传媒持仓意愿显著提升，25Q1行业基本面触底反弹

传媒板块基金偏好度显著回升，游戏等块配置比例显著增长。25Q1传媒行业重仓市值占比为1.04%，环比提升0.23pct；传媒行业总市值/全A总市值为1.56%， 环比提升0.02pct。 传媒行业整体维持低配 ， 低配比例为0.52%，环比下降0.21pct。整体来看，传媒低配比例环比有所下降，行业偏好度显著提升。各板块表现有所分化，其中（1）游戏板块受益于AI+游戏赋能以及政策趋稳下内容供给侧的提振，25Q1超配比例环比提升0.09pct至0.09%， 由平配恢复至超配；重仓市值为130.47亿元 ， 环比增长26.86%；重仓市值占比为0.51%，环比增长0.12pct；（2）影视院线板块受益于 《哪吒2》 带动的春节档票房超预期，25Q1低配比例环比下降0.01pct至0.13%；重仓市值为26.89亿元，环比增长52.09%；重仓市值占比为0.10%，环比增长0.03pct；（3）此外，广告营销板块受益于市场竞争格局改善，25Q1低配比例环比下降0.06pct至0.03%；25Q1重仓市值为69.83亿元 ， 环比增长21.09%； 重仓市值占比为0.27%， 环比提升0.05pct。 传媒行业2024业绩承压，25Q1实现触底反弹。2024年传媒行业实现营业总收入5081亿元，同比基本持平；实现归母净利润183.47亿元，同比下降48%，2024年业绩整体承压，我们认为主要因（1）24Q1-3出版板块所得税优惠政策到期，导致相关企业所得税率大幅提升；（2）优质内容供给低于预期，收入有所下降，叠加部分板块经营杠杆效应，导致利润下降幅度超收入下降幅度；（3）宏观经济承压叠加新品上线较多导致游戏板块买量成本上升，对应销售费用增加。25Q1传媒行业业绩触底反弹，实现营业总收入1259亿元 ，同比增长5.4%； 实现归母净利润110.77亿元， 同比增长39%，我们认为主要受益于（1）出版板块所得税优惠延期，25Q1有效所得税率由24Q3的25%下降至2%；（2）政策趋稳下，优质游戏、影视等内容供给侧修复提振行业需求侧，游戏板块及影视院线板块收入及利润均有所增长。向后展望，我们认为传媒行业业绩有望得到持续修复。 游戏板块：行业规模创新高，利润持续释放。游戏板块2024年及25Q1分别实现收入934.34/267.19亿元，同比增长7.74%/21.93%。25Q1实现经调整归母净利润35.04亿元， 同比增长47%； 经调整归母净利润率为13.11%， 同比提升2.25pct。随政策端趋稳 ，游戏版号供给提质增量，2024年共计发放1306款国产游戏版号以及110款进口游戏版号，对比2023年的977/98款分别同比增长34%/12%。 25M1 -4，已累计发放480款国产游戏版号以及30款进口游戏版号，数量较去年同期亦有所增长。产业规模方面 ，2024年及25Q1中国游戏市场实际销售收入达3257.83/857.04亿元，同比增长7.53%/17.99%，2024年游戏产业规模创历史新高，且行业规模增速自24Q3起维持同比加速增长趋势。向后展望，我们预计随新品陆续上线以及供给推动的消费需求提振，游戏板块业绩具备长期向好趋势。 影视院线板块：受益于春节档头部内容供给，25Q1影视院线板块触底回升。影视院线板块2024年及25Q1实现收入357.33/141.15亿元，同比下降12%/增长41%；实现归母净利润-25.13/23.68亿元，同比由盈转亏/增长76%，25Q1板块单季度盈利创2020年以来新高。受益于《哪吒2》等头部影片带动，2025年春节档总票房突破95.10亿，总观影人次达1.87亿，刷新影史春节档票房和人次纪录。向后展望，建议关注暑期档大盘表现，其中《星河入梦》《长安的荔枝》等影片有望于暑期档上映。 广告营销板块：头部公司竞争格局优化，整体行业有所承压。