美国药价改革影响或可控但仍待观察，持续推荐创新+估值修复逻辑

2025年5月15日行业与大盘一年趋势图资料来源: FactSet9/241/255/25行业表现恒生指数Ethan.Ding@bocomgroup.com(852)37661834Gloria.Zhuge@bocomgroup.com(852)37661845 估值概要资料来源：FactSet，交银国际预测，截至2025年5月14日医药行业周报公司名称股票代码评级目标价阿斯利康AZNUS买入百济神州6160HK买入翰森制药3692HK买入信达生物1801HK买入康方生物9926HK买入中国生物制药1177HK买入科伦药业002422CH买入药明合联2268HK买入传奇生物LEGNUS买入和黄医药13HK买入荣昌生物9995HK买入金斯瑞生物1548HK买入先声药业2096HK买入通化东宝600867CH买入云顶新耀1952HK买入康诺亚2162HK买入海吉亚医疗6078HK买入固生堂2273HK买入锦欣生殖1951HK买入德琪医药6996HK买入恒瑞医药600276CH中性药明生物2269HK中性石药集团1093HK中性康宁杰瑞制药9966HK中性百时美施贵宝BMYUS沽出平均 收盘价----市账率----股息率FY25EFY25E(倍)(倍)(%)93.3066.234.6062.251.94NA208.80134.000.0436.074.50NA24.6022.700.7003.793.29NA60.0050.100.4585.294.58NA115.0081.900.7399.087.15NA4.804.000.1582.091.96NA42.5033.891.9562.542.35NA51.0038.500.8935.224.16NA65.0031.08-0.437NANANA44.0021.200.529NANANA35.2041.35-1.50911.6112.73NA28.7510.540.1130.630.60NA11.208.440.4722.352.00NA14.007.520.7331.621.43NA65.0045.75-0.8143.513.18NA57.0040.30-3.1096.4812.71NA18.0014.861.1821.461.14NA42.0033.301.7542.582.13NA3.752.860.1540.690.672.66.603.02-0.425NANANA51.0052.901.1166.776.01NA25.0023.801.1781.711.53NA5.805.760.4121.821.74NA5.006.61-0.1002.312.35NA33.1044.124.0452.812.52NA3.763.672.65/24-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%丁政宁诸葛乐懿 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com行业及公司动态特朗普签署一项行政命令，旨在通过最惠国（MFN）政策降低美国药品价格。当地时间5月12日，特朗普签署了《为美国患者提供“最惠国”处方药 定 价 》 （Delivering most-favored-nation prescription drug pricing toAmerican patients）的行政命令。特朗普表示，美国将支付“全球最低药价”，终止中间商通过回扣和折扣牟利的行为，并表示药品价格应该至少下降59%，在某些情况下降价幅度应达到80%或90%。行政令主要内容包括：美国卫生与公众服务部部长应在本命令发布之日起30天内，将最惠国价格目标传达给药品制造商，并启动一轮价格谈判，以使美国患者的价格与可比发达国家的价格保持一致；如在180天内，最惠国价格未能实施，将通过联邦法规设定新的价格。