季报点评：电商和云增长提速，AI投入坚定不改

阿里巴巴FY2025Q4财季业绩表现稳健，总收入同比增长7%至2364.54亿元，non-GAAP归母净利润同比增长18%至约300亿元。

业务条线表现：

• 淘天集团：收入同比增长9%至1014亿元，经调整EBITA同比增长8%，客户管理收入（CMR）同比增长12%至约711亿元，主要受take rate提升驱动。
• 国际商业：收入同比增长22%至336亿元，经调整EBITA同比收窄13%至-36亿元。
• 阿里云：收入同比增长18%至301亿元，增速提升，经调整EBITA同比增长69%，AI相关产品收入连续7个季度实现三位数同比增长。
• 菜鸟：收入同比下降12%至216亿元，经调整EBITA同比收窄55%至-6亿元。
• 本地生活：收入同比增长10%至161亿元，经调整EBITA同比收窄28%至-23亿元。
• 大文娱：收入同比增长12%至55.5亿元，经调整EBITA转正，主要由优酷实现盈利带动。

AI投入与未来展望：

• 阿里巴巴资本开支约246亿人民币，反映公司对AI技术和产品开发的坚定投入，未来将“坚定聚焦核心业务，推动AI+云成为长期发展的新增长引擎”。
• 阿里云收入增速有望继续提升，AI产品在多个垂直行业获得更广泛应用。

研究结论与评级：

• 预计阿里巴巴2026-2028财年收入分别为11185/12360/13551亿元，non-GAAP归母净利1613/1845/2081亿元。
• 基于核心电商10x 2026e P/E、阿里云30x 2026e P/E、其他业务1x 2026e P/S，目标价对应港股（9988.HK）164港元/美股（BABA.N）168美元。
• 重申“买入”评级。

风险提示：

• 电商需求不及预期、模型进展不及预期、阿里云变现不及预期。