、1个月、3个月SHIBOR均值分别降9.8BP、15.2BP、18.0BP；离-在岸人民币利差均值（CNH HIBOR-SHIBOR）波动收窄，隔夜、1个月、3个月离-在岸人民币利差（CNHHIBOR-SHIBOR）均值分别为-0.27%、0.09%、0.2%，较上月分别收窄16.4BP、走阔0.3BP、走阔0.8BP，月末报-0.03%、-0.02%、-0.07%，较上月末走阔18.5BP、收窄3.62BP、收窄15.4BP（见图表7）。进入5月，降准降息等一揽子支持政策落地，市场流动性充裕，隔夜SHIBOR回落至1.5%下方。往后看，政府债发行积极提速、人行料延续综合运用国债回购等货币政策工具统筹维护市场流动性充裕，SHIBOR波动性或小幅加大；CHN HIBOR料延续低位波动、关注投资者对中国资产的配置情况及外部不确定性扰动；市场预期美联储上半年不降息，SOFR料维持高位窄幅波动；HKDHIBOR中枢跟随SOFR走势，投资者增配中国资产提振港元强势，叠加港股派息季资金需求，HKDHIBOR阶段性波动或偏高。 9数据来源：WIND、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心四、在-离岸掉期点差倒挂幅度延续收窄，港交所衍生品交投数据反映看涨人民币汇率的力量增强4月在、离岸人民币掉期点均值均走跌，在/离岸掉期点差倒挂幅度延续收窄。4月中美利差倒挂幅度走阔，美元/人民币掉期点先跌后升、月度均值走跌。USD/CNY 1年期掉期点月度均值为-2,057.59BP、较上月均值（-2,000.5BP）跌57.0BP，4月末报-1,952.5BP、较上月末升51BP；1年期美元/离岸人民币掉期点均值为-1,725.3BP，较3月均值（-1,589.2BP）跌136.1BP，月末报-1,709.1BP，较3月末跌60.5BP。在-离岸掉期点差（CNY-CNH）倒挂幅度收窄，4月均值为-332.2BP，较上月均值（-414.7BP）收窄79.1BP，月末报-243.5BP，较上月末的倒挂幅度收窄100BP（见图表8）。 10港交所人民币期货交易量增、持仓量减、结算价先跌后升，期权市场看涨人民币汇率的力量增强。人民币期货市场交易回升，4月港交所USD/CNH期货标准合约成交总量为249万张，较3月增加11.2%，截至4月末未平仓合约3.1万张，较上月末减少17.8%（如图表9），期货结算价先跌后升，4月期货结算价均值走跌，月度均值为7.287，较3月均值7.225跌0.86%，月末结算价报7.232、较3月末走弱0.29%（如图表9-10）；其中，4月上旬期货结算价走跌，最弱达到7.356的水平，中下旬后波动回升，表明看跌人民币汇率的趋势逐渐减弱。另外，4月港交所USD/CNH买入期权（call）交易量环比减少36.7%，卖出期权（put）交易量环比增加156.5%，（call-put）交易量差转为负值，表明对人民币汇率走强持有信心的力量增强，对照历史数据观察，该差值转负与