如有需要，商务部长和其他相关机构的负责人应审查和考虑对可能助长全球价格歧视的药品或前体材料的出口采取一切必要行动，FDA应考虑审查并可能修改或撤销对药品的批准，以及那些可能不安全、无效或营销不当的药品；FDA扩大低价药品进口。中国内地集采政策优化方案第二稿对比第一稿更为宽松。中国内地集采政策优化方案第二稿与第一稿相比，在部分细节和表述方式上进行了进一步优化，强调实际可操作性与合理性。关键条款变化如下：图表1:中国内地集采政策优化方案第二稿关键条款变动方向集采药品范围调整明确提出竞争不充分、市场规模小的品种不纳入投标企业质量标准要求保持质量一致优化报量与竞价规则医疗机构报送采购需求量时，只能细化到具体药品品牌，且不超过2个品牌。价差控制与低价保护明确了1.8倍价差熔断规则，并设置绝对价格上限保护医保支付标准变化以“最高中选价1.5倍”明确医保支付上限，实施严格标准基层医疗机构选择权基层医疗机构的选择权有限，只针对排名靠前（需求量低）的机构防范供应垄断规则企业获得全国医疗机构报量份额超过50%时，触发爆仓机制，减少采购量违规行为处置简单强调违规处置医保结算机制提出推进医保与医药企业直接结算资料来源：公开资料整理，交银国际 第一稿第二稿进一步明确国家医保谈判药品协议期内药品原则上不纳入。新增明确了生物药的首个同通用名药品上市后一定期限内不纳入明确规定中选周期内不得擅自变更生产企业、生产工艺、原料药供应商等；变更需药监部门审批且同步通报医保部门，有违规变更将取消中选资格明确允许医疗机构报量时，可选择“具体品牌”或“按通用名报量”，并要求原则上报量不少于上年度实际采购量的80%未设具体熔断倍数，而强调“合理控制价差”，引入了更灵活的纠偏机制，特别是低于一定水平报价的企业可不受价差限制规则控制删除并改为推动医保支付标准与集中采购价格协调机制，提高支付公平性和基金使用效率不再局限排名，整体给予基层更多选择自主权直接限制任何企业的约定采购量不得超过全国报量的50%，更直接有效防垄断明确涉及行贿、围标、质量风险、供应短缺，将严格取消中选资格，并纳入违规名单、信用评级惩戒明确推进医保与定点医疗机构即时结算，提高资金流动效率，明确赋能企业资金回流 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com《省级医药采购平台药品挂网共识》文件进入最终审定阶段。《挂网共识》预计于2025年5月底前修订印发本地区药品挂网规则，各地医保局负责解释。近期媒体报道的《挂网共识》主要内容包括：图表2:药品挂网共识核心内容方向具体内容计价单位统一1.口服制剂以最小零售包装单位（如盒、瓶）挂网，注射剂以最小制剂单位（如支、瓶）挂网，解决各省因剂型换算规则差异导致的价格倒挂问题；2.省际间价格差异容忍度：口服制剂最小零售包装价格差异在5%且5元以内，注射剂最小制剂单位价格整数位及小数点后第一位相同，视为价格一致，可不强制联动。仿制药价格阶梯化1.过评仿制药，首个挂网价不高于参比制剂的70%，后续过评仿制药价格不高于首个过评品种，且过评品种间价差不超过1.8倍；2.未过评仿制药：首个挂网价不高于参比制剂的60%，且在有过评品种时需低于过评品种最低价；3.中成药与生物类似药：同名同方品种挂网价不高于首个品种的80%，生物类似药不高于参照药的80%。价格形成机制标准化集采与挂网价格协同1.未集采药品：化学药以过评仿制药最低价的1.8倍为黄标（警示价）、3倍为红标（限制价）；中成药和生物制品按日均治疗费用的3倍和5倍设定黄红标；2.集采药品：非供应地区挂网价不高于中选价的1.5倍或同品种最高中选价，防止价格洼地。线上线下价格联动企业申报挂网价需与民营医院、社会药店及互联网平台“即时达”价格相当，若高于后者集中区间1.3倍，平台将督促企业30日内调价。浙江已执行“高于互联网价格1.3倍不予挂网”，未来三者趋同成趋势。全渠道价格约束机制价格异常处置1.红标/黄标警示，价格超过黄标（1.8倍）或红标（3倍）的药品在采购平台显示警示标识，弹窗提示采购风险；2.