2024年报与2025一季财报分析：总量业绩增速转正，成长股资本开支提速

策略研究/2025.05.02 总量业绩增速转正，成长股资本开支提速方奕(分析师) 021-38676666 ——2024年报与2025一季财报分析 本报告导读： 2025Q1总量业绩增速回升转正，科技与部分顺周期业绩占优，新兴科技与两重两新是最清晰的景气线索。成长板块资本开支提速，科技与周期经营现金流修复明显。 投资要点： 总量增速回升转正，科技成长业绩占优。全A非金融石油石化（全 A两非）归母净利润增速在2024Q4继续探底，但在后续的2025Q1 转正，控费带动净利率回升是一季度盈利增速回升的主要因素，但周转率仍有下行压力。结构上，一季度景气线索清晰，具备新兴产业趋势的AI硬件业绩增速居前，顺经济周期链条中“两重两新”落地扩容带动了汽车/家电/工程机械的业绩增长，供给受限的有色/化工增速居前。此外，非银受益资本市场活跃，业绩增速也改善明显。 总量增速改善，成长与中小盘修复明显。1）盈利增速：2024年全 A两非营收同比-0.8%，净利润同比-14.0%。利润表拆分看，毛利率 走弱与费用率上升共同拖累净利率。但2025Q1全A两非净利润同比+4.7%，较2024全年明显改善，主要因为费用率的大幅下行与毛利率止跌企稳带动的净利率回升。一季度各板块增速分化明显，创业板大幅修复回正，科创板增长压力有所扩大；大盘股业绩增速小幅下滑，中小盘业绩增速修复并转正；产业链风格上，成长与消费 风格业绩增速改善居前。2）杜邦拆解：2025Q1全A两非ROE边 际修复，主要受益控费所带来的净利率的提升，周转率延续下滑趋 势。大盘和小盘ROE边际回暖，主因净利率修复叠加权益乘数的改善，而中盘ROE承压，净利率仍延续回落；周期/消费ROE改善，主因净利率提升，成长风格ROE仍环比下滑，净利率和周转率仍面临下行压力。 科技主线延续强势，顺周期局部出现改善。2024年周期行业增长承 压，消费仅农牧等行业偏强。2025Q1科技AI主线延续强势增长， 耐用品/先进制造/部分周期业绩增速也出现明显修复。具体来说：1TMT&科技制造：电子/通信等AI硬件增速继续改善，光学光电子/元件增速亮眼，率先实现业绩兑现，传媒/计算机在低基数效应下业绩改善明显；制造方面，轨交设备/工程机械增速居前，主因国内“两重两新”扩容落地和一季度抢出口影响。2）周期：有色增速较高，能源金属/小金属/贵金属增速居前，主要受全球关税摩擦影响；钢铁 /建材等建筑施工链增速修复，主要受基建需求拉动。3）消费：可选消费增速改善，汽车/白电等增长较快，主因国补政策的扩容落地。农林牧渔延续高增长，主因产能去化以及关税摩擦所带来的原料涨价。4）地产金融：证券业绩延续高增长；银行受制于息差压力，业绩增速转负。地产业绩增速降幅收窄，其中受益于二手房成交回暖的地产服务增速较高，而地产开发仍承压。 行业现金流比较：成长板块资本开支规模提速，科技与周期经营现金流改善。TMT与军工板块经营现金流增速明显回暖改善，投资净现金流增速持续增长。可选消费经营现金流增速普遍转负，而食品 饮料经营现金流改善且投资现金流扩张，医药与美妆投资现金流增速明显提升。有色与中游周期经营现金流改善，红利板块经营净现金流增速分化明显，交运增速改善，石化与煤炭负增幅度较大。 风险提示：历史数据对未来指引性不明确；数据统计口径存在偏差； 数据测算误差。 登记编号S0880520120005 田开轩(分析师) 021-38676666 登记编号S0880524080006 策略研 究 A 股策略专 题 证券研究报 告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 1.总量：总量增速改善，成长与中小盘修复明显3 1.1.25Q1总量增速回升转正，科创业绩仍承压3 1.2.利润表拆解：25Q1控费带来净利率回升，净利润增速修复转正4 1.3.杜邦分析：净利率下滑拖累ROE，25Q1费用率下降略有支撑5 2.风格：中小盘增速边际改善，消费周期盈利能力提升7 2.1.25Q1中小盘增速显著修复，成长消费增速修复居前7 2.2.大小盘/消费风格ROE环比改善，中盘/成长风格ROE环比下行8 3.行业：科技主线延续强势，顺周期局部出现改善9 3.1.业绩增长：科技成长业绩占优，消费周期局部改善9 3.2.杜邦分析：消费周期局部净利率修复，科技成长周转率提升14 3.3.现金流分析：成长板块资本开支规模提速，科技与周期经营现金流改善19 4.风险提示20 1.总量：总量增速改善，成长与中小盘修复明显 1.1.25Q1总量增速回升转正，科创业绩仍承压 总量业绩：24A全A（两非）营收跌幅收窄而净利跌幅扩大，25Q1营收、净利均明显修复。24A全A营收累计同比-0.9%，较24Q3累计跌幅有所收窄，净利润累计同比-3.1%，较24Q3累计降幅有所扩大；全A两非营收累计同比-0.8%，较24Q3累计降幅收窄，净利润累计同比-14.0%，较24Q3累计降幅扩大。25Q1全A和全A两非净利润增速分别+3.2%和+4.7%，较24全年明显修复，由负转正；营收增速分别-0.6%和+0.3%，也均较24A出现明显修复。总体来看，24A全A和全A两非营收增速有所改善而净利润增速却出现下滑，25Q1营收和净利润增速均出现明显修复。 图1：净利润累计增速：24A全A两非同比-14.0%图2：净利润单季增速：25Q1全A两非同比+4.7% 10 全A两非全A 全A非金融 5 0 -5 -10 -15 全A两非 全A 0 全A非金融 -1.0 -4.2 -6.3-6.4 -9.0 -5.8 -5. 3 -45.0 -49.5 -14.5 -10.8-11.5 -7.4-6.5 -7.7 -11.4-11.3 -94.-45. -1.1 -1.2-0.3 4.723.5 3. 3.5 3.63.1 3 5. 3.22. 