宏观金银宏观周报：关税谈判和弱现实主导资本市场，黄金冲高回落

宏观金银宏观周报： 关税谈判和弱现实主导资本市场，黄金冲高回落 王维芒资格编号：Z0000148邮箱：Wangwm@zhqh.com.cn 【宏观总结】大类资产，市场消化国内政策和关税谈判，黄金冲高回落，基本金属等走高，国内过剩产能品种弱势运行。海外经济，美国通胀尚可、就业稳定，但是后续引诱较多。关税谈判方面，英国妥协，中美谈判即将开启，但是市场对此表示谨慎态度。中国经济，4月抢转口支撑国内出口数据超预期，4月制造业PMI明显回落。地产高频数据复苏缓慢，央行宽松货币政策超预期。 【金银逻辑】尽管短期可能出现调整，但黄金长期上涨的核心逻辑（美元信用弱化、央行持续购金、地缘风险及通胀预期）依然稳固。当前金价下跌属正常调整而非趋势逆转，美元与黄金负相关性增强，黄金配置价值长期存在。预计金价将维持结构性牛市。 【金银策略】沪金短期震荡调整，短期调整的幅度取决于央行购金和关税博弈的不确定性，关注766附近支撑，长线投资者仍可继续配置。白银短期跟随黄金和基本金属商品，短线震荡重心上移，但仍没有摆脱高位震荡空间。8100-8500。 【风险提示】贸易谈判，国内复苏不及预期，美元流动性危机（投资有风险入市需谨慎） 1 资产价格逻辑分化 美国数据稳定，关税是重要变量 2 目录 抢出口支撑4月外贸数据，政策超预期 3 中美谈判破冰，金价调整 4 美股超跌反弹，国内积极维护A股震荡 主要国家货币政策预期偏宽松，利率走低 •国内降息，国债利率走低，日本央行坚持收益率曲线控制（YCC）政策•鲍威尔态度强硬，美国数据本周较稳定，美国利率强硬•英国央行如期降息，利率走低。 弱现实影响，国内工业品多数走弱 •在供给过剩，中美贸易战背景之下，国内商品市场演绎买预期卖现实，商品市场本周普遍走低，尤其是黑链商品。 贵金属在关税谈判口风缓和的背景之下，本周也迎来明显调整，金银冲高回落。 关税谈判有利于有色等品种，短期获得支撑。 美国劳工统计局数据显示，尽管前两个月的就业人数被合计下修5.8万，4月非农就业人数增长17.7万，好于预期。美国4月失业率保持在4.2%不变，而劳动参与率上升至62.6%。 薪资增速放缓：美国4月平均每小时工资环比增长0.2%，较3月份有所放缓；与一年前相比，则上涨了3.8%。 来源:同花顺,中辉期货有限公司 表明就业市场温和降温但韧性仍存。尽管数据短期缓解衰退担忧，但关税滞后效应、制造业疲软及“特马改革”裁员计划或持续压制就业与消费动能，美联储陷入“抗通胀”与“防衰退”两难，市场对7月降息预期升温但节奏仍存变数。中长期需警惕薪资-通胀螺旋反弹与经济硬着陆风险交织的复杂局面。 来源:同花顺,中辉期货有限公司 美国就业数据看未来 截至5月3日当周初请失业金人数经季节调整后减少1.3万人，至22.8万人，而市场预期为23万人。表明劳动力市场继续保持平稳，尽管关税带来的风险正在加大。 3月职位空缺数为719.2万个，较2月修正后的748万个减少28.8万个，创2024年9月以来最低水平，且低于市场预期的748万个。职位空缺率从2月的4.5%降至4.3%，为2024年9月以来最低。职位空缺与失业人数比率降至1.0，为2021年4月以来最低，显示劳动力市场供需趋于平衡。 美国销售指标反应抢购行为 2025年4月，美国消费市场呈现"冰火两重天"态势：一方面，在特朗普政府维持高关税政策的预期下，消费者出现恐慌性囤货，推动3月零售销售环比大涨1.4%，其中汽车销售激增5.3%；另一方面，密歇根大学消费者信心指数跌至52.2，创下近三年新低，反映出民众对通胀和就业前景的深度担忧。 这种矛盾现象源于多重压力：高达6.5%的通胀预期持续侵蚀购买力，贸易政策不确定性加剧经济前景担忧，导致近三分之二消费者预计失业率将上升。尽管短期抢购行为支撑了零售数据，但信心指数的持续下滑预示着消费动能可能减弱，为美国经济埋下滞胀风险隐患。 