进一步强化堡垒产品，期待利润恢复

股票研究报告 宝武镁科技（002182CH） 进一步强化堡垒产品，期待利润恢复 华泰研究 2025年5月18日│中国（大陆） 年度业绩回顾 有色金属 评分（维持）：买入 分析师李斌 SAC编号S0570517050001libin@htsc.comSFC编号BPN269+(86)1063211166 目标价格（人民币）：14.27 宝武镁业(宝武)2024年营收/归属于母公司净利润(NP)为8,983/1.6亿(+17.39%/-47.91%同比),后者未达此前预期4.2亿,主要归因于镁(Mg)价格下跌幅度超出预期。展望2024年四季度,营收/归属于母公司净利润为2,636/5,870万(+26.20%/-94.07%同比,+16.06%/-82 .72%环比)。作为中央国有企业(SOE)的支持,宝武在全球Mg行业中保持领先地位,工业影响力显著。维持买入评级。 镁价下跌拖累了2024年盈利2024年，全球原生镁产量同比增长12%，中国原生镁产能和产量以及镁合金产量均有所增长，导致镁锭价格同比下降。根据Wind数据，2024年镁锭价格同比下降16%至每吨19,759元人民币。鉴于全球镁产能过剩显著，我们预计2025年镁价将继续下跌，复苏可能由高成本产能退出所驱动。全球镁行业龙头企业宝武目前拥有100万吨/年原生镁产能和200万吨/年镁合金产能。其子公司巢湖云海镁业新增50万吨/年原生镁产能，而五台山云海镁业新增100万吨/年原生镁产能和100万吨/年镁合金产能。宝武的股权参与公司安徽宝武镁业新增300 关键数据 目标价格（人民币） 收盘价（人民币，截至5月12日）潜在上行-/+(%) 市值（人民币百万）6m平均日值（人民币百万） 52周价格区间（人民币）BVPS（人民币） 分享性能 宝武镁 14.27 12.67 13 12,566 408.70 8.66-20.40 5.41 万吨/年原生镁产能和300万吨/年镁合金产能。2024年，宝武销售了44.9万吨非有色金属冶炼和轧制产品（同比增长23.54%）。因此，宝武核心业务收入2024年同比增长19.27%。然而，2024年GPM同比下降1.75个百分点，归属母公司净利润同比下降47.91%。 (%)17 4 (9) (21) (34) CSI300 利用轻量化产品和机器人服务 面对充满挑战的行业环境和闲置的新建或在建产能，公司旨在积极降本。宝武展现了强大的产业实力。1）抓住轻量化汽车机遇，宝武从吉利、赛力斯等汽车制造商获得了大型镁合金部件订单。2）与汽车制造商合作开发超大型集成镁合金压铸件，样品已进入量产阶段。3）与英华仕合作，宝武推出全球首批采用的新产品——镁合金轻量化电驱动总成。在2024年世界智能制造大会上，宝武与易腾飞推出新的镁合金机器人ER4-550-MI。该机器人采用轻量化设计，相较于铝合金同类产品减重11%，循环速度提升5%，通过强大的减震、电磁屏蔽和散热系统提升稳定性，并显著提高运营效率，能效降低10%。宝武也正在与其他机器人公司探讨潜在合作。 5月24日09-2401-2505-25 来源：风 维持买入 考虑到2024年镁价比我们预期的更加大幅下跌，我们下调了2025/2026年的镁价预期。因此 ，我们将2025/2026年的每股收益预期下调了55/54%至人民币0.42/0.67，并引入了2027年的预期人民币0.94。鉴于宝武集团背靠中央国企，凭借其在全球镁行业的牢固领导地位和领先产业布局，我们给该股票的估值定为2025年预期市盈率的34倍，高于万得一致预期下同行业平均的31.3倍。我们的目标价是人民币14.27（此前为人民币18.8，基于2025年预期市盈率的20倍）。维持买入评级。 风险：下游需求弱于预期；镁价急剧下跌；煤炭等资源产品价格上涨。 财务YE31Dec 2023 2024 2025E 2026E 2027E 收入(人民币百万) 7,652 8,983 10,672 12,820 15,981 +/-% (15.96) 17.39 18.80 20.14 24.65 净利润（人民币千万元） 306.45 159.63 415.34 661.32 936.08 +/-% (49.87) (47.91) 160.19 59.22 41.55 每股收益（稀释，人民币） 0.31 0.16 0.42 0.67 0.94 ROE(%) 5.89 2.56 7.37 11.19 14.62 PE(x) 39.61 76.05 29.23 18.36 12.97 PB(x) 2.30 2.27 2.13 1.95 1.74 EVEBITDA(x) 21.41 25.72 15.01 11.81 8.50 来源：公司公告，华泰研究估计 图1：宝武镁业PE带 (RMB) 54 ━━━━━宝武镁 图2：宝武镁业技术PB带 (RMB) 29 ━━━━━宝武镁 4055x22 45x 2715 35x 1325x7 20x 00 5.1x 4.2x 3.4x 2.5x 1.6x 5月-22月11月-22月5月-23月11月-23月5月-24月11月-24月5月-25月5月-22月11月-22月5月-23月11月-23月5月-24月11月-24月5月-25月 源：风，华泰研究源：风，华泰研究 完整财务报表 资产负债表 利润表 YE31Dec(RMBmn) 2023 2024 2025E 2026E 2027E YE31Dec(RMBmn) 2023 2024 2025E 2026E 2027E 流动资产 4,113 4,719 4,085 6,146 5,991 收入 7,652 8,983 10,672 12,820 15,981 现金及等价物 372.54 245.22 506.29 349.99 436.26 运营成本 6,623 7,932 9,219 10,842 13,325 应收账款 1,694 