太古地产重大事项点评：Q1表现符合预期，内地购物中心经营改善

事项： 公司公布一季度运营数据，其中上海兴业太古汇、北京三里屯太古里、上海前滩太古里一季度零售额同比上升10.1%、、6%、1.5%，成都太古里、广州太古汇、北京颐堤港一季度零售额同比下降2.9%、2.5%、0.4%，降幅较24年明显收窄。 评论： 内地购物中心经营持续改善：1）内地共落位6座购物中心，其占24年公司应占租金的35%。一季度零售额增速较24年均明显好转，其中上海兴业太古汇、北京三里屯太古里、上海前滩太古里一季度零售额同比上升10.1%、6%、1.5%； 成都太古里、广州太古汇、北京颐堤港一季度零售额同比下降2.9%、2.5%、0.4%，降幅较24年明显收窄。2）得益于25年初完成调改后引入更多奢侈品牌，兴业太古汇Q1零售额增速转正。三里屯太古里表现坚挺，重奢定位的北区仍在升级改造，Q1出租率较24年底提升1pct至99%，零售额同比上升6%，北区重点奢侈品牌旗舰店开业后，还将贡献增量零售额和租金。3）公司内地购物中心经营持续改善主要在于各项目为城市及商圈内头部玩家，具有网络效应，以及公司强大的招商能力和调改能力，预计25年仍将内地购物中心应占租金仍将保持增长。 香港购物中心保持满租，零售额增速小幅改善。香港购物中心整体延续24年Q4趋势，持续小幅改善。其中太古城中心、太古广场、东荟城名店仓Q1零售额增速同比+2.9%、-5%、-5.8%，出租率连续5个季度达100%，也印证了商户倾向于头部优质物业的趋势。 供给冲击下，香港写字楼仍承压。1）市场供给过剩，Q1公司香港写字楼整体出租率仍为89%，与24年末出租率一致；最新租金阶段性企稳，与24年底水平一致。新签约租金调幅环比收窄，预计25年香港写字楼应占租金仍小幅承压。2）三个内地写字楼项目，其中广州太古汇、北京颐堤港出租率均上升1pct，分别至91%、84%；上海兴业太古汇出租率下降2pct，仍保持94%的高位，整体较稳定。 投资建议：太古地产是典型的通过持有具有护城河的底层资产、从而获取稳定现金流的商业地产公司。公司Q1内地购物中心零售额持续好转，符合预期，主要因为公司购物中心均为城市头部项目，以及公司强大的招商能力和调改能力，使其具有强竞争优势。我们预计公司25-27年归母净利润分别增长449%、54%、37%，分红仍保持年5%的增速，测算DDM模型下目前每股净现值为21.55港元；对应2025年股息率为6.9%。维持“推荐”评级。 风险提示：投资项目落地不及预期，居民消费下行超预期，写字楼、购物中心供给增加导致竞争加剧等。 主要财务指标