每日晨报
每日晨报 2025年5月15日 今日焦点 外部一体化收入客户通过提供“一盘货”解决方案以及差异化服务，在1季度恢复双位数增长，大客户单客收入及钱包份额企稳回升。快递业务通过拓展业务场景、优化散单产品功能，保持单量快速增长，部分被行业价格下降所抵消，预计2025年增长趋势延续，总收入保持双位数增长，调整后净利润呈中个位数增长，上半年资源前置投入有望为下半年增长提供动能。微调预测，维持目标价18.50港元及买入评级。 公司2025年1季度零售业务收入及利润增长超预期，预计2季度及2025年零售业务的收入和利润均保持双位数增长，下单用户增长趋势健康。外卖还在动态调整阶段，新业务投入短期存在不确定性，但或部分被零售业务的增量利润所抵消。 考虑新业务投入，我们下调2025年利润预期9%，基于13倍2025年市盈率不变，目标价从62美元/240港元下调至50美元/194港元（9618HK），外卖对平台流量提升起到初步拉动作用，关注交叉销售及复购，维持买入。 我们小幅上调2025年经调整净利润3%至89亿元（人民币，下同），维持SOTP目标价17美元/66港元（1698 HK）。持续看好在线音乐稳健增长，预 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 计ARPPU提升拉动效果将会高于会员数增加，关注SVIP增长，看好订阅及广告收入增长、自制内容增加持续促进毛利率优化，维持买入。 1季度利润略超预期：腾讯音乐1季度收入为73.6亿元，符合预期。音乐订阅收入同比增16.6%，其中，会员环比+190万，月ARPPU同/环比+8%/3%。非会员业务收入同比增14%，受广告及艺人周边拉动。经调整归母净利润21.2亿元，略超市场预期5%。 展望：我们预计：1）音乐订阅收入2季度+16%，会员净增150万，月ARPPU或同比+9%至11.6元，下调全年会员净增预期至610万，上调月ARPPU增长预期至12.2元。2）非订阅收入2季度或同比增25%。 Carvykti美国以外地区表现亮眼，2H25新产能推动进一步放量：Carvykti1Q25全球销售额同比/环比增长135%/10%至3.69亿（美元，下同），其中美国以外地区销售环比大幅增长65%至0.51亿。增长驱动力包括：1）早期复发MM适应症持续发力；2）比利时一期和诺华CMO的商业化生产启动；3）主要国家持续渗透目标市场，英国、西班牙、丹麦等地启动上市。管理层预计2Q25将录得稳健的环比增长，Raritan新产能和比利时二期的上线将推动2H25销售快速放量。公司继续指引2025年底经营层面盈亏平衡、2026年净利润层面盈亏平衡。 美国药价管控影响或可控：对于特朗普签署的行政令，公司表示：1）此前IRA医保价格谈判排除了血浆制品，Carvykti有被豁免的可能；2）考虑美国Medicaid、340B、VA等使用场景下23.1%的强制折扣，欧美实际定价差异不大；3）公司力争一定程度上提高欧洲定价。 维持买入：我们下调Carvykti 2025/26/27年/峰值销售预测至18亿/27亿/34亿/65亿，下调目标价至65美元，维持买入评级。 发行价折让有限，基石占比超六成。宁德时代宣布正式启动国际配售簿记 ， 发 行 价 格 上 限 为 每 股263.00港 元 ， 较5月13日A股 收 盘 价 （258.77元人民币）仅折让约6%。基石投资者合计认购金额203.71亿港元（约26.28亿美元），占募资总额的66%。 募资所得用于匈牙利产能建设，助力推进全球化。我们认为公司此次港股募资主要目的是提升海外知名度并推动海外市场拓展，募资所得的90%将投向匈牙利项目一期及二期建设。匈牙利工厂一期公司预计于2025年投产，该工厂整体成本较德国工厂更低，预计投产后有助于公司在欧洲实现本地化供应。 同步进行股份回购彰显公司发展信心。公司拟使用40-80亿元人民币回购股份，截至4月30日，公司累计回购公司股份664万股，成交总金额达15.5亿元人民币。 全球化布局领先，看好长期发展。此次港股上市后，宁德时代将成为A/H双平台上市企业，可同时吸引中国内地及海外资本，支持海外产能扩张与技术研发；同时可以借助欧洲本地化生产对冲贸易摩擦。我们看好公司长期发展。公司当前市值对应2025年18.0倍市盈率，估值具备吸引力，维持买入。 根据克而瑞的初步数据，2025年4月前百开发商的全口径销售总额由3月3,445亿元环比下降10.4%至3,089亿元。我们跟踪的22家主要上市开发商4月销售额有所回落，环比下降19.5%。在前50的房企中，前四个月国企合同销售额市占率略减至73.1%。 国家统计局70大中城市商品住宅价格指数，3月新建商品住宅价格同比/环比分别下跌5.0%/0.1%，二手商品住宅价格同比/环比跌幅情况也有所好转，分别下跌7.3%/0.2%。 中共中央政治局召开会议指出，加快构建房地产发展新模式，加大高品质住房供给，优化存量商品房收购政策，持续巩固房地产市场稳定态势。各地政府密集出台宽松性政策，如放宽限购、优化住房信贷、公积金支持等。部分城市探索“低月供”模式，以降低购房门槛。核心城市土地市場溢价率有所上升，房企投资集中度提升。 投资启示：我们预计二级市场的需求将持续改善，一级市场保持稳定。随着资本市场情绪好转，一些领先的民营企业可能会借机加速其债务重组进程。中长期我们继续看好华润置地（1109 HK/买入）和越秀地产（123 HK/买入），这两家公司在过去几年的销售表现优异，且在销售方面执行能力更强。 最近一个月，贸易不确定性有所缓解，全球股市反弹。 BIS废除AI扩散规则，英伟达/AMD与沙特宣布重大合作。英伟达（NVDAUS，买入）CEO黄仁勋宣布将向沙特人工智能公司Humain出售超过1.8万颗最新AI芯片；AMD（AMD US，买入）也宣布将与Humain在未来五年内投资100亿美金，在沙特部署500兆瓦AI算力。 