国内光模块市场兴起，光电器件业务有望迎来突破

投资逻辑： 公司深耕光电领域，构建了智能制造装备、光联接、传感器三大核心业务板块。2024年公司实现营业收入117.09亿元，同比增长13.57%；实现归母净利润12.21亿元，同比增长21.17%。 光模块国内与海外业务齐头并进：国内市场已拓展中兴通讯、新华三、华为、字节跳动等大客户。2025年400G以及800G单模将持续上量，LPO全系列产品也将批量交付。海外市场已拓展CISCO、HP、诺基亚等大客户。其中800G LPO产品已获得明确需求，1.6T产品正加快送样测试，整体进度处于行业第一梯队。国内与海外需求双重共振确保了公司未来光模块业务业绩的持续提升。2022-2023年，公司在全球光模块市场中排名第八，我们认为公司在1.6T及LPO时代份额仍有望扩张，预计2025-2027年光模块业务营收分别为63.60（+60%）、85.86（+35%）、103.03（+20%）亿元。 具备自研硅光芯片能力，积极布局硅光、LPO以及AEC产品：公司已实现高端光芯片自主可控，具备硅光芯片到模块的全自研设计能力，推出业界最新的用于1.6T光模块的单波200G自研硅光芯片。此外公司积极布局LPO产品，800GLPO产品已获得明确需求，目前在加紧测试，LPO放量有望带动公司光模块业务毛利率净利率提升。2024年9月，公司全新推出800GAEC模块。我们预计2025年AEC市场需求有望释放，公司市场竞争力力有望进一步增强。 智能制造与感知业务积极拓展海外市场，行业地位稳固：公司是中国最大的激光装备制造商之一，坚定不移地推进全球化经营战略，2024年国际业务出口总额同比增长34%。公司感知业务聚焦新能源领域，温度传感器产品占据全球市场70%份额，新能源汽车PTC加热器占据国内市场60%份额，行业龙头地位稳固。2024年感知业务海外收入增长超过30%，我们预计公司2025-2027年感知业务营收分别为44.02（+20%）、50.62（+15%）、55.68（+10%）亿元。 盈利预测、估值和评级 我们预计公司2025-2027年营业收入分别为159.7/200.6/232.0亿元，同比增长36.4%/25.6%/15.6%；预计归母净利润分别为15.5/20.0/23.0亿元，同比增长26.8%/29.2%/15.0%；对应EPS分别为1.54/1.99/2.29元。我们给予公司2025年30倍PE，目标价为46.2元。首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示 AI发展不及预期、市场竞争加剧、新技术发展不及预期、汇率风险。 1、光电领域领先企业，业绩增速与盈利质量优于行业平均 1.1激光引领多元业务协同发展，利润端保持稳步增长 华工科技产业股份有限公司1999年成立于中国武汉，脱胎于华中科技大学，以激光技术为核心切入智能制造与光电领域。2000年，公司在深交所挂牌上市，是华中地区首家由高校产业重组上市的高科技公司。2001年，公司投资1.5亿设立正源光子分公司，大力发展光通信产业。2021年，公司控股股东变更为国恒基金，实际控制人变更为武汉市国资委，完成校企分离改革。 公司依托多年技术及产品沉淀，构建了智能制造装备、光/无线联接、传感器三大核心业务板块，形成显著行业竞争力：作为国内激光装备制造龙头，公司凭借全产业链优势持续领跑智能制造赛道；联接业务拥有光通信行业领先的全栈解决方案，主营产品市场占有率居行业前列，全资子公司华工正源2023年位列全球光模块厂商第8；感知业务通过全球领先的研发制造技术，持续保持智能家居传感器领域全球行业的领先地位。 图表1：公司形成三大业务格局 2019-2022年间公司营业收入及归母净利润维持较高增速，营业收入由54.60亿元增长至120.11亿元，归母净利润由5.03亿元增长至9.06亿元。2023年公司营业收入有所回落，主要因通信业务需求短期承压，利润端保持稳步增长。