24Q4/25Q1广告营销板块分别实现收入429.35/386.59亿元 ， 同比下降5.16%/2.36%；实现经调整归母净利润64.93/16.01亿元 ， 同比增长1.67%/10.24%。分渠道来看，2024年电梯LCD和电梯海报广告刊例花费保持两位数同比增长，维持较高韧性，其他渠道则有所承压。随着国内政策发力带动的消费潜力释放，我们预计广告大盘有望进一步修复，建议重点关注梯媒行业竞争格局有所优化的分众传媒。 投资建议：我们坚定立足基本面，在政策边际向好以及AI技术能力持续迭代下，传媒互联网行业内容供给质量、丰富度以及创新度均有望持续上行，带动行业景气度持续提升，建议关注后续业绩确定性较强的板块及公司。 相关标的：神州泰岳、三七互娱、恺英网络、吉比特、完美世界、分众传媒、万达电影、光线传媒。 风险提示：宏观经济波动风险；传媒行业内容端政策风险；AI+应用落地不及预期；传媒行业内容市场变现不及预期。 1.传媒行业2024年整体业绩承压，25Q1基金偏好程度以 及基本面显著回升 1.1传媒行业25Q1基金偏好度显著回升，细分板块表现有所分化 传媒行业25Q1基金持股数量以及比例同比均有所回升。传媒行业25Q1基金持股数量合计为41.52亿股，同比增长12.52%；基金持股比例为2.85%，同比提升0.25pct（因季度披露的持仓明细与年度披露的持仓明细口径不同，导致基金持股比例数据年报与季报数据不可比，因此不进行环比比较）。 图表1：传媒行业25Q1基金持股比例同比增长 传媒行业偏好度显著回升，细分板块表现有所分化。25Q1传媒行业重仓市值占比为1.04%，环比提升0.23pct；传媒行业总市值/全A总市值为1.56%，环比提升0.02pct。 传媒行业整体维持低配，低配比例为0.52%，环比下降0.21pct。整体来看，传媒低配比例环比有所下降，行业偏好度显著提升。向后展望，我们认为传媒行业有望受益于 （1）AI产业趋势向好，AI应用加速落地，商业化进程提速；（2）政策环境趋稳；（3）游戏板块新游上线催化以及电影票房增长等因素，板块基本面有望持续向好，偏好程度有望持续提升。 图表2：传媒行业及细分板块25Q1基金配置情况 传媒行业重仓股占比集中度略有提升，个股有所分化。 25Q1传媒行业前15大基金重仓股占整体比例为88.76%，环比上升0.10pct，重仓股占比集中度有所提升。 基金重仓持股市值前十五个股依次为分众传媒、恺英网络、芒果超媒、巨人网络、完美世界、神州泰岳、光线传媒、昆仑万维、三七互娱、上海电影、南方传媒、吉比特、奥飞娱乐、掌趣科技、长江传媒。其中影视院线（光线传媒、上海电影、奥飞娱乐）以及游戏板块（恺英网络、巨人网络、完美世界、神州泰岳）等公司重仓持股市值排名环比均有所提升。 整体来看，25Q1传媒行业基金重仓持股前十五个股中，游戏以及影视院线板块公司排名以及重仓市值均有所提升，主要受益于25Q1优质内容供给叠加春节假期影响推动游戏以及观影需求侧提升带动行业基本面向好。受益于此，25Q1传媒行业基金重仓持股前十五个股中，游戏板块数量为8家，影视院线板块数量为4家，建议关注业绩稳健、产品储备丰富且具备AI布局的恺英网络，以及业绩有望边际转好的完美世界、吉比特等公司。 图表3：25Q1传媒行业基金重仓持股前十五个股 25Q1公募基金加仓市值前十五个股分别为分众传媒、恺英网络、完美世界、巨人网络、上海电影、奥飞娱乐、芒果超媒、光线传媒、浙数文化、ST华通、中文在线、神州泰岳、顺网科技、南方传媒、果麦文化。分板块来看，游戏（7家）、影视院线（5家）数量占比居前；此外，分众传媒加仓市值位列首位，总重仓持股市值环比增长13.77亿元至67.71亿元，重仓基金数量环比增长20家至188家。 图表4：25Q1传媒行业基金持仓市值增加前十五个股 25Q1公募基金减仓市值前十五个股分别为昆仑万维、万达电影、中南传媒、游族网络、三七互娱、华策影视、易点天下、中原传媒、姚记科技、蓝色光标、中文传媒、浙文互联、山东出版、掌趣科技、东方明珠。