来源:同花顺,中辉期货有限公司 各国通胀不高，但是都对未来表示担忧 •法国通胀率同比稳定在0.8%，为2021年以来最低水平，主要受能源价格下跌（-6.6%）和服务价格上涨（+2.3%）的综合影响；英国CPI同比涨幅放缓至2.6%，连续两个月下降，主要因娱乐、文化价格下跌，但核心通胀仍达3.4%，显示粘性压力；意大利通胀率同比升至2.1%（欧盟调和标准），创18个月新高，主要由非管制能源价格反弹（+1.3%）和烟草、食品价格上涨推动；瑞士通胀数据未明确提及，但央行3月降息25基点至0.25%，反映通胀压力温和，最新CPI为0.3%；加拿大通胀意外放缓至2.3%，因汽油和旅行价格下降，但核心通胀（2.9%）仍高于央行目标，货币政策保持谨慎；日本全国CPI同比上涨3.6%，核心通胀升至3.2%，东京核心通胀更达3.4%（4月数据），受能源补贴减少和食品涨价影响 •美国3月CPI同比上涨2.4%，环比下降0.1%，为2020年5月以来首次环比负增长，主要受能源价格下跌（汽油降幅达6.3%）和核心服务通胀放缓影响。•3月PPI同比上涨2.7%，环比下降0.4%，创2023年10月以来最大跌幅，能源成本（如汽油价格暴跌11%）和关税前库存调整是主要拖累因素。•但是市场普遍担忧特朗普政府的关税政策可能在未来数月推高进口成本，导致通胀反弹 美国通胀预期走高 •2025年4月美国PCE物价指数同比上涨2.3%，较3月的2.7%有所放缓，核心PCE（剔除食品和能源）同比涨幅降至2.6%，环比增速停滞，显示通胀压力进一步缓解但仍高于美联储2%的目标。 •尽管消费支出因关税生效前的提前采购保持韧性，但一季度GDP萎缩0.3%与经济数据分化加剧了政策复杂性。市场对美联储降息预期升温，但未来关税可能推高进口成本，通胀路径仍存不确定性，美联储或维持观望立场以平衡抗通胀与稳增长。 来源:同花顺,中辉期货有限公司 •美国纽约联储调查结果显示，美国4月一年期通胀预期持稳于3.6%，三年期通胀预期从3%上升至4.2%，五年期通胀预期从2.9%下滑至2.7%。 欧美制造业走势分化，负面多累较多 2025年4月，欧美制造业PMI呈现分化趋势。美国制造业PMI初值意外升至50.7（前值50.2），连续四个月扩张，但新订单增长主要依赖内需，出口因关税影响显著下滑，投入成本增速创2022年8月以来新高。欧元区制造业PMI初值小幅升至48.7（前值48.6），德国（48）和法国（48.2）仍处收缩区间，但工厂通过消化积压订单支撑短期产出，关税不确定性抑制企业信心。英国制造业PMI初值44，持续低迷，受国内需求疲软和贸易摩擦拖累。 服务业方面，美国4月服务业PMI初值降至51.4（前值54.4），创两个月新低，商业信心恶化且就业收缩，反映关税政策对消费和服务业的冲击。欧元区服务业PMI初值跌至49.7（前值51），近五个月首次收缩，德国（48.8）和法国（48.2）服务业活动显著萎缩，新订单因关税担忧骤减。英国服务业PMI初值48.9（预期51.5），结束17个月扩张，商业预期降至2020年以来最低，显示经济不确定性加剧。服务业受需求萎缩和成本压力拖累更甚，欧美经济复苏动能减弱。 美国、日本、欧央行资产负债表分化 欧洲央行资产负债表规模占欧元区GDP的243%，较2022年峰值（超300%）有所回落，资产中72%为欧元区居民债券，黄金储备占比达12%，显著高于其他。 18日本央行资产负债表规模达GDP的543%，为全球最高，资产以日本国债（78%）和贷款（14%）为主，持续维持宽松政策。4月底以来，美联储缩表步伐稳健，欧洲央行因经济疲软可能加速宽松，而日本央行在通胀压力下或逐步调整超宽松政策 1.利率决策 美联储在5月8日的FOMC会议上连续第三次维持联邦基金利率在4.25%-4.5%区间不变，声明中强调“经济前景不确定性增加”，并对通胀上行风险和失业率抬升表示担忧。