2,152 515.57 2,690 1,306 营业税及附加费 45.65 44.25 42.69 51.28 63.92 其他应收款 128.81 124.75 485.05 247.54 665.63 运营费用 22.46 27.68 29.88 35.90 44.75 预付款 138.17 115.96 358.33 211.46 498.79 管理费用 169.44 210.64 192.09 230.77 287.65 库存 1,258 1,488 1,585 2,029 2,413 财务成本 98.95 107.01 225.12 239.70 259.74 其他流动资产 521.40 593.08 634.52 618.59 672.03 资产减值损失 (3.30) (60.43) (53.36) (64.10) (79.90) 非流动资产 7,405 8,833 9,245 9,770 10,636 来自公允价值变化的P (2.68) 0.04 (1.32) (0.64) (0.98) 长期投资 1,257 1,245 1,234 1,222 1,210 投资收益 (17.18) (19.66) (19.66) (19.66) (19.66) 固定资产投资 3,408 3,922 4,413 4,864 5,410 营业利润 367.75 179.70 533.08 899.64 1,342 无形资产 319.19 717.48 790.92 875.43 975.87 非经营收入 10.17 11.26 10.71 10.99 10.85 其他非货币性资产 2,420 2,948 2,808 2,808 3,041 非经营费用 1.86 3.75 2.81 3.28 3.04 总资产 11,518 13,552 13,330 15,916 16,627 总利润 376.06 187.21 540.98 907.35 1,350 流动负债 4,092 4,895 4,584 6,755 6,649 所得税费用 19.33 29.27 54.10 90.73 134.99 短期借款 2,291 2,707 2,707 4,704 4,144 税后利润 356.73 157.94 486.88 816.61 1,215 应付账款 865.56 996.03 1,168 1,377 1,750 少数股东权益 50.28 (1.68) 71.55 155.30 278.87 其他流动负债 935.53 1,192 708.78 673.49 753.85 归属于母公司净利润 306.45 159.63 415.34 661.32 936.08 非流动负债 1,367 2,490 2,142 1,865 1,666 EBITDA 790.33 733.91 1,187 1,677 2,267 长期借款 1,129 2,243 1,895 1,618 1,419 每股收益（人民币，基本） 0.46 0.16 0.42 0.67 0.94 其他非流动负债 238.60 246.63 246.63 246.63 246.63 总负债 5,459 7,385 6,726 8,620 8,315 性能 少数股东权益 787.96 828.78 900.32 1,056 1,334 YE31Dec 2023 2024 2025E 2026E 2027E 股本 708.42 991.79 991.79 991.79 991.79 增长率(%) 资本公积 1,642 1,642 1,642 1,642 1,642 收入 (15.96) 17.39 18.80 20.14 24.65 留存收益 2,921 2,705 3,046 3,618 4,468 营业利润 (53.15) (51.14) 196.65 68.76 49.19 归属于母公司的股东权益 5,271 5,338 5,704 6,241 6,978 归属于母公司净利润 (49.87) (47.91) 160.19 59.22 41.55 所有者权益和负债 11,518 13,552 13,330 15,916 16,627 盈利能力(%)毛利率 13.44 11.70 13.61 15.43 16.62 现金流量表 净利润率 4.66 1.76 4.56 6.37 7.60 YE31Dec(RMBmn) 2023 20242025E2026E 2027E 净资产收益率 5.89 2.56 7.37 11.19 14.62 经营活动现金流 350.00 10.54 2,249 (409.63) 2,811 roic 6.18 2.58 7.65 9.06 12.78 净利润 356.73 157.94 486.88 816.61 1,215 偿付能力 折旧/摊销 308.71 432.33 412.54 519.79 644.33 负债/资产(%) 47.40 54.50 50.46 54.16 50.01 财务成本 98.95 107.01 225.12 239.70 259.74 网络杠杆比率(%) 65.86 95.85 72.42 90.75 69.77 投资损失 17.18 19.66 19.66 19.66 19.66 流动比率（x） 1.01 0.96 0.89 0.91 0.90 营运资本变动 (413.05) (788.60) 1,136 (1,968) 719.64 速动比率（x） 0.62 0.59 0.42 0.54 0.43 其他经营活动 (18.52) 82.20 (30.74) (37.87) (47.01) 运行能力 投资现金流 (2,399) (1,784) (846.12) (1,065) (1,531) 总资产周转率（x） 0.74 0.72 0.79 0.88 0.98 资本性支出 (1,893) (1,