2024年公司实现营业收入117.09亿元，同比增长13.57%；实现归母净利润12.21亿元，同比增长21.17%。我们认为，随着全球算力需求提升及国内AI集群建设提速，公司高端光模块产品结构持续优化，联接业务有望成为拉动公司整体营收增长的核心引擎，预计2025年起将逐步兑现增长潜力，公司未来收入将稳步提振。 图表2：2024年公司营业收入显著回升 图表3：2019-2024年公司归母净利润逐年增长 公司主要产品分为激光加工系列成套设备、敏感元器件、光电器件系列产品，其中光电器件系列产品因受5G建设周期影响，收入占比由2021年超50%回落至33.95%；敏感元器件收入占比从2019年的18.43%提升至31.33%；激光加工设备收入占比稳定维持25%-32%。 毛利率方面，公司激光加工系列成套设备为高毛利业务，毛利率始终维持在30%以上的高位，盈利能力稳定；光电器件系列产品的毛利率约8%，预计未来随着公司持续开拓光模块业务，毛利率有望逐步改善；敏感元器件产品毛利率约为20%-26%，近年来呈现提升趋势。 图表4：公司三大业务收入占比实现均衡分布 图表5：激光加工系列产品为高毛利业务 2019-2025年间，公司毛利率因公司业务结构调整呈现一定的波动性，净利率总体保持稳定，呈上升趋势。2025年第一季度公司毛利率为20.49%，净利率为12.12%。公司注重成本管控与效率提升，2019-2025年第一季度费用管控良好，销售费率与管理费率呈现稳中有降的趋势。2021-2024年公司研发费率逐年上升，2024年研发费用8.8亿元，同比增加17.08%，主要系公司加大新技术、新产品的研发投入力度。 图表6：净利率总体保持稳定 图表7：销售费率与管理费率稳中有降 1.2公司业绩增速与盈利质量优于行业平均 我们选取光迅科技、德科立作为公司光模块业务可比公司，大族激光、帝尔激光作为公司激光业务可比公司，四方光电、汉威科技传感器业务作为公司感知业务可比公司。 营业收入方面，公司与光迅科技是供货国内的光模块龙头厂商，收入体量远高于其他公司； 激光加工业务领域，大族激光是行业龙头，收入体量高于公司，公司位于第二梯队，收入体量高于帝尔激光；公司敏感元器件业务收入体量处于行业龙头地位，远高于可比公司。 收入增速方面，公司光电器件业务增速行业居中；激光加工业务收入整体增速行业居中； 公司敏感元器件业务收入增速因体量大，略慢于可比公司。 图表8：公司与光迅科技是供货国内的光模块龙头企业（单位：亿元） 图表9：公司激光加工业务收入体量处于第二梯队（单位：亿元） 图表10：公司敏感元器件业务收入体量处于行业龙头地位（单位：亿元） 图表11：公司收入光电器件业务增速行业居中（单位：%） 图表12：公司激光加工业务收入增速行业居中（单位：%） 图表13：公司敏感元器件业务收入增速因体量大略慢于可比公司（单位：%） 毛利率方面，由于公司光模块大量供应运营商业务，其速率需求低，盈利能力低，公司光电器件业务毛利率目前低于行业平均，但我们预计随着公司高速率光模块起量，毛利率有望迎来提升；公司激光加工业务毛利率与龙头公司大族激光相当，低于主营光伏激光加工设备的帝尔激光；公司传感器业务重点布局在新能源领域，由于细分品类差异，公司敏感元器件业务毛利率低于可比公司。 图表14：公司光电器件业务毛利率有望提升（单位：%） 图表15：公司激光加工业务毛利率与龙头公司大族激光相当（单位：%） 图表16：公司敏感元器件业务毛利率低于行业平均（单位：%） 2、光模块行业发展空间广阔，新技术为下一代光模块主力发展路径 2.1．云厂商资本开支持续上行，海内外光模块产业链发展发动力强劲 海外大厂不断加码AI，在大模型、云计算、搜索及广告、生产力工具等赛道积极拥抱AI商业化浪潮，发力布局AI大模型应用及产品服务。各大厂不断加大AI方向资本开支，对服务器、网络设备等设施加大投入，2023、2024年相关资本开支持续上行。