其中，昆仑万维、万达电影、中南传媒、游族网络、三七互娱重仓持股市值分别环比下降7.08/3.27/3.27/2.32/1.34亿元，下降比例分别为43%/95%/55%/100%/16%。 图表5：25Q1传媒行业基金持仓市值降低前十五个股 1.2传媒行业收入微降，受制于内容供给、税收等因素导致利润承压 申万传媒行业营业总收入企稳回升，板块间表现有所分化。申万传媒行业2024年实现营业总收入5081亿元，同比基本持平；其中24Q4实现营业总收入1412亿元，同比下降1.3%，环比增长16.0%。此外，传媒行业25Q1实现营业总收入1259亿元，同比增长5.4%，行业营业总收入企稳回升。传媒各细分板块间表现有所分化，其中游戏及影视院线板块25Q1收入增长靠前，二者分别实现收入267/141亿元，同比增长22%/41%。其中游戏板块收入增长主要受益于春节假期拉动以及头部产品陆续上线等带动的需求侧提升；影视院线板块主要受益于春节档火爆带动相关公司票房及收入提升。 图表6：传媒行业营业总收入企稳回升 图表7：传媒行业各细分板块营收（单位：亿元） 图表8：传媒行业各细分板块营收增速有所分化 传媒行业2024年毛利率有所下滑，25Q1毛利率逐步企稳。传媒行业2024/25Q1分别实现毛利润1577/419亿元，同比下降1.51%/增长9.01%；毛利率分别为31.04%/33.32%，分别同比下降0.48pct/上升1.11pct。传媒行业毛利率企稳回升，主要因（1）出版板块毛利率同比提升0.78pct至33.96%；（2）影视院线板块具备较强经营杠杆效应，春节档票房优异表现带动板块毛利率显著回升，环比提升21.33pct至33.19%。 图表9：传媒行业毛利率企稳回升 图表10：传媒行业各细分板块毛利率变化情况 受税收、优质内容供给不及预期、宏观经济承压等因素影响，2024传媒行业归母净利润承压，25Q1显著回暖。传媒行业2024年及25Q1分别实现归母净利润183.47/110.77亿元，同比下降48%/增长39%；实现经调整归母净利润（加回资产及信用减值损失）334.24/124.22亿元，同比下降34.56%/增长37.77%。传媒行业2024年利润承压主要因（1）出版板块以及部分数字媒体板块公司所得税优惠政策到期，导致相关企业所得税率大幅提升；（2）由于优质内容供给低于预期，收入有所下降，叠加部分板块经营杠杆效应，导致利润下降幅度超收入下降幅度；（3）宏观经济承压叠加新品上线较多导致游戏板块买量成本上升，对应销售费用增加，导致游戏板块归母净利润回落较为明显。25Q1传媒行业利润端企稳回升，主要因（1）2024年12月符合转制文化企业恢复税收优惠的条件，出版板块有效所得税率自24Q4起环比显著下降；（2）优质游戏、影视等内容供给超预期，带动游戏以及影视院线板块盈利能力提升。 图表11：传媒板块归母净利润企稳回升 图表12：传媒行业25Q1经调整归母净利润及归母净利率均有所上升 关注后续AI应用、内容供给等催化，传媒行业基本面有望迎来持续改善。回顾2024年，传媒板块因（1）制作周期导致优质内容供给较少；（2）消费相对低迷；（3）AI主题情绪回落；（4）文化事业单位转制企业单位的所得税优惠政策调整等因素导致传媒主要公司业绩增长乏力，压制板块整体估值。步入2025年，我们认为传媒行业有望受益于国内大模型性能的提升以及API服务定价的下降有望加速国内AI应用落地，并逐步兑现业绩，叠加行业政策支持下板块优质内容供给的不断丰富，传媒行业基本面有望迎来持续改善。 2.游戏：行业规模维持高增长，游戏板块基本面持续向好 2.1游戏板块收入维持韧性，行业利润持续释放 基金配置方面，游戏板块恢复至超配，偏好程度显著回升，为传媒行业中唯一超配板块。25Q1游戏板块超配比例为0.09%，环比提升0.09pct，由平配恢复至超配，板块整体偏好度显著回升。25Q