1.7 0.81.71.4 1.6 10 0 -10 -20 -30 -40 -50 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 2024-06 2024-09 2024-12 2025-03 -60 数据来源：Wind，国泰海通证券研究注：增速单位为百分比（%），下同。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 图3：净利润环比增速：25Q1全A两非+264.2%，全A环比+91.5% 300 250 200 150 100 50 0 -50 -100 全A两非全A全A非金融 264.2 230.4 98.194.9 65.4 91.5 76.476.0 58.8 19.418.0 9.0 13.211.2 11.59.9 2.7 2.5 -17-.141-.147.7 -0.9-3.-71.-82.5 -7.4-7.8 -36.5 -52.4-50.5 -38.1 -51.1-50.4 -48.8 -72.2-69.0 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 2024-06 2024-09 2024-12 2025-03 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 图4：营收累计增速：全A两非24A为-0.8%图5：营收单季增速：全A两非25Q1同比+0.3% 全A两非 全A 全A非金融 全A两非全A全A非金融 8.9 7.87.9 7.17.2 5.9 4.5 3.6 3.0 1.4 0.9 0.6 -0.2 -0.8 -2.0 -2.9 -3.8 -1.-71.-81.7 -0.-60.5 -1.1 0.3 0.4 0.9 1.21.3 1.3 2.7 2.0 3.4 4.0 3.9 4.6 5.2 1210 108 86 64 42 20 0-2 -2-4 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 2024-06 2024-09 2024-12 2025-03 -4-6 数据来源：Wind，国泰海通证券研究数据来源：Wind，国泰海通证券研究 板块方面：24A双创净利增速降幅明显扩大；25Q1创业板增速明显修复，科创板继续承压。24A主板、科创板、创业板和北证净利润累计增速分别-2.0%、-41.6%、-13.8%和-26.3%，均较23Q3累计增速有所下滑，其中科创 板和创业板增速下滑幅度居前；25Q1主板、创业板和北证净利润增速分别 +3.3%、18.4%和-11.9%，均较24A有所修复，其中创业板增速回升幅度居前，实现由负转正；而科创板增速-65.0%，降幅较24A进一步扩大。 图6：净利累计增速：24A双创降幅扩大，主板转负图7：净利单季增速：25Q1创业板增速回正，科创续跌 30 主板 科创板 创业板 北证 20 10 0 -10 -20 -30 -40 -50 -60 -70 主板科创板创业板北证 29.5 111.20.213.91.12.1 18.1 -10.0 -12.1-11.7 -27.9-28.6 -28.3 -40.0 -50.2-51-5.21.6 -109.8 -82.4 -65.0 -37.7 -45.3 -35.6 -37.3 -33.4 -11.9 -23.8 -15.-314.6 -23.7 -14.8 -26.4 -5.4 -0.1 -0.8 -4.4 -8.9 -7.1 -4.1 3.3 5.1 2.5 4.0 2.91.0 0.2 18.4 20.8 40 20 0 -20 -40 -60 -80 -100 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 2024-06 2024-09 2024-12 2025-03 -120 数据来源：Wind，国泰海通证券研究数据来源：Wind，国泰海通证券研究 图8：营收累计增速：24A创业板增速回升，科创转负图9：营收单季增速：25Q1创业板续增，科创降幅扩大 40 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 主板 科创板 创业板 北证 37.3 主板科创板创业板北证 31.531.4 25.7 24.3 17.8 20.9 15.9 11.4 8.3 9.6 6.36.0 5.96.9 7.8 6.4 2.7 1.6 4.6 7 4.30.5 7.5 5.0 0.20.1 0.7 1.0 2.1.0 2.1.3.0 2 0.0 1.2 -1.0-1.4 -1.0-0.9 -3.6 -5.1 -2.1-2.0 -5.2-4.3-3.9 -7.6 -9.5 40 30 20 10 0 -10 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 2024-06 2024-09 2024-12 2025-03 -20 数据来源：Wind，国泰海通证券研究数据来源：Wind，国泰海通证券研究 1.2.利润表拆解：25Q1控费带来净利率回升，净利润增速修复转正 全A两非利润表解析：24A净利润降幅大于营收降幅，主因毛利率下滑和费用率上升；25Q1毛利率同比止跌而费用率下滑，净利润增速出现显著修复。24A全A两非实现营收56.6万亿元，同比-0.7%，净利润2.6万亿元， 同比-14.0%，净利润降幅明显高于营收降幅。从结构来看，毛利率同比小幅下滑0.1个百分点至17.5%，费用率小幅提高0.2个百分点至10.4%，均构成对净利率的拖累，公允价值和投资净亏损进一步拖累净利润，净利率同比下滑0.7个百分点至4.6%。25Q1全A两非实现营收13.0万亿元，同比 +0.3%，净利润0.8万亿元，同比+4.7%，营收、净利润增速均较24A明显修复，净利润增速修