2024年Q4单季度，微软/谷歌/META/亚马逊资本开支分别为138.73/142.76/144.25/278.34亿美元。 微软计划在2025财年投资约800亿美元用于开发数据中心，以训练人工智能模型，并部署人工智能和基于云的应用程序；谷歌2025年的资本支出计划高达750亿美元，较市场预期超出了32%；亚马逊计划在2025年将资本支出提升至1000亿美元，较2024年的830亿美元大幅增长；扎克伯格预计2025年Meta资本支出最高650亿美元，高于分析师预期。海外云厂商军备竞赛加剧，对服务器、网络设备等设施投资持续加大，在2024年逐季环比大增的前提下，CSP云厂商2025年资本开支仍将继续快速增长。我们预计未来资本开支中用于AI硬件采购的占比预计将持续提升，2025年甲骨文、苹果、特斯拉也将加入到大模型军备竞赛中，海外市场AI相关产业链如光模块等将受到行业发展带动持续快速发展。 图表17：北美云厂商23-24年单季度资本开支同环比均呈增长趋势（单位：亿美元） 2025年国内大模型的投资方主要有互联网厂商、电信运营商、政府及相关部门。字节、腾讯、阿里等头部互联网商投资额预计将大幅增长，其中字节资本支出将超过1500亿元，其余各家也均在大模型军备竞赛中秣兵厉马。国内大模型行业有望复制北美大模型市场，即CSP厂商军备竞赛抢夺资源。2025年初DeepSeek模型火爆全球，DeepSeek R1通过强化学习框架创新、知识蒸馏技术、数据与训练策略优化等方式，实现了与OpenAIo1相当的推理性能，其核心意义在于验证了“无需海量标注数据+低成本算力”的可行性。国内AI商用进程加速，推理端需求涌现，国内光模块需求有望超预期增长。 图表18：国内大模型行业有望复制北美大模型市场（云厂商资本开支，单位：亿元） 在数据中心IT设备成本占比中，光模块占比一般为5%，在AI数据中心建设中，由于光模块技术要求远高于传统数据中心，因此光模块占比有望超过5%。海内外大厂资本开支持续扩张叠加光模块占比维持稳定或提升，带来市场规模持续增长。 针对整体光模块市场，根据YOLE Group数据显示，2023年全球光模块市场规模约109亿美元，预计2024年的收入增长率将达到27%，到2029年将达到224亿美元。针对AI用光模块市场，LightCounting自2023年7月以来，每三个月就会上调一次以太网光收发器的销售额预测，行业景气度凸显。据Lightcounting预计，2024年我国光模块的市场规模约为26.5亿美元，预计2029年有望达到约65亿美元，CAGR达20%，超过全球市场增速。中国领先的云计算公司对光模块的需求在急剧增长。同时全球众多二线云计算公司和初创企业也将为2025年及以后的市场增长做出贡献。华工科技作为同时供货国内与海外的光模块厂商后续持续强劲发展得到有力支撑。 目前公司已拓展CISCO、HP、诺基亚、Alcatel—Lucent等大客户。AI行业爆发以来，公司已在海外多家头部客户进行400G、800G以及1.6T产品的测试。其中800G LPO产品已获得明确需求，目前在加紧测试；1.6T产品正加快送样测试，整体进度处于行业第一梯队。 图表19：2023-2029年全球光模块市场规模CAGR达11% 图表20：2029年我国光模块市场规模有望达65亿美元 2.2．国产光模块厂商加速出口步伐，高速数通光模块市场规模2024年将超90亿美元 海外需求持续旺盛，国产光模块厂商加速出口步伐。2024年以来，我国光模块出口金额保持在50%以上的增速。根据wind最新数据，2024年全年，我国光模块累计出口金额达62.33亿元，同比大幅增长58.24%。海外市场光模块产品需求量大、技术要求高、价格敏感性低，产品出海保障了公司业绩的持续增长和盈利能力不断提升。 图表21：2024年我国光模块出口金额同比增长58.24% 复盘2010年以来全球光模块厂商份额情况，根据LightCou