全球制造业PMI跟踪：4月，下行趋势或已确立

投资摘要：4月，下行趋势或已确立25年4月全球制造业PMI (J.P.Morgan Global Manufacturing PMI)指数录得49.8，环比下降0.5个百分点，再次跌破荣枯线。若以2023年1月份为启动点，目前本轮周期累计运行28个月，若以2023年6月为起始点（第二个低点），目前本轮周期累计运行23个月；而平均历史周期跨度为41个Ø结构上，生产供应勉强维持在扩张区间，新订单需求则超季节大幅跌破荣枯线，关税冲击正在体现，全球制造业景气拐点或已经确立。Ø区域上，新兴市场景气度回落最显著，发达市场则持平但仍处于收缩区间，需要关注的是：1、中国制造业超预期季节性回落，产业链上下游维持去库状态；生产经营活动预期亦持续走弱，且较3月有加速迹象。2、美国制造业收缩状态进一步加剧，生产大幅回落、产业链去库以及进出口需求的回落等成为制造业收缩的主要原因。3、美国非制造业景气度则依旧“超预期的好”，叠加通胀粘性和就业改善，预计美联储降息进程仍不顺利。4、东盟制造业PMI则是2024年以来首次进入收缩区间，关税对东南亚经济的冲击可见一斑。风险提示：国内外宏观经济波动等带来的风险；国内宏观流动性监管政策变化带来的风险；原材料产能释放超预期带来的价格回落等风险;需求端表现不及预期的风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；行业规模测算基于一定前提假设，存在不及预期风险等。 2月。具体来看： 全球制造业景气（vs.库存周期）刻度：下行趋势或已确立25年4月全球制造业PMI (J.P.Morgan Global Manufacturing PMI)指数录得49.8，环比下降0.5个百分点。若以2023年1月份为启动点，目前本轮周期累计运行28个月，若以2023年6月为起始点（第二个低点），目前本轮周期累计运行23个月；而平均历史周期跨度为41个月。我们判断，随着关税的持续影响以及抢出口/进口进入尾声，全球制造业或将渐次进入主动去库存阶段。数据来源：iFind，Wind，Bloomberg，中泰证券研究所图表：全球制造业PMI指数与库存周期滤波图-0.15-0.10-0.050.000.050.100.1510-0210-0610-1011-0211-0611-1012-0212-0612-1013-0213-0613-1014-0214-0614-1015-0215-0615-1016-0216-0616-1017-0217-0617-1018-0218-0618-1019-0219-0619-1020-0220-0620-1021-0221-0621-1022-0222-0622-1023-0223-0623-1024-0224-0624-1025-0225-0625-1026-0226-0626-10全球制造业摩根大通PMI库存周期（即基钦周期，滤波数据，41个月左右，右轴）被动补库存（滞胀期）主动去库存（衰退期）主动补库存（过热期）被动去库存（复苏期） 309-0609-10 全球：4月，重回收缩区间中国：呈现供需双弱格局其他：东盟24年以来首次进入收缩区间美国：制造业进一步收缩 目录CONTENTS专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信中 泰 证 券 研 究 所 CCONTENTS专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信中 泰 证 券 研 究 所全球制造业PMI：4月，重回收缩区间 全球制造业PMI：4月，重回收缩区间4月全球制造业PMI (J.P.Morgan Global Manufacturing PMI)指数环比下降0.5个百分点至49.8；Ø生产端持平，其中未来产出项目虽维持扩张状态，但环比回落近4个百分点；Ø需求端回落1个百分点至49.8，尤其是出口订单环比回落近3个百分点；需求回落成为全球制造业重回收缩区间的主因。数据来源：iFind，Wind，Bloomberg，中泰证券研究所图表：全球制造业PMI指数各指标情况一览 全球制造业PMI：新兴市场景气度明显回落Ø新兴市场环比回落0.8个百分点至50.5，但仍处于扩张区间；其中，东盟和南非回落最明显。Ø发达市场环比持平于49.1，仍处于收缩区间；其中，美国和韩国回落明显，欧元区则有改善迹象。数据来源：iFind，Wind，Bloomberg，中泰证券研究所图表：全球制造业PMI指数，主要国家及地区数据：新兴市场景气度明显回落 分区域来看， 全球制造业PMI：需求走弱，超季节性回落特征明显Ø1）全球制造业PMI指数下降0.5个百分点至49.8，2025年首次跌破荣枯线，环比回落幅度明显大于过去三年平均值；Ø2）从供需两端来看，新订单超季节性回落最为明显，生产端则好于季节性表现。数据来源：iFind，Wind，Bloomberg，中泰证券研究所图表：全球制造业PMI指数季节性对比：4月回落至荣枯线以下图表：全球制造业PMI指数季节性对比：环比降幅明显低于历史均值-1.5-1-0.500.511.51月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月最大值最小值平均值2025 环比来看， 全球制造业PMI：需求走弱，超季节性回落特征明显数据来源：iFind，Wind，Bloomberg，中泰证券研究所图表：全球制造业PMI指数季节性对比：产出较为稳定且好于季节性图表：全球制造业PMI指数季节性对比：但新订单下滑幅度远超季节性3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月最大值最小值平均值2025-3-2.5-2-1.5-1-0.500.511.522.51月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月最大值最小值平均值2025 CCONTENTS专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信中 泰 证 券 研 究 所中国：呈现供需双弱格局 中国官方制造业PMI：4月回落至收缩区间4月中国官方制造业PMI读数回落1.5个百分点至49：Ø生产端和需求端均出现明显回落，原材料和产成品库存也均出现下滑状态；Ø生产经营活动预期亦持续走弱，且较3月有加速迹象；与之对应的是采购量在明显放缓。