撤网机制：竞争充分、供应稳定的药品，价差超过10倍将被撤网，加速非中选药品退出。备案采购限制医疗机构备案采购金额不超过年度采购总额的1%，品种数不超过5%，防止变相突破价格限制。价格风险管理1.对价格异常药品实施黄标（提示同通用名低价产品）和红标（警示价格风险），同一企业红标药品累计达一定数量将触发合规审查；2.低价豁免政策：口服固体制剂≤0.2元/最小单位、注射剂≤1元/支、中成药日均费用≤5元的品种免于价格干预。动态管理与风险防控撤网与恢复规则主动撤网药品保留原挂网价记录，2年无交易转入“不活跃区”；因价格风险撤网的药品终止资质且不留记录。资料来源：公开资料整理，交银国际 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com云顶新耀：布地奈德肠溶胶囊在中国内地获完全批准。5月7日，公司宣布布地奈德肠溶胶囊（商品名：耐赋康）正式获得国家药品监督管理局（NMPA）同意，由附条件批准转为完全批准，取消了对蛋白尿水平的限制，用于治疗具有疾病进展风险的原发性免疫球蛋白A肾病（IgAN）成人患者，以减少肾功能损失。此次完全批准，意味着耐赋康®成为中国内地首个且唯一获得NMPA完全批准的IgA肾病对因治疗药物。百济神州：首季实现盈利，泽布替尼销售超50亿元。5月7日，公司发布2025年1季度业绩，实现营收80.48亿元（人民币，下同），同比增长50.2%。产品收入达到79.85亿元，同比增长49.9%。报告期内，百悦泽®（泽布替尼）全球销售额达56.92亿元，同比增长63.7%；百泽安®（替雷利珠单抗）销售额为12.45亿元，同比增长19.3%。同时，在GAAP下，公司首次实现季度盈利。公司维持财务指引不变，2025年全年营业收入预计将介于人民币352亿元至381亿元之间。百济神州：BCL-2抑制剂索托克拉片新适应症报上市。5月12日，CDE官网显示，百济神州的BCL-2抑制剂索托克拉片又有四项上市申请获得受理。根据公开资料，本次申请的适应症为既往接受过抗CD20治疗和BTKi治疗的套细胞淋巴瘤（MCL）成人患者。该适应症已在今年4月被CDE纳入优先审评。康方生物：派安普利单抗一线治疗NPC全球Ⅲ期临床数据发布。该全球性Ⅲ期临床研究（AK105-304）数据在2025年AACR上以口头报告的形式重磅发布。研究结果显示，截至2024年4月29日，中位随访时间为19.1个月。主要终点经BICR评估的PFS（无进展生存期），派安普利单抗组和对照组的中位PFS分别为9.6个月和7.0个月（HR=0.45，P<0.0001），降低晚期鼻咽癌患者的疾病进展或死亡风险达55%。研究者评估的PFS分别为12.3个月和7.2个月（HR=0.44，P＜0.0001）。派安普利单抗组和对照组经确认的ORR（客观缓解率，BICR评估）分别为68.1%和63.9%，中位DoR（反应持续时间）分别为9.8个月和5.7个月（HR=0.40，P＜0.0001）。安全性特征可控，未发现新的安全性信号。信达生物：氟泽雷塞降价25%，确认参加医保谈判。5月6日，江苏省公共资源交易中心显示：信达生物的氟泽雷塞片已从24900元人民币一瓶降至18600元，降幅达25.3%。5月7日信达生物向媒体表示，氟泽雷塞片会参与今年的国家医保目录调整。荣昌生物：HER2 ADC维迪西妥单抗新适应症获批，针对乳腺癌肝转移。5月9日，维迪西妥单抗获批一项新适应症（受理号：CXSS2400111），用于既往接受过曲妥珠单抗或其生物类似物和紫杉类药物治疗的HER2阳性（HER2 IHC3+或FISH+）存在肝转移的晚期乳腺癌患者。翰森制药：阿美替尼获批用于NSCLC辅助治疗。5月9日，NMPA官网显示，翰森制药甲磺酸阿美替尼片（阿美乐®）获批一项新适应症（受理号：CXHS2400060），用于具有表皮生长因素受体（EGFR）外显子19缺失或外显子21（L858R）置换突变