台积电核准152亿美元预算，用于建置先进制程产能等；4月营收同比增48%，人工智能需求不减，股价接连两日上涨。5月12日，据公开媒体报道，台积电在美新建的三座晶圆厂产能已被英伟达、苹果、AMD等客户预定完毕。我们对全球人工智能基础设施建设长期发展保持乐观。 小米汽车周度销量数据受单一事件影响接连下滑。我们认为，单一事件对小米（1810 HK，买入）汽车销量的影响在短期或仍存在，但我们对小米汽车今年的销量仍乐观，我们认为小米汽车销量的瓶颈或仍在产能。 投资建议：我们认为，人工智能仍是今后一段时间最关键的技术变化；我们建议投资者继续关键科技产业链的国产替代进程；汽车和工业等终端需求或在边际改善，建议投资者关注相关产业链机会。 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦10楼总机: (852) 3766 1899传真: (852) 2107 4662 分析员披露 本研究报告之作者﹐兹作以下声明﹕i)发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点;及ii)他们之薪酬与发表于报告上之建议/观点幷无直接或间接关系;iii)对于提及的证券或其发行者﹐他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。 本报告之作者进一步确认﹕i）他们及他们之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】并没有于发表本报告之30个日历日前交易或买卖本报告内涉及其所评论的任何公司的证券；ii）他们及他们之相关有联系者并没有担任本报告内涉及其评论的任何公司的高级人员（包括就房地产基金而言，担任该房地产基金的管理公司的高级人员；及就任何其他实体而言，在该实体中担任负责管理该等公司的高级人员或其同级人员）；iii）他们及他们之相关有联系者并没拥有于本报告内涉及其评论的任何公司的证券之任何财务利益。根据证监会持牌人或注册人操守准则第16.2段，“有联系者”指：i）分析员的配偶、亲生或领养的未成年子女，或未成年继子女；ii）某信托的受托人，而分析员、其配偶、其亲生或领养的未成年子女或其未成年继子女是该信托的受益人或酌情对象；或iii）惯于或有义务按照分析员的指示或指令行事的另一人。 有关商务关系及财务权益之披露交银国际证券有限公司及/或其有关联公司在过 去十二个月内与交通银行股份有限公司、国联证券股份有限公司、交银国际控股有限公司、四川能投发展股份有限公司、光年控股有限公司、七牛智能科技有限公司、湖州燃气股份有限公司、汉有机控股有限公司、上海小南国控股有限公司、SincereWatch(HongKong)Limited、富景中国控股有限公司、天津建设发展集团股份公司、出门问问有限公司、趣致集团、宜搜科技控股有限公司、老铺黄金股份有限公司、中赣通信(集团)控股有限公司、地平线、多点数智有限公司、草姬集团控股有限公司、安徽海螺材料科技股份有限公司、北京赛目科技股份有限公司及滴普科技股份有限公司有投资银行业务关系。 或其集团公司现持有东方证券股份有限公司、光大证券股份有限公司及七牛智能科技有限公司的已发行股本逾1%。 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告(包括任何有关的附件)，表示幷保证其根据下述的条件下有权获得本报告，幷且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告为高度机密，幷且只以非公开形式供交银国际证券的客户阅览。本报告只在基于能被保密的情况下提供给阁下。未经交银国际证券事先以书面同意，本报告及其中所载的资料不得以任何形式(i)复制、复印或储存，或者(ii)直接或者间接分发或者转交予任何其它人作任何用途。 交银国际证券、其联属公司、关联公司、董事、关联方及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、幷可能不时进行买卖、或对其有兴趣。此外，交银国际证券、其联属公司及关联公司可能与本报告内所述或有关的公司不时进行业务往来，或为其担任市场庄家，或被委任替其证券进行承销，或可能以委托人身份替客户买入或沽售其证劵，或可能为其担当或争取担当幷提供投资银行、顾问、包销、融资或其它服务，或替其从其它实体寻求同类型之服务。投资者在阅读本报告时，应该留意任何或所有上述的情况，均可能导致真正或潜在的利益冲突。本报告内的资料来自交银国际证券在报告发行时相信为正确及可靠的来源，惟本报告幷非旨在包含投资者所需要的所有信息，幷可能受送递 延误、阻碍或拦截等因子所影响。交银国际证券不明示或暗示地保证或表示任何该等数据或意见的足够性、准确性、完整性、可靠性或公平性。因此，交银国际证券及其集团或有关的成员均不会就由于任何第三方在依赖本报告的内容时所作的行为而导致的任何类型的损失（包括但不限于任何直接的、间接的、随之而发生的损失）而负上任何责任。 本报告只为一般性提供数据之性质，旨在供交银国际证券之客户作一般阅览之用，而幷非考虑任何某特定收取者的特定投资目标、财务状况或任何特别需要。本报告内的任何资料或意见均不构成或被视为集团的任何成员作出提议、建议或征求购入或出售任何证券、有关投资或其它金融证券。 见均不一定反映交银国际证券或其集团的立场，亦可在没有提供通知的情况下随时更改，交银国际证券亦无更新。 交银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。 对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。本报告的发送对象不包括身处中国内地的投资人。如知悉收取或发送本报告有可能构成当地法律、法则或其他规定之违反