数据来源：iFind，Wind，Bloomberg，中泰证券研究所图表：中国官方制造业PMI指数各指标情况一览 中国官方制造业PMI：季节性回落Ø4月中国官方制造业PMI呈现季节性回落，环比回落幅度与过去四年均值相当；Ø且低于预期值49.7，为过去四年的次低点。数据来源：iFind，Wind，Bloomberg，中泰证券研究所图表：2021-2025年中国官方制造业PMI数据来源：iFind，Wind，Bloomberg，中泰证券研究所图表：2021-2025年中国官方制造业PMI-环比变化-3-2-1012341月2月3月4月5月6月7月最大值最小值平均值 具体来看： 中国官方制造业PMI：供需两端均出现走弱迹象数据来源：iFind，Wind，Bloomberg，中泰证券研究所图表：中国官方制造业PMI指数季节性对比：生产指数回落近3个百分点图表：中国官方制造业PMI指数季节性对比：新订单回落幅度亦近3个百分点5月6月7月8月9月10月11月12月最小值平均值2025-8-6-4-2024681月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月最大值最小值平均值 中国官方制造业PMI：产业链去库进行中，尤其是产成品端数据来源：iFind，Wind，Bloomberg，中泰证券研究所图表：中国官方制造业PMI指数季节性对比：原材料库存回落0.2个百分点图表：中国官方制造业PMI指数季节性对比：产成品库存则回落0.7个百分点2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月最大值最小值平均值2025-4-3-2-1012341月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月最大值最小值平均值2025 中国官方制造业PMI：价格下行压力依然较大数据来源：iFind，Wind，Bloomberg，中泰证券研究所图表：中国官方制造业PMI指数季节性对比：购进价格超季节性回落2.8个百分点图表：中国官方制造业PMI指数季节性对比：出厂价格亦超季节性回落3.1个百分点5月6月7月8月9月10月11月12月最小值平均值2025-14-12-10-8-6-4-2024681月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月最大值最小值平均值2025 CCONTENTS专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信中 泰 证 券 研 究 所美国：制造业进一步收缩 美国ISM制造业PMI：4月，收缩状态进一步加剧4月美国ISM制造业PMI环比下降0.3个百分点，收缩状态进一步加剧：Ø生产大幅回落、产业链去库以及进出口需求的回落等成为制造业收缩的主要原因，新订单整体虽有所改善，但亦仍处于明显的收缩状态；Ø物价环比仍上升0.4个百分点，通胀粘性仍在，就业亦处在收缩区间，整体仍呈现“滞胀”状态。数据来源：iFind，Wind，Bloomberg，中泰证券研究所图表：美国ISM制造业PMI指数各指标情况一览 美国ISM制造业PMI：收缩状态进一步加剧Ø美国ISM制造业PMI亦呈现一定的季节性回落，收缩状态进一步加剧，但回落程度好于历史平均水平；Ø且好于预期值48.0，关税影响或未充分发酵，抢进口及囤货或对制造业形成了一定的支撑。数据来源：iFind，Wind，Bloomberg，中泰证券研究所图表：2021-2025年美国ISM制造业PMI数据来源：iFind，Wind，Bloomberg，中泰证券研究所图表：2021-2025年美国ISM制造业PMI-环比变化-5-4-3-2-10123451月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月最大值最小值平均值2025 具体来看： 美国ISM制造业PMI：生产下滑明显数据来源：iFind，Wind，Bloomberg，中泰证券研究所图表：美国ISM制造业PMI指数季节性对比：产出回落明显，且超历史均值水平图表：美国ISM制造业PMI指数季节性对比：新订单出现回升，但仍处于收缩状态7月8月9月10月11月12月平均值2025-10-8-6-4-2024681月2月3月4月5月6月7月最大值最小值 美国ISM制造业PMI：客户库存处于持续去库状态数据来源：iFind，Wind，Bloomberg，中泰证券研究所图表：美国ISM制造业PMI指数季节性对比：自有库存扩张放缓图表：美国ISM制造业PMI指数季节性对比：客户库存持续去库4月5月6月7月8月9月10月11月12月最大值最小值平均值2025-8-6-4-2024681月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月最大值最小值平均值2025 美国ISM制造业PMI：通胀压力仍存数据来源：iFind，Wind，Bloomberg，中泰证券研究所图表：美国ISM制造业PMI指数季节性对比：物价上涨有所缓和但压力仍在图表：美国ISM制造业PMI指数季节性对比：就业有所改善但趋势仍不明朗7月8月9月10月11月12月平均值2025-8-6-4-202461月2月3月4月5月6月7月最大值最小值 美国ISM非制造业PMI：超预期维持扩张状态4月美国ISM非制造业PMI回升0.8个百分点至51.6，较上月加速扩张：Ø大多数指标处于环比改善状态，而进口和商业活动下滑较为明显，尤其是前者再次进入明显的收缩阶段。Ø需要注意的是，物价指数环比再次上升4.2个百分点，位于过去一年的最高水平。数据来源：iFind，Wind，Bloomberg，中泰证券研究所图表：美国ISM非制造业PMI指数各项指标情况一览 美国ISM非制造业PMI：超预期维持扩张状态Ø4月美国ISM非制造业PMI环比回升0.8个百分点至51.6，好于预期值50.2；Ø同时环比改善也明显好于历史均值水平。数据来源：iFind，Wind，Bloomberg，中泰证券研究所图表：2021-2025年美国ISM非制造业PMI-环比变化数据来源：iFind，Wind，Bloomb