降息预期调整：交银国际预测，受特朗普“对等关税”政策暂停90天的影响，美联储首次降息可能推迟至四季度，全年降息次数或降至1-2次。市场反应：利率期货市场预期首次降息时点从6月推迟至7月，全年降息幅度仍维持约3次46。 2.英国央行降息25个基点 将基准利率从4.5%下调至4.25%，为本轮降息周期的第四次降息，符合市场预期。但面对特朗普关税政策的不确定性，英国央行政策制定者之间出人意料地出现了三方分歧。 3.日本央行如果经济前景实现将继续加息 行长植田和男称，贸易政策带来的不确定性显著增加，当前实际利率明显偏低，如果经济前景实现，将继续加息，下次加息的时机将很大程度上取决于关税对经济的影响。 经济和通胀前景方面，植田和男表示，日本央行的经济增长和价格预测可能会根据贸易政策的变化而发生重大调整。 美国 1.【英国】美英达成贸易协定框架。大多数英国商品仍需缴纳10%基线关税。加征的25%钢铝关税降为零。对美出口的前10万辆汽车关税从25%降至10%。英国将从美国进口的部分牛肉关税降至零，并降低乙醇关税，承诺购买飞机。中规中矩、意在作秀，非实质突破尽管美英双方在新闻发布会上将此次协议包装为“突破性”，但通盘观察，其实质内容远未触及双边贸易的核心难点与结构性障碍。这一协议更多体现出象征性政治动作，意在释放信号、制造“进展”氛围，而非达成真正意义上的结构性成果。 2.【欧盟】若与美国贸易谈判未达预期，计划对950亿欧元（1080亿美元）的美国商品加征关税，重点针对工业品（如飞机、汽车、波本威士忌）。该提案需与成员国等协商，6月10日截止，最终方案可能调整。此外，欧盟还将就限制44亿欧元对美出口废钢和化工产品展开磋商，可能采取配额、许可证或禁令等措施。 中国 1.【美国】国务院副总理何立峰将于5月9日至12日访问瑞士，并作为中美经贸磋商中方牵头人，将与美方牵头人、美国财政部长贝森特以及格里尔举行会谈。贝森特称会谈将在周六开始，这次会谈只是谈判的起点，纳瓦罗将不会参加这次会谈。特朗普说不会为了重启与中国的贸易谈判而下调对华实施的145%高关税。 2.【印度】中国商务部5月7日开始对原产于印度的进口氯氰菊酯征收最高166.2%的反倾销税。 4月份国内出口数据显示韧性 中国4月出口（以人民币计价）同比增9.3%，前值增13.5%；进口增0.8%，前值降3.5%；贸易顺差6899.9亿元。中国4月以美元计算贸易帐961.8亿美元，预期890亿美元，前值1026.4亿美元。中国4月以美元计算进口年率-0.2%，预期-5.9%，前值-4.30%。中国4月以美元计算出口年率8.1%，预期1.9%，前值12.40%。整体上看大幅好于预期。 4月份对美出口明显下降，转口东盟和欧盟 中国出口企业正在“抢转口”，东盟是出口企业的最大转口地，欧盟其次。“抢转口”效应是支撑4月出口表现的重要因素，年初至4月底，我国对美直接出口占比已经降至历史最低，环比下月份大幅下滑至10%，对美出口同比下滑21.03%，环比下降17.57%。对东盟出口同比增长20.8%，环比增长2.32%。对欧盟同比环比分别上涨8.27%、8.5%。二季度出口企业在寻求以转口作为暂时出路。二季度国内出口或继续保持韧性 2025年4月国内进口数据呈现“量价分化”的复杂特征。虽然以人民币计的进口额实现0.8%的同比正增长，但这一改善主要源于企业为规避特朗普关税政策风险而提前备货的短期行为，而非需求端实质性回暖。 原油、褐煤“量价双杀”，反映出全球工业需求疲软与国内房地产持续调整的叠加影响；而机电产品进口逆势增长5.7%，则揭示了我国制造业转型升级过程中对高端设备和技术持续旺盛的进口替代需求。 国家统计局发布了2025年4月制造业采购经理指数、非制造业商务活动指数、综合PMI产出指数。其中，制造业PMI为49.0%，比上月下降1.5个百分点，回落至收缩区间。非制造业商务活动指数为50.4%，比上月下降0.4个百分点。供需两端回落：生产